La fiebre de las acciones estadounidenses encriptadas de 2025: entusiasmo, prima y riesgo

En el verano de 2025, la encriptación de las acciones estadounidenses experimentó un auge. Los protagonistas del mercado de capitales ya no son los tradicionales gigantes tecnológicos, sino aquellas acciones estadounidenses que han incorporado Bitcoin en su balance, conocidas como "tenencia estratégica". Entre ellas, el rendimiento de MicroStrategy (MSTR) fue especialmente destacado.

En el último año, Bitcoin ha subido casi un 94%, superando con creces a la mayoría de los activos tradicionales. En comparación, las grandes tecnológicas como Meta y NVIDIA han tenido un aumento máximo de apenas el 30%, mientras que Microsoft, Apple y el índice S&P 500 han estado rondando cerca de 0. Por otro lado, las acciones de MicroStrategy se dispararon un 208.7%.

Después de MSTR, un grupo de acciones estadounidenses y japonesas de criptomonedas también están protagonizando sus propias leyendas de valoración. La capitalización de mercado/valor neto de las criptomonedas con prima (mNAV), las tasas de préstamo de acciones, las posiciones cortas, la arbitraje de bonos convertibles y otros factores chocan en las corrientes ocultas del mercado de capitales. La fe y la lucha estructural se entrelazan, con diferentes actitudes entre las instituciones y los minoristas. En este nuevo campo de batalla, ¿cómo eligen los traders avanzar o retroceder? ¿Qué lógicas ocultas dominan el mercado?

La verdad sobre "mantener criptomonedas estratégicamente" en el mercado de valores de EE. UU.

Hacer largo en BTC y corto en MicroStrategy es la opinión de muchas instituciones financieras tradicionales y traders. Hay traders que adoptan la estrategia de "largo en BTC + corto en MSTR" mediante la compra de opciones de futuros de Bitcoin en el mercado extrabursátil, mientras que venden opciones de compra de MSTR en el mercado de valores de EE. UU. para obtener ingresos estables.

Esta estrategia es esencialmente un juicio sobre el "rango de regresión de la prima". Por ejemplo, si la prima actual es de 2 veces y se espera que retroceda a 1.5 veces, se puede asegurar la diferencia de precio para obtener beneficios cuando la prima baje a este nivel. Pero si el sentimiento del mercado es excesivamente optimista y empuja la prima a 2.5 veces o 3 veces, puede haber pérdidas flotantes.

mNAV(Valor Neto de Activos del Mercado) se refiere al múltiplo entre el valor de mercado de la empresa y el valor neto real de los activos encriptados que posee. Este indicador se popularizó debido a la ola de compras de Bitcoin iniciada por MicroStrategy en 2020. Desde entonces, el precio de las acciones de MSTR ha estado casi atado a las subidas y bajadas de Bitcoin, pero el precio que el mercado asigna ha sido consistentemente superior al "valor neto de tenencia" real de la empresa. Este fenómeno de "prima mNAV" también se ha replicado en otros activos encriptados en las acciones estadounidenses y japonesas.

Revisión de la tendencia del índice de prima mNAV de MicroStrategy: desde 2021 hasta principios de 2024, ha estado funcionando a largo plazo entre 1.0 y 2.0 veces, con un promedio histórico de aproximadamente 1.3 veces. A partir de la segunda mitad de 2024, la prima fluctuó alrededor de 1.8 veces. A finales de 2024, con el Bitcoin alcanzando la marca de cien mil dólares, la prima mNAV de MSTR superó las 3 veces, alcanzando en algunos días de negociación un pico histórico de 3.3 veces. En la primera mitad de 2025, el índice osciló repetidamente entre 1.6 y 1.9 veces.

En cuanto a la razonabilidad de la prima, hay operadores que consideran que el mercado tiene una prima de 2-3 veces para MicroStrategy. Según el cálculo de la variación en el precio de Bitcoin y el precio de las acciones de MSTR durante el último año, la fluctuación de MSTR suele ser de 2-3 veces la de Bitcoin.

