La estrategia de tesorería encriptación de empresas que cotizan en bolsa genera preocupaciones, ¿podría repetirse el guion del "colapso" de GBTC?

La encriptación de tesorería se ha convertido en una estrategia popular para las empresas que cotizan en bolsa. Según estadísticas, al menos 124 empresas cotizadas han incorporado BTC en su estrategia financiera, como un componente importante en su balance, atrayendo una amplia atención del mercado de encriptación. Al mismo tiempo, algunas empresas cotizadas también han adoptado estrategias de tesorería utilizando criptomonedas como Ethereum, Sol y XRP.

Sin embargo, algunos profesionales de la industria han expresado recientemente preocupaciones potenciales: estos instrumentos de inversión que se cotizan podrían repetir la historia del GBTC de Grayscale, un fondo de fideicomiso de Bitcoin que durante mucho tiempo se negoció con una prima, y cuando esa prima se convirtió en un descuento, se convirtió en la mecha para el colapso de varias instituciones.

El director de investigación de activos digitales de un banco también advirtió que si el precio de BTC cae por debajo del 22% del precio promedio de compra de las empresas que adoptan estrategias de tesorería encriptación, podría provocar una venta forzada por parte de las empresas. Si el BTC retrocede a menos de 90,000 dólares, aproximadamente la mitad de las empresas en posiciones podrían enfrentar el riesgo de pérdidas.

Una empresa tecnológica marca la tendencia, el riesgo de apalancamiento detrás de la alta prima llama la atención

Hasta el 4 de junio, una empresa tecnológica poseía aproximadamente 580,955 BTC, con un valor de mercado de alrededor de 61,05 mil millones de dólares, pero el valor de mercado de la empresa alcanzaba los 107,49 mil millones de dólares, con una prima cercana a 1,76 veces.

Además, algunas de las últimas empresas que han adoptado la estrategia de tesorería de BTC también cuentan con un notable trasfondo. Twenty One ha recibido el apoyo de reconocidas instituciones de inversión y se ha listado mediante SPAC, recaudando 685 millones de dólares destinados íntegramente a la compra de BTC. Nakamoto Corp, fundada por el CEO de un medio de comunicación de BTC, se ha fusionado con una empresa de salud cotizada, recaudando 710 millones de dólares para la compra de moneda. Un grupo tecnológico relacionado con una figura política anterior ha anunciado la recaudación de 2.440 millones de dólares para crear una tesorería de BTC.

Recientemente, un inventario mostró que la estrategia de tesorería de bitcoin de una empresa tecnológica ha atraído a numerosos imitadores, incluyendo a SharpLink, que planea comprar Ethereum, Upexi, que está acumulando SOL, y VivoPower, que está acumulando XRP, entre otras empresas que cotizan en bolsa.

Sin embargo, los expertos de la industria señalan que la trayectoria operativa de estas empresas es estructuralmente muy similar al modelo de arbitraje de GBTC de aquel entonces. Una vez que llegue un mercado bajista, su riesgo podría liberarse de manera concentrada, formando un "efecto de pisoteo", es decir, cuando el mercado o los precios de los activos comienzan a mostrar señales de caída, los inversores venden en pánico colectivamente, provocando una reacción en cadena que lleva a una caída aún mayor de los precios.

Lecciones de GBTC: colapso del apalancamiento, explosión de las instituciones de tenencia

Al mirar hacia atrás en la historia, un fideicomiso de BTC tuvo su momento de gloria entre 2020 y 2021, alcanzando un premio de hasta el 120%. Sin embargo, a partir de 2021, dicho fideicomiso rápidamente se convirtió en un descuento negativo y, finalmente, se convirtió en un factor desencadenante para la explosión de varias instituciones de renombre.

El diseño del mecanismo de este fideicomiso se puede considerar como una transacción unidireccional de "solo entrada y sin salida": los inversores deben bloquear sus inversiones durante 6 meses después de la suscripción en el mercado primario antes de poder vender en el mercado secundario, y no pueden canjear por BTC. Debido a que las barreras de entrada para invertir en BTC en el mercado temprano eran altas y la carga fiscal sobre las ganancias era pesada, este fideicomiso se convirtió en un canal legal para que los inversores calificados ingresaran al mercado de encriptación, lo que impulsó el mantenimiento a largo plazo de la prima en el mercado secundario.

