Nueva ola de empresas que cotizan en bolsa: Desglose del modelo económico de reservas de Activos Cripto

Introducción

Para mediados de 2025, cada vez más empresas que cotizan en bolsa comenzarán a incluir activos cripto (, especialmente bitcoin ), en la asignación de activos de sus tesorerías corporativas. Por ejemplo, en junio de 2025, 26 nuevas empresas incorporarán bitcoin a sus balances, lo que llevará el número total de empresas que poseen BTC a aproximadamente 250.

Estas empresas abarcan múltiples industrias ( tecnología, energía, finanzas, educación, etc. ) y diferentes países y regiones. Muchas empresas ven la limitada oferta de 21 millones de Bitcoin como una herramienta de cobertura contra la inflación, y destacan su baja correlación con los activos financieros tradicionales. Esta estrategia está silenciosamente convirtiéndose en algo común: hasta mayo de 2025, ya hay 64 empresas registradas en la SEC que poseen aproximadamente 688,000 BTC, lo que representa alrededor del 3-4% del suministro total de Bitcoin. Los analistas estiman que más de 100-200 empresas en todo el mundo han incorporado Activos Cripto en sus estados financieros.

Modelo de reserva de activos cripto

Cuando una empresa que cotiza en bolsa destina parte de su balance a Activos Cripto, surge una pregunta clave: ¿cómo financian la compra de estos activos? A diferencia de las instituciones financieras tradicionales, la mayoría de las empresas que adoptan una estrategia de tesorería encriptada no dependen de un negocio principal con un flujo de efectivo abundante para mantenerse. El análisis siguiente tomará a MicroStrategy como ejemplo principal, ya que la mayoría de las otras empresas realmente están replicando su modelo.

Flujo de Efectivo Operativo(

Aunque teóricamente la forma más "saludable" y menos dilutiva de adquirir Activos Cripto es a través del flujo de caja libre generado por el negocio principal de la empresa, en la realidad esta forma es prácticamente inviable. La mayoría de las empresas carecen de un flujo de efectivo lo suficientemente estable y a gran escala, y no pueden acumular grandes reservas de BTC, ETH o SOL sin recurrir a financiamiento externo.

Un ejemplo típico es MicroStrategy: la empresa fue fundada en 1989 y originalmente era una empresa de software centrada en la inteligencia comercial, cuyo negocio principal incluye productos como HyperIntelligence y paneles de análisis de IA, pero estos productos todavía solo pueden generar ingresos limitados. De hecho, el flujo de efectivo operativo anual de MSTR es negativo, muy lejos de la escala de cientos de miles de millones de dólares que ha invertido en bitcoin. Esto demuestra que la estrategia de tesorería encriptada de MicroStrategy no se basó en la rentabilidad interna desde el principio, sino que depende de operaciones de capital externo.

Situaciones similares también aparecieron en SharpLink Gaming. La compañía se transformó en un vehículo de tesorería de Ethereum en 2025, adquiriendo más de 280,706 monedas ETH), aproximadamente 8.4 mil millones de dólares(. Es evidente que no podría depender de los ingresos de su negocio de juegos B2B para llevar a cabo esta operación. La estrategia de formación de capital de SBET se basa principalmente en financiamiento PIPE y emisión directa de acciones, en lugar de ingresos operativos.

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) financiamiento del mercado de capitales

Entre las empresas que adoptan la estrategia de tesorería encriptada, la forma más común y escalable es a través de financiamiento en el mercado público, mediante la emisión de acciones o bonos para recaudar fondos, y utilizar lo recaudado para comprar activos cripto como Bitcoin. Este modelo permite a las empresas construir grandes tesorerías encriptadas sin utilizar las ganancias retenidas, y toma plena inspiración de los métodos de ingeniería financiera de los mercados de capital tradicionales.

Emisión de acciones: caso tradicional de financiamiento por dilución

En la mayoría de los casos, la emisión de nuevas acciones conlleva costos. Cuando una empresa financia a través de la emisión de acciones, normalmente ocurren dos cosas:

1. La propiedad se diluye: la proporción de acciones de los accionistas existentes en la empresa disminuye.
2. Cada acción de moneda ### EPS ( disminuyó: el aumento del capital social llevó a una reducción del EPS, manteniendo las ganancias netas constantes.

