Perubahan Lanskap Pasar Derivasi On-chain: Kebangkitan Protokol Generasi Baru

Apakah Anda baru-baru ini menggunakan protokol derivasi on-chain? Jika tidak menghitung Hyperliquid sebagai "duta besar on-chain terbaik" dari suatu platform perdagangan, serta protokol terkenal yang telah kehilangan status "cawan suci" dalam dua tahun terakhir, sektor derivasi on-chain dapat dikatakan sedang menghadapi tantangan yang serius.

Penyebab utama dari situasi ini adalah, sebagian besar protokol derivasi on-chain masih berada pada tahap "meniru platform terpusat": meskipun telah menyalin logika kontrak dan mekanisme leverage dari platform terpusat, namun terdapat kelemahan yang jelas dalam hal kontrol risiko, pengalaman pengguna, dan aspek lainnya. Baik itu mekanisme likuidasi, efisiensi pencocokan, maupun kedalaman perdagangan, ada perbedaan yang signifikan dibandingkan dengan bursa terpusat. Hingga munculnya Hyperliquid, yang membawa beberapa kemungkinan baru ke jalur ini.

Pada bulan Mei yang baru saja berlalu, volume perdagangan kontrak berkelanjutan Hyperliquid mencapai rekor tertinggi dalam sejarah, mencapai 2482,95 miliar USD, yang setara dengan 42% dari volume perdagangan spot di bursa terkenal pada periode yang sama. Pendapatan protokol juga mencapai 70,45 juta USD, sekaligus memecahkan rekor.

Namun, dari sudut pandang yang lebih jangka panjang, struktur Hyperliquid masih mengikuti model perdagangan kontrak yang khas, hanya saja telah mengambil langkah pertama dalam beralih dari mengoptimalkan "solusi yang ada" ke eksplorasi "solusi yang asli". Artikel ini akan memulai dari tantangan derivasi on-chain dan perkembangan Hyperliquid, serta membahas masalah yang lebih mendalam:

Apa arah pengembangan selanjutnya dari derivasi on-chain? Apakah akan terus mengoptimalkan template logika terpusat, atau berdasarkan keterbukaan blockchain dan karakteristik aset ekor panjang, menuju jalur inovasi produk yang lebih berbeda?

"Peluang Baru" Derivasi Terdesentralisasi

Dari data yang ada, terlepas dari bagaimana perubahan kondisi pasar, derivasi cryptocurrency selalu menjadi pasar besar yang terus berkembang. Namun, saat ini "kue" ini terutama masih dikuasai oleh bursa terpusat.

Sejak 2020, bursa terpusat telah menggunakan kontrak berjangka sebagai titik masuk, secara bertahap membentuk kembali pola pasar yang sebelumnya didominasi oleh perdagangan spot. Menurut data terbaru, dalam 24 jam terakhir, volume perdagangan kontrak berjangka 24 jam dari lima bursa terpusat teratas telah mencapai tingkat puluhan miliar dolar AS, dengan salah satu platform perdagangan terkemuka bahkan melampaui 60 miliar dolar AS.

Dari sudut pandang yang lebih makro, tingkat penetrasi perdagangan derivasi semakin jelas. Data menunjukkan bahwa saat ini volume perdagangan harian derivasi di suatu platform perdagangan terkenal mencapai 78,16% dari total volume perdagangan harian spot + derivasi (5000 miliar USD ), dan proporsi ini masih terus meningkat. Singkatnya, saat ini volume perdagangan harian derivasi di bursa terpusat hampir setara dengan 4 kali perdagangan spot.

Namun di on-chain, meskipun volume perdagangan spot di bursa terdesentralisasi stabil di level miliaran dolar, derivasinya tetap tidak dapat menembus batas pasar: salah satu protokol terkenal memiliki volume perdagangan harian sekitar 19 juta dolar, sementara protokol lain yang pernah sangat terkenal, volume posisi dan volume perdagangan 24 jamnya bahkan sama-sama jatuh di bawah 10 juta dolar, hampir dilupakan oleh pasar.