Pero precisamente esta prima ha dado lugar a un "juego de arbitraje apalancado" a gran escala: las instituciones de inversión piden prestado BTC a un costo extremadamente bajo, lo depositan en el fondo de suscripción, y después de 6 meses lo venden en el mercado secundario con prima, obteniendo un ingreso estable.

Según documentos públicos, las posiciones de confianza de dos conocidas instituciones llegaron a representar el 11% de la participación en circulación. Una de ellas convirtió el BTC depositado por los clientes en participaciones de confianza y lo utilizó como colateral para pagar intereses de préstamos. La otra utilizó préstamos no garantizados de hasta 650 millones de dólares para aumentar su posición, y pignoró las participaciones de confianza a una plataforma de préstamos para obtener liquidez y realizar múltiples rondas de apalancamiento.

En un mercado alcista, este funcionamiento va bien. Pero cuando en marzo de 2021 Canadá lanzó el ETF de BTC, la demanda de ese fideicomiso se desplomó, pasando de prima a prima negativa, y la estructura del volante colapsó de inmediato.

Las dos instituciones mencionadas comenzaron a sufrir pérdidas continuas en un entorno de prima negativa; una de ellas tuvo que vender en gran medida sus participaciones en el fideicomiso, pero aún así acumuló pérdidas de más de 285 millones de dólares en 2020 y 2021, y se estima que las pérdidas en ese fideicomiso se acercan a los 700 millones de dólares. La otra fue liquidada, y una plataforma de préstamo finalmente emitió un comunicado en junio de 2022 indicando que había "dispuesto de los activos colaterales" de un gran contraparte.

Este "colapso" que comenzó con una prima, floreció con apalancamiento y se destruyó por el colapso de la liquidez, se convirtió en el preludio de la crisis sistémica de la industria encriptación de 2022.

La rueda de tesorería encriptación de empresas que cotizan en bolsa, ¿provocará la próxima crisis sistémica en la industria?

Después de cierta empresa tecnológica, cada vez más compañías están formando su "rueda de financiamiento de tesorería de BTC", cuya lógica principal es: aumento del precio de las acciones → emisión de acciones para financiamiento → compra de BTC → aumento de la confianza en el mercado → el precio de las acciones sigue subiendo. Este mecanismo de rueda de financiamiento de tesorería podría acelerarse en el futuro a medida que las instituciones acepten gradualmente los ETF de encriptación y las tenencias de encriptación como colateral para préstamos.

El 4 de junio, se informó que un importante banco planea permitir a sus clientes de comercio y gestión de patrimonio utilizar algunos activos vinculados a la encriptación como garantía para préstamos. Según personas informadas, la empresa comenzará en las próximas semanas a ofrecer financiamiento utilizando ETFs de encriptación como garantía, comenzando con un fondo fiduciario de BTC de una compañía de gestión de activos. Las fuentes indican que, en ciertos casos, el banco también comenzará a considerar las tenencias de encriptación de los clientes de gestión de patrimonio al evaluar su patrimonio neto y activos líquidos totales. Esto significa que al calcular el límite de garantía de los activos disponibles de los clientes, la encriptación recibirá un trato similar al de las acciones, automóviles o obras de arte.

Sin embargo, los bajistas creen que el modelo de rueda del tesoro parece coherente en un mercado alcista, pero en realidad implica vincular directamente los precios de los activos encriptados con métodos financieros tradicionales (como bonos convertibles, bonos corporativos, emisión adicional de ATM); una vez que el mercado se vuelve bajista, la cadena podría romperse.

Si el precio de la moneda se desploma, los activos financieros de la empresa se reducirán rápidamente, afectando su valoración. La confianza de los inversores se desploma, las acciones caen, lo que limita la capacidad de financiación de la empresa. Si hay deudas o presión de margen adicional, la empresa se verá obligada a liquidar BTC para hacer frente a la situación. La liberación concentrada de una gran cantidad de BTC genera una "pared de venta", lo que reduce aún más el precio.