Estos efectos suelen llevar a la caída de los precios de las acciones, principalmente por dos razones:

• Lógica de valoración: Si el P/E ) se mantiene constante y el EPS disminuye, el precio de las acciones también caerá.
• Psicología del mercado: Los inversores a menudo interpretan el financiamiento como una falta de fondos de la empresa o como una situación difícil, especialmente cuando los fondos recaudados se utilizan para planes de crecimiento aún no verificados; además, la presión de oferta de una gran cantidad de nuevas acciones en el mercado también puede reducir los precios del mercado.

(# Una excepción: el modelo de acciones antidilución de MicroStrategy

MicroStrategy es un ejemplo típico que se desvía de la narrativa tradicional "dilución de acciones = perjuicio para los accionistas". Desde 2020, MSTR ha estado comprando Bitcoin activamente a través de financiamiento de acciones, y su total de acciones en circulación ha crecido de menos de 100 millones a más de 224 millones para finales de 2024.

A pesar de que el capital se ha diluido, el rendimiento de MSTR a menudo supera al del Bitcoin en sí. ¿Por qué? Porque MicroStrategy ha estado durante mucho tiempo en un estado de "valor de mercado superior al valor neto de sus Bitcoin", es decir, lo que llamamos mNAV > 1.

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(# Entender la prima: ¿qué es mNAV?

Cuando mNAV > 1, el mercado le da a MSTR una valoración superior al valor de mercado justo de los Bitcoines que posee.

En otras palabras, cuando los inversores obtienen exposición a Bitcoin a través de MSTR, el precio pagado por unidad es más alto que el costo de comprar BTC directamente. Esta prima refleja la confianza del mercado en la estrategia de capital de Michael Saylor, y también puede representar la percepción del mercado de que MSTR ofrece una exposición a BTC apalancada y gestionada de manera activa.

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(# apoyo de la lógica financiera tradicional

A pesar de que mNAV es un indicador de valoración nativo de encriptación, el concepto de "el precio de transacción es superior al valor del activo subyacente" ya es común en las finanzas tradicionales.

Las empresas suelen cotizar a precios superiores al valor contable o al patrimonio neto por las siguientes razones:

Flujo de caja descontado ) DCF ### método de valoración

Los inversores se centran en el valor presente de los flujos de efectivo futuros de la empresa, y no solo en los activos que posee actualmente.

Este método de valoración a menudo lleva a que el precio de negociación de la empresa sea mucho más alto que su valor en libros, especialmente en las siguientes circunstancias:

• Se espera un crecimiento en los ingresos y el margen de beneficio
• La empresa tiene poder de fijación de precios o una ventaja competitiva técnica/comercial

Valoración de múltiplos de ganancias e ingresos(EBITDA)

En muchas industrias de alto crecimiento, las empresas suelen utilizar el P/E( o el múltiplo de ingresos para la valoración:

• Las empresas de software de alto crecimiento pueden negociarse a múltiplos de 20 a 30 veces el EBITDA;
• Las empresas en sus primeras etapas pueden negociarse a múltiplos de 50 veces sus ingresos o más, incluso sin beneficios.

MicroStrategy tiene ventajas que no posee el propio Bitcoin: un marco corporativo que puede acceder a canales de financiación tradicionales. Como una empresa que cotiza en EE. UU., puede emitir acciones, bonos e incluso acciones preferentes para recaudar efectivo, y de hecho lo ha hecho, y los resultados han sido asombrosos.

Michael Saylor aprovecha astutamente este sistema: ha recaudado miles de millones de dólares mediante la emisión de bonos convertibles a tasas de interés cero y el reciente lanzamiento de un innovador producto de acciones preferentes, y ha invertido todo este capital en Bitcoin.

Los inversores reconocen que MicroStrategy puede utilizar "el dinero de otros" para comprar Bitcoin a gran escala, y esta oportunidad no es fácil de replicar por los inversores individuales. La prima de MicroStrategy "no está relacionada con la arbitraje de NAV a corto plazo", sino que proviene de la alta confianza del mercado en su capacidad para adquirir y asignar capital.

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)# mNAV > 1 cómo lograr la anti-dilución

Cuando el precio de la transacción de MicroStrategy es superior a su valor neto de activos en Bitcoin (, es decir, mNAV > 1), la empresa puede:

1. Emitir nuevas acciones a un precio superior
2. Utilizar los fondos recaudados para comprar más Bitcoin ###BTC(
3. Aumentar la posición total de BTC
4. Impulsar el NAV y el valor de la empresa )Valor de la Empresa ( para que aumenten de manera sincrónica

Incluso en el caso de que aumenten las acciones en circulación, la cantidad de BTC por acción )BTC/share( podría mantenerse estable o incluso aumentar, lo que haría que la emisión de nuevas acciones se convirtiera en una operación de anti-dilución.