Además del índice de prima, la volatilidad anualizada también es un punto focal. En 2024, la volatilidad anualizada de Bitcoin es de aproximadamente 76.4%, mientras que MSTR alcanza hasta el 101.6%. En 2025, la volatilidad de BTC se reduce a aproximadamente 57.3%, y MSTR se mantiene alrededor del 76%.

Algunos traders han resumido una lógica de trading simple: comprar en momentos de baja volatilidad + baja prima, y vender en momentos de alta volatilidad + alta prima. También hay quienes combinan estrategias de opciones, vendiendo opciones de venta en rangos de baja prima para ganar la prima, y vendiendo opciones de compra en momentos de alta prima para cobrar el valor temporal.

Para los grandes fondos y jugadores institucionales, el arbitraje de bonos convertibles es un punto de interés más importante. En octubre de 2024, MicroStrategy lanzó el "Plan 21/21", que tiene como objetivo emitir 21 mil millones de dólares en acciones ordinarias a través de un método de ATM para comprar bitcoins en un plazo de tres años. En solo dos meses, se completó la primera ronda de objetivos, emitiendo un total de 150 millones de acciones y recaudando 2.24 mil millones de dólares, lo que resultó en la adquisición de 27,200 BTC. En el primer trimestre de 2025, se realizó nuevamente una inyección de 21 mil millones de dólares en ATM, lanzando simultáneamente acciones preferentes perpetuas por 21 mil millones de dólares y bonos convertibles por 21 mil millones de dólares.

Esta frecuente emisión de acciones ejerce presión sobre el precio de las acciones de MSTR. En noviembre de 2024, el precio de las acciones alcanzó un máximo de 520 dólares, pero luego cayó continuamente, y en febrero de 2025, llegó a caer por debajo de 240 dólares. Incluso cuando hay rebotes ocasionales, a menudo son reprimidos por la emisión de acciones preferentes y bonos convertibles.

Para muchos fondos de cobertura con un enfoque más institucional, el énfasis no está en apostar en la dirección de las subidas o bajadas, sino en capturar la volatilidad a través de arbitraje de bonos convertibles. La forma específica de hacerlo es comprar bonos convertibles de MSTR, al mismo tiempo que se toma prestada una cantidad equivalente de acciones ordinarias en corto, asegurando una exposición neta Delta≈0. Cada vez que la acción experimenta una gran fluctuación, simplemente ajustando la proporción de cortos, comprando bajo y vendiendo alto, se puede cosechar la volatilidad como ganancias. Este es uno de los juegos de arbitraje más maduros de Wall Street.

El interés en cortos de MSTR llegó a ser del 14.4%, pero muchos cortos no están "bajando la perspectiva fundamental de la empresa", sino que son fondos de arbitraje de bonos convertibles, utilizando cortos continuos para cubrir dinámicamente sus posiciones. No les importa si el bitcoin sube o baja, siempre que la volatilidad sea lo suficientemente grande, pueden comprar bajo y vender alto repetidamente, realizando un diferencial de arbitraje.

¿Se puede hacer cortos en MicroStrategy?

Para los inversores comunes y los minoristas, esta fiesta de arbitraje puede no ser motivo de celebración. A medida que más fondos de cobertura e instituciones extraen dinero del mercado a través de "emisiones adicionales + arbitraje", los accionistas comunes a menudo se convierten en los que compran. Les resulta difícil hacer coberturas dinámicas como lo hacen las instituciones profesionales, y también les cuesta identificar a tiempo el retorno de la prima y el riesgo de dilución. Una vez que la empresa realiza emisiones masivas o enfrenta condiciones extremas, las ganancias contables pueden convertirse rápidamente en ilusiones.

Por lo tanto, "hacer short a MicroStrategy" se ha convertido en una opción de cobertura para muchos traders y fondos estructurales. Incluso los fervientes alcistas de Bitcoin, en fases de alta prima y alta volatilidad, enfrentan una mayor caída en el valor neto al simplemente poseer acciones de MSTR en comparación con mantener BTC. Cómo cubrir el riesgo o capturar inversamente la "tendencia de retorno" de la prima de MSTR se ha convertido en un examen que cada trader en el mercado de "criptomonedas y acciones" debe enfrentar.