Más grave aún, cuando las acciones de estas empresas son aceptadas como garantía por instituciones de préstamo o intercambios, su volatilidad se transmitirá aún más al sistema financiero tradicional o DeFi, amplificando la cadena de riesgos. Y este es precisamente el guion que ha experimentado un fideicomiso de BTC.

Hace unas semanas, un conocido vendedor en corto anunció que estaba vendiendo en corto a una empresa tecnológica y comprando BTC, también basado en su visión negativa sobre su apalancamiento. A pesar de que las acciones de la empresa han subido un 3,500% en los últimos cinco años, este vendedor en corto cree que su valoración se ha desviado gravemente de los fundamentos.

Hay asesores de encriptación que señalan que la tendencia de la "tokenización de acciones" podría aumentar los riesgos, especialmente si estas acciones tokenizadas son aceptadas como colateral por protocolos centralizados o DeFi, lo que podría desencadenar una reacción en cadena incontrolable. Sin embargo, también hay análisis de mercado que consideran que todavía estamos en una etapa temprana, ya que la mayoría de las instituciones de trading aún no han aceptado el ETF de BTC como colateral de margen, ni siquiera las principales empresas de gestión de activos.

El 4 de junio, el jefe de investigación de activos digitales de un banco emitió una advertencia, actualmente 61 empresas que cotizan en bolsa poseen un total de 673,800 BTC, lo que representa el 3.2% del suministro total. Si el precio de BTC cae por debajo del 22% del precio promedio de compra de estas empresas, podría provocar una venta forzada por parte de las mismas. Haciendo referencia al caso de una empresa minera en 2022 que vendió 7,202 BTC cuando el precio estaba por debajo del costo en un 22%, si BTC cae por debajo de 90,000 dólares, aproximadamente la mitad de las empresas en tenencia podrían enfrentar el riesgo de pérdidas.

¿Cuál es el riesgo de explosión de una cierta empresa tecnológica? Recientemente, una discusión en un podcast ha llamado la atención del mercado. La discusión mencionó que, aunque la empresa ha sido llamada "la versión apalancada de BTC" en los últimos años, su estructura de capital no es el modelo de alto riesgo apalancado en el sentido tradicional, sino un sistema altamente controlado de "ETF + volante de apalancamiento". La empresa financia la compra de BTC mediante la emisión de bonos convertibles, acciones preferentes perpetuas y emisiones a precios de mercado (ATM), construyendo una lógica de volatilidad que sigue atrayendo la atención del mercado. Más importante aún, los plazos de vencimiento de estos instrumentos de deuda se concentran principalmente en 2028 y más allá, lo que casi elimina la presión de pago a corto plazo durante las correcciones cíclicas.

El núcleo de este modelo no es simplemente acumular monedas, sino que, a través del ajuste dinámico de los métodos de financiamiento, se forma un mecanismo de volante de auto-refuerzo en el mercado de capitales bajo la estrategia de "apalar en momentos de baja prima y vender acciones en momentos de alta prima". El CEO de la empresa ha posicionado a la compañía como una herramienta financiera de la volatilidad del Bitcoin, permitiendo a los inversores institucionales que no pueden poseer directamente encriptación de activos, mantener "sin obstáculos" un activo de Bitcoin con características de opción en forma de acciones tradicionales que tiene un Beta alto (que fluctúa más drásticamente que el activo de referencia BTC). Por esta razón, la empresa no solo ha construido una fuerte capacidad de financiamiento y de anti-fragilidad, sino que también se ha convertido en una "variable estable a largo plazo" dentro de la estructura de volatilidad del mercado de Bitcoin.

En la actualidad, la estrategia de tesorería encriptada de las empresas que cotizan en bolsa se ha convertido en el foco de atención del mercado encriptado y ha suscitado controversias sobre su riesgo estructural. Aunque una empresa tecnológica ha construido un modelo financiero relativamente robusto a través de métodos de financiación flexibles y ajustes periódicos, aún queda por ver si toda la industria podrá mantener la estabilidad en medio de la volatilidad del mercado. Si esta "oleada de tesorería encriptada" reproducirá el camino de riesgo similar al de ciertos fideicomisos de BTC es una cuestión llena de incógnitas y aún no resuelta.