Satu-satunya yang mengejutkan adalah Hyperliquid yang baru-baru ini dianggap sebagai "kemenangan desentralisasi progresif". Sebagai "raja baru" dari protokol derivasi on-chain, ia memecahkan kebuntuan, dengan volume perdagangan harian derivatif sempat melampaui 18 miliar USD, menguasai lebih dari 60% pangsa pasar kontrak berkelanjutan on-chain.

Pendapatan mereka bahkan melebihi sebagian besar bursa terpusat tingkat kedua, dan mereka telah mempertahankan pertumbuhan bulanan lebih dari 50% selama tiga bulan berturut-turut. Dengan mengamati jalur kebangkitan Hyperliquid secara cermat, kita akan menemukan bahwa kunci kesuksesannya terletak pada rekonstruksi logika nilai melalui arsitektur integrasi vertikal:

Mengintegrasikan mesin buku pesanan dengan platform kontrak pintar secara mendalam, sehingga derivasi on-chain pertama kali dapat bersaing langsung dengan kecepatan perdagangan, dimensi biaya, dan bursa terpusat, serta membangun keunggulan struktural dalam dimensi biaya, dapat diaudit, dan dapat digabungkan.

Ini juga membuktikan bahwa derivasi on-chain tidak kekurangan permintaan, tetapi kekurangan bentuk produk yang benar-benar sesuai dengan karakteristik keuangan terdesentralisasi. Sebenarnya, kontrak perpetual tradisional bergantung pada mekanisme margin, dan leverage tinggi menyebabkan likuidasi yang sering, sehingga risiko pengguna sulit dikendalikan, sementara derivasi on-chain sebelumnya belum mampu menciptakan nilai yang tidak dapat digantikan oleh bursa terpusat.

Begitu pengguna menemukan bahwa perdagangan di beberapa platform derivasi on-chain harus menanggung risiko likuidasi yang sama, tetapi tidak dapat memperoleh kedalaman likuiditas dan pengalaman perdagangan setingkat bursa terpusat terkemuka, niat untuk migrasi secara alami menjadi nol.

Oleh karena itu, derivasi terdesentralisasi tidak terhindarkan dari disillusionment dari "cawan suci" dalam narasi putaran sebelumnya, kejatuhannya pada dasarnya adalah konflik mendalam antara kerangka terdesentralisasi dan permintaan produk keuangan—hanya ada narasi terdesentralisasi, tetapi tidak ada tiket produk yang membuat pengguna merasa "harus menggunakannya", ini juga merupakan faktor inti mengapa Hyperliquid dapat melaju cepat.

Jadi, secara superficial, keunggulan luar biasa dari bursa terpusat berasal dari basis pengguna dan kedalaman likuiditasnya, tetapi kontradiksi yang lebih dalam terletak pada bagaimana derivasi on-chain belum berhasil memecahkan sebuah proposisi inti: bagaimana menyeimbangkan risiko, efisiensi, dan pengalaman pengguna dalam kerangka desentralisasi? Terutama ketika industri memasuki zona inovasi derivasi yang dalam, bagaimana mengurangi hambatan masuk bagi pengguna baru dan memaksimalkan efisiensi aset?

Sebenarnya, "kontrak acara" yang baru-baru ini diluncurkan oleh salah satu bursa terkenal menyediakan sebuah ide baru yang bisa dijadikan referensi—sebenarnya adalah varian dari produk opsi, yang membuktikan kebutuhan masyarakat akan sesuatu yang sederhana dan mudah digunakan, serta "pendapatan non-linier".

Dari sudut pandang pribadi, ini juga berlaku, jika ingin keluar dari lautan merah persaingan kontrak berkelanjutan, opsi mungkin adalah obat yang lebih sesuai dengan karakteristik on-chain bagi pengguna umum—karakteristik "pengembalian non-linier" ( kerugian pembeli terbatas, potensi keuntungan tak terbatas ) secara alami cocok dengan volatilitas tinggi cryptocurrency, dan mekanisme "pra-bayar premi kecil" dapat sangat sesuai dengan kebutuhan perdagangan sederhana pengguna umum yang ingin mengambil risiko kecil untuk keuntungan besar.

Dari kontrak ke opsi, arah baru derivasi on-chain?

Secara objektif, dalam bidang derivasi on-chain, opsi dengan karakteristik "pengembalian non-linear" sebenarnya adalah bentuk produk yang paling sesuai: tidak hanya secara alami menghindari risiko likuidasi, tetapi juga melalui "leverage nilai waktu" mencapai rasio risiko keuntungan yang lebih baik dibandingkan kontrak berjangka.