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)# ¿Qué sucederá si mNAV < 1?

Cuando mNAV < 1, significa que cada dólar de las acciones de MSTR representa un valor de mercado de BTC superior a 1 dólar (, al menos en términos contables ).

Desde la perspectiva de las finanzas tradicionales, MSTR se está negociando con descuento, es decir, por debajo de su valor neto de activos ###NAV(. Esto presenta desafíos en la asignación de capital. Si la empresa financia con acciones en esta situación para comprar BTC, desde la perspectiva de los accionistas, en realidad está comprando BTC a un precio alto, lo que lleva a:

• Dilución de BTC/moneda ) cantidad de BTC por moneda (
• y reducir el valor de los accionistas existentes

Cuando MicroStrategy se enfrenta a una situación de mNAV < 1, no podrá seguir manteniendo ese efecto de "emisión de nuevas acciones → compra de BTC → aumento de BTC/acción".

¿Entonces, qué opciones quedan?

)# recompra de acciones, en lugar de seguir comprando BTC

Cuando mNAV < 1, recomprar acciones de MSTR es una acción de aumento de valor, por las siguientes razones:

• Estás recomprando acciones a un precio inferior a su valor intrínseco en BTC
• A medida que disminuya la cantidad de acciones en circulación, BTC/moneda aumentará.

Saylor ha declarado claramente: si el mNAV es inferior a 1, la mejor estrategia es recomprar acciones en lugar de seguir comprando BTC.

Método uno: emisión de acciones preferentes (Preferred Stock )

Las acciones preferentes son un tipo de valor híbrido, que se sitúa entre la deuda y las acciones ordinarias en la estructura de capital de una empresa. Generalmente ofrecen dividendos fijos, carecen de derechos de voto y tienen prioridad sobre las acciones ordinarias en la distribución de beneficios y en la liquidación. A diferencia de la deuda, las acciones preferentes no requieren el reembolso del capital; a diferencia de las acciones ordinarias, pueden proporcionar ingresos más predecibles.

MicroStrategy ha emitido tres tipos de acciones preferentes: STRK, STRF y STRC.

STRF es la herramienta más directa: se trata de una acción preferente permanente no convertible que paga un dividendo en efectivo fijo del 10% anual sobre un valor nominal de $100. No tiene opción de conversión de acciones y no participa en el aumento del precio de las acciones de MSTR, solo ofrece rendimiento.

El precio de mercado de STRF fluctuará en torno a la siguiente lógica:

• Si MicroStrategy necesita financiamiento, emitirá más STRF, lo que aumentará la oferta y hará que el precio baje;
• Si la demanda del mercado por los ingresos aumenta ###, como en períodos de tasas de interés bajas (, el precio de STRF aumentará, lo que reducirá el rendimiento efectivo;
• Esto forma un mecanismo de autoajuste de precios, el rango de precios suele ser estrecho ) por ejemplo $80-$100 (, impulsado por la demanda de rendimiento y la oferta y demanda.

Debido a que STRF es un instrumento no convertible y prácticamente no redimible ) a menos que se cumplan condiciones fiscales o de capital (, su comportamiento es similar al de un bono perpetuo, MicroStrategy puede usarlo repetidamente para "comprar a la baja" BTC, sin necesidad de refinanciar.

STRK es similar a STRF, con un rendimiento anual del 8%, pero añade una característica clave: cuando el precio de MSTR supera $1,000, se puede convertir en acciones ordinarias a una tasa de 10:1, lo que equivale a haber incorporado una opción de compra profundamente fuera del dinero, brindando a los tenedores la oportunidad de un aumento a largo plazo.

STRK tiene un gran atractivo tanto para las empresas como para los inversores, y las razones incluyen:

Oportunidades asimétricas al alza para los accionistas de MSTR:

• El precio por acción de STRK es de aproximadamente $85, se pueden recaudar $850 con 10 acciones;
• Si en el futuro se convierte en 1 acción de MSTR, equivale a que la empresa compra BTC a un costo de $850 en la actualidad, pero solo se diluirá si el precio de la acción de MSTR supera los $1,000;
• Por lo tanto, durante el período de MSTR < $1,000 no es dilutivo, incluso después de la conversión refleja la apreciación causada por la acumulación anterior de BTC.

Estructura de Rendimiento Estable:

• STRK paga dividendos trimestrales de $2, anualizados $8;
• Si el precio cae a $50, la rentabilidad aumentará al 16%, atrayendo la demanda de compra que sostendrá el precio.