Hay traders que han "perdido" al hacer cortos en MicroStrategy. Hicieron cortos en MSTR en el nivel de 320 dólares, pero el precio siguió subiendo hasta los 550 dólares, lo que generó una gran presión en sus posiciones. Aunque finalmente lograron "recuperar su inversión con dificultad" cuando MSTR retrocedió a poco más de 300 dólares, la presión de soportar una alta prima y lidiar con la caída fue insoportable.

Esta transacción ha llevado a algunos traders a corregir su estilo. Si se quiere hacer corto, no se utilizará la venta en corto de activos al descubierto o la venta directa de opciones call, sino que se preferirá comprar opciones put con riesgo limitado como (put), a pesar de que el costo sea más alto, y ya no se enfrentará imprudentemente al mercado de manera directa.

MicroStrategy ha ampliado significativamente la autorización de acciones ordinarias y preferentes en los últimos años, pasando de 330 millones de acciones a más de 10 mil millones, mientras que ha emitido frecuentemente acciones preferentes, bonos convertibles y ha realizado emisiones continuas de ATM. Estas acciones plantean un peligro de dilución sin límites en el futuro. Especialmente las emisiones continuas de ATM y el arbitraje de prima, siempre que el precio de las acciones sea superior al patrimonio neto, la dirección de la empresa puede "comprar monedas sin riesgo", pero el precio de las acciones ordinarias enfrenta una presión continua de dilución.

Supongamos que Bitcoin experimenta una fuerte corrección, este modelo de "financiación de alta prima + compra continua de monedas" enfrentará una mayor presión. Después de todo, este modelo de MicroStrategy depende esencialmente de una alta prima continua en el mercado y de la confianza en Bitcoin.

Han aparecido en el mercado dos ETF inversos de doble apalancamiento diseñados específicamente para hacer cortos en MicroStrategy: SMST y MSTZ, con tasas de costo de 1.29% y 1.05%, respectivamente. Estos productos son más adecuados para traders de corto plazo con experiencia, o para inversores que buscan cubrir posiciones existentes, y no son aptos para inversores a largo plazo, ya que los ETF apalancados presentan el efecto de "descomposición del apalancamiento", lo que a menudo resulta en rendimientos inferiores a los esperados en períodos prolongados.

"¿El "holding de criptomonedas en acciones de EE.UU." será similar al short squeeze de GameStop?

En el último año, no han faltado instituciones que públicamente han criticado a empresas "holder" como MicroStrategy y Metaplanet. Algunos inversores han asociado esto con el evento de compra masiva de acciones de GameStop por parte de minoristas, preguntándose si estas acciones de criptomonedas en el mercado estadounidense también tienen el potencial de desencadenar un corto.

Desde la perspectiva de la volatilidad implícita (IV), actualmente no hay señales claras de "sobregiro" en activos como MSTR. Un mayor riesgo podría provenir de perturbaciones en la lógica central de la prima debido a variables como políticas o impuestos.

Es difícil que aparezcan gigantes como MicroStrategy, con una capitalización de mercado de cientos de miles de millones de dólares, en una situación de apriete extremo como la de GameStop. La cantidad en circulación es demasiado grande y la liquidez es demasiado fuerte, lo que dificulta que los pequeños inversores o el capital especulativo puedan hacer presión sobre la capitalización total. En comparación, una pequeña empresa como SBET, que inicialmente tenía una capitalización de solo unos pocos millones de dólares, es más propensa a experimentar un apriete. La tendencia de SBET en mayo de este año es un caso típico: el precio de las acciones subió de dos a tres dólares a 124 dólares en solo unas pocas semanas, con una capitalización de mercado que se disparó casi cuarenta veces. Los activos de baja capitalización con escasa liquidez y pocos préstamos de acciones son los más propensos a convertirse en un caldo de cultivo para un mercado de "apriete".