Namun, karena opsi memiliki tanggal pelaksanaan, harga pelaksanaan, dan komponen kompleks lainnya, maka bagi investor ritel tidak seintuitif kontrak berjangka, terutama karena aturan pelaksanaan opsi tradisional yang rumit ( seperti tanggal kedaluwarsa, kombinasi selisih harga ) dan tuntutan investor ritel yang mencari transaksi yang sederhana dan instan selalu ada kontradiksi struktural, dan ketidakcocokan ini sangat jelas dalam skenario on-chain.

Oleh karena itu, untuk produk opsi terdesentralisasi, masalahnya adalah bagaimana membangun sistem opsi on-chain yang dapat menyeimbangkan "efisiensi modal aset kripto" dan "ramah produk", di sini sangat layak untuk dibahas mekanisme "opsi abadi berbasis koin" yang diajukan oleh suatu protokol — berusaha untuk merombak logika dasar derivasi on-chain melalui "pengurangan kompleksitas" dan "revolusi efisiensi aset".

Jika kita menganalisis struktur "opsi berkelanjutan berbasis koin", sebenarnya kunci utamanya juga terdapat dalam arti harfiahnya: "berbasis koin" dan "opsi berkelanjutan".

Hanya dengan berbasis mata uang koin dapat memaksimalkan efisiensi modal dari "aset ekor panjang"

Inti dari "base coin" adalah untuk memaksimalkan efisiensi dana aset kripto pengguna di on-chain, apalagi dalam konteks gelombang meme coin dan ledakan ekosistem multi-chain, sebagian besar aset on-chain pengguna menunjukkan karakteristik fragmentasi yang tinggi, seperti tersebar di berbagai chain dan aset token ekor panjang.

Namun, protokol yang ada justru banyak memaksa untuk menyelesaikan dengan stablecoin, yang memaksa pengguna yang memegang BTC, ETH, atau bahkan koin meme dan aset ekor panjang lainnya untuk tidak dapat berpartisipasi langsung dalam perdagangan, atau harus secara pasif menanggung kerugian konversi. ( Saat ini, bursa terpusat utama juga menggunakan USDT/USDC sebagai mata uang penyelesaian, dan semuanya memiliki batasan minimum transaksi ), yang pada dasarnya bertentangan dengan konsep "kebebasan kedaulatan aset" dalam keuangan terdesentralisasi.

Sebagai contoh protokol opsi berbasis mata uang terdesentralisasi yang saat ini sedang mengeksplorasi produk serupa, yaitu memungkinkan pengguna untuk menggunakan token on-chain apa pun sebagai jaminan, berpartisipasi dalam perdagangan opsi indeks BTC/ETH, sehingga bertujuan untuk menghilangkan langkah pertukaran, mengaktifkan nilai derivasi aset yang tidur—misalnya, pengguna yang memegang koin meme tidak perlu mencairkan untuk melindungi risiko volatilitas pasar, bahkan dapat memperbesar keuntungan melalui leverage tinggi.

Dari data yang ada, hingga Mei 2025, total posisi margin dari perdagangan margin yang didukung oleh protokol ini, termasuk Shiba Inu(SHIB) dan PEPE, berada pada proporsi tinggi dari total posisi aktif di seluruh platform, membuktikan bahwa pengguna memang memiliki permintaan yang kuat untuk berpartisipasi dalam hedging dan spekulasi opsi menggunakan aset non-stablecoin, yang juga secara tidak langsung mengonfirmasi bahwa margin berbasis "koin" memang merupakan titik nyeri pasar yang signifikan.

"kontrak berjangka akhir" pemikiran leverage ekstrim untuk perpanjangan

Dimensi lain, dalam beberapa tahun terakhir, orang-orang semakin menyukai perdagangan jangka pendek dengan opsi tanggal kedaluwarsa, yang memiliki rasio pembayaran tinggi — sejak 2016, pengguna perdagangan kecil mulai berdatangan secara berkelompok ke dalam opsi, di mana perdagangan opsi 0 DTE meningkat dari 5% menjadi 43% dari total volume perdagangan opsi SPX.

Dan "perpetuan" opsi akhir sebenarnya memberikan pengguna kesempatan untuk terus bertaruh pada "opsi akhir" dengan odds tinggi.

Bagaimanapun, pengaturan "tanggal pelaksanaan" pada opsi tradisional sangat tidak cocok dengan kebiasaan perdagangan jangka pendek sebagian besar pengguna, dan pembukaan posisi "opsi akhir" yang sering kali tidak dapat dihindari membuat orang merasa tidak mampu menghadapinya. Mari kita ambil desain logika pengenalan mekanisme perpetual dalam produk opsi berdasarkan suatu protokol sebagai contoh — menghapus tanggal kedaluwarsa tetap, dan beralih ke penyesuaian biaya posisi melalui tarif dana dinamis.

Ini berarti pengguna dapat memegang posisi opsi put/call tanpa batas waktu, hanya perlu membayar biaya dana yang sangat kecil setiap hari ( yang jauh lebih rendah daripada suku bunga pembiayaan kontrak berjangka di bursa terpusat ), ini setara dengan pengguna dapat memperpanjang siklus posisi tanpa batas, mengubah karakteristik odds tinggi dari "opsi tanggal kedaluwarsa" menjadi strategi yang berkelanjutan, sambil menghindari kerugian pasif yang disebabkan oleh peluruhan waktu (Theta).

Sebagai contoh, mungkin akan lebih intuitif untuk merasakan di sini, ketika pengguna membuka opsi jual BTC selama 24 jam dengan USDT atau aset tail panjang lainnya sebagai margin, jika harga BTC terus turun, posisi mereka dapat dipertahankan dalam jangka panjang untuk menangkap keuntungan yang lebih besar; jika ada kesalahan dalam penilaian, kerugian maksimum hanya terbatas pada margin awal, tanpa perlu khawatir tentang risiko likuidasi - sementara itu pada saat jatuh tempo 24 jam, dapat memilih secara bebas apakah akan memperpanjang atau tidak.

Kombinasi "kerugian terbatas + keuntungan tak terbatas + kebebasan waktu" ini, pada dasarnya mengubah opsi menjadi "kontrak berkelanjutan versi risiko rendah", secara signifikan menurunkan ambang partisipasi bagi ritel.

Secara keseluruhan, nilai mendalam dari perpindahan paradigma "opsi perpetual berbasis koin" terletak pada kenyataan bahwa, ketika pengguna menemukan token ekor panjang apa pun dalam dompet mereka, bahkan koin meme dapat langsung diubah menjadi alat lindung nilai, dan ketika dimensi waktu tidak lagi menjadi musuh keuntungan, derivasi on-chain berpotensi benar-benar menembus pasar niche dan membangun ekosistem yang sebanding dengan bursa terpusat.

Dari sudut pandang ini, potensi "opsi abadi berbasis koin" yang menunjukkan "peluang baru", mungkin merupakan salah satu bobot penting yang mulai memiringkan neraca permainan antara on-chain dan bursa terpusat.

Apakah opsi on-chain akan menghasilkan penjelasan baru yang layak diperhatikan?

Namun, adopsi besar-besaran opsi, terutama opsi on-chain, masih berada di tahap yang sangat awal.

Dengan jelas terlihat, sejak paruh kedua tahun 2023, pemain baru dalam derivasi on-chain telah mengeksplorasi arah bisnis yang benar-benar baru: baik itu leverage asli on-chain dari Hyperliquid, maupun "opsi perpetuasi berbasis koin" dari suatu protokol, produk perdagangan derivatif terdesentralisasi memang sedang mengandung beberapa variabel benih perubahan besar.

Untuk protokol generasi baru ini, selain mewujudkan perlawanan positif terhadap bursa terpusat dalam dimensi kecepatan transaksi dan biaya, serta melepaskan efisiensi modal dari aset kripto, termasuk meme coin, yang merupakan aset ekor panjang di rantai, yang lebih penting adalah, berdasarkan arsitektur on-chain, dapat memaksimalkan pengikatan kepentingan komunitas, pengguna transaksi, dan protokol itu sendiri — penyedia likuiditas, pengguna transaksi, dan arsitektur protokol dapat membentuk satu kesatuan.