"El mercado de presión" tiene dos señales clave: una es que el precio de las acciones experimenta un aumento extremo en un solo día, con un incremento que entra en el percentil 0.5 histórico; la segunda es que la cantidad de acciones disponibles para préstamo en el mercado disminuye drásticamente, casi no se puede conseguir acciones para prestar, y los vendedores en corto se ven obligados a recomprar. Si una acción de repente aumenta su volumen y al mismo tiempo la cantidad de acciones que se pueden prestar es muy baja, con posiciones cortas elevadas y tasas de interés de préstamo de acciones en aumento, esta es básicamente una señal de que se está gestando una presión.

Tomando como ejemplo a MSTR, en junio de este año su volumen total de ventas en corto fue de aproximadamente 23.82 millones de acciones, lo que representa el 9.5% del flotante. A mediados de mayo, alcanzó un máximo de 27.4 millones de acciones, con una proporción de cortos de hasta el 12-13%. Sin embargo, desde la perspectiva del financiamiento y la oferta de acciones prestadas, el riesgo de un squeeze en MSTR no es extremo. Actualmente, la tasa de interés anualizada para acciones prestadas es de solo 0.36%, y todavía hay entre 3.9 y 4.4 millones de acciones disponibles para prestar. A pesar de la presión de los cortos, aún hay una gran distancia hasta un verdadero "squeeze".

En comparación, la situación de SBET(SharpLink Gaming) en el mercado de valores de EE. UU. que acumula ETH es aún más extrema. La tasa de interés anualizada del préstamo de acciones de SBET alcanza el 54.8%, es muy difícil y costoso pedir prestadas acciones. Aproximadamente el 8.7% de la circulación es una posición corta, y todo el short solo necesita un volumen de transacciones de 1 día para ser cubierto. Altos costos junto con un alto porcentaje de posiciones cortas significa que, una vez que el mercado se revierta, SBET podría experimentar un efecto típico de "short squeeze".

Acumular TRX en la bolsa estadounidense SRM Entertainment(SRM) es aún más extremo. Los últimos datos muestran que el costo de préstamo de acciones de SRM alcanza un 108-129% anualizado, con el número de acciones disponibles para préstamo oscilando entre 600,000 y 1,200,000, y la proporción de cortos entre 4.7-5.1%. A pesar de que la proporción de cortos es solo moderada, el costo de financiamiento extremadamente alto comprime directamente el espacio para las posiciones cortas, y una vez que cambie el mercado, la situación financiera enfrentará una enorme presión.

La corporación DeFi Development Corp. de acciones estadounidenses de SOL de ahorro estratégico (DFDV) llegó a tener un costo de préstamo de hasta el 230%, con una proporción de cortos del 14%, casi un tercio de la circulación se utilizó para hacer cortos.

En general, aunque el mercado de criptomonedas tiene un suelo propenso a la presión de compra, a menudo son aquellas acciones con menor capitalización de mercado, menor liquidez y un mayor grado de control por parte del capital las que realmente tienen el potencial de detonar un "punto crítico de la lucha entre compradores y vendedores".

Solo hay una microestrategia en el mundo

Sólo las empresas que realmente se expanden y se fortalecen, que cuentan con la capacidad de financiación continua y de expansión sostenida, tienen derecho a disfrutar de la alta prima del mercado. Aquellos "jugadores pequeños" de tamaño limitado que acaban de salir a bolsa, tienen dificultades para replicar el mito de valoración de MSTR en el mercado.

En los últimos dos años, las "empresas de tenencia estratégica" han ido proliferando en el mercado de valores de EE. UU. — algunas tienen grandes inversiones en Bitcoin, otras están posicionándose en Ethereum, SOL, BNB e incluso HLP y otros activos principales, y también hay quienes imitan la estrategia de MSTR, simplemente buscando aprovechar la "prima por tenencia". Pero este sector ahora está demasiado abarrotado. Tener solo un "cascarón" o un truco, sin el respaldo de un negocio real y operaciones, hace que estas empresas sean esencialmente demasiado "jóvenes". Las empresas que cotizan en bolsa no son grupos de QQ, no son solo unas pocas personas que se juntan para jugar al juego de capital. El mercado de capitales tiene un conjunto maduro de reglas y límites, y no se puede depender solo de la naturaleza salvaje y de grupo de Web3.