DeFiデプスレポート：SEC新政が業界をコンプライアンス開発の新しい段階に導く

I. はじめに:SECのニューディールとDeFi規制環境における重要なターニングポイント

分散型金融(DeFi)は2018年以来急速に発展し、全球の暗号資産システムの核心的支柱となりました。DeFiはオープンで許可のない金融プロトコルを通じて、資産取引、借入、デリバティブなどの豊富な金融機能を提供し、スマートコントラクト、オンチェーン決済などの技術に依存して、従来の金融構造を再構築しました。2020年の"DeFiの夏"以降、DeFiの総ロックされた金額(TVL)は一時的に1800億ドルを突破し、この分野の巨大な潜在能力を示しています。

しかし、DeFiの急速な拡張は、コンプライアンスの曖昧さやシステムリスクなどの問題も伴っています。アメリカ証券取引委員会(SEC)はこれまで、暗号業界に対して厳しい規制を行い、DeFiプロトコルやDEXプラットフォームなどを執行の対象にしています。2022年から2024年の間に、多くの著名なプロジェクトが調査を受けました。業界は長期的に政策の不確実性に直面し、技術の制約や資本の収縮という困難に陥っています。

2025年第二四半期、規制の姿勢に重大な転換が見られる。SECの新任議長ポール・アトキンスは、積極的なDeFi規制探索の道筋を提案し、明確に三つの方向性を示した。一つは高度に分散化されたプロトコルのために「イノベーション免除メカニズム」を設けること; 二つ目は「機能分類規制フレームワーク」を推進すること; 三つ目はDAOとRWAプロジェクトを規制サンドボックスに組み込むことである。この政策転換はDeFi業界に新たな発展の機会をもたらす。

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二、アメリカの規制パスの変遷: "デフォルトで違法"から"機能適合"への転換ロジック

アメリカのDeFiに対する規制は、初期の厳格な執行から制度的な協議、機能の認識への進化を経験しました。SECは最初にHowey Testに基づいてほとんどのDeFiトークンを未登録の証券とみなし、「デフォルトで違法」という執行戦略を採用しました。2021年から2022年にかけて、いくつかのプロジェクトに対して高調な調査が行われました。

しかし、この戦略はすぐに挑戦に直面しました。一部の訴訟ケースは、SEC対Ripple事件のように、規制判断の限界を明らかにしました。また、DAOなどの新しい構造も規制に根本的な問題をもたらしました。制度的合意が徐々に蓄積される中、SECは2025年初頭に戦略的な調整を行いました。

新任主席Paul Atkinsは"技術中立"の原則を主張し、機能に基づいて技術の規制境界を設計することを強調しています。SEC内部に"分散型金融戦略研究チーム"を設立し、データモデリングやプロトコルテストなどの手段を通じてリスク分類システムを構築します。これは、伝統的な証券法から"機能適合型規制"への移行を示し、DeFiプロトコルの実際の金融機能を政策設計の根拠としています。

SECは、より柔軟な規制戦略を構築しようとしており、高度に分散型のプロトコルに対して「技術テスト+ガバナンス監査」の免除メカニズムを導入しています。全体として、アメリカの分散型金融（DeFi）規制は、法律の強制適用から制度的な協議、機能の識別、リスクの誘導へと進化しており、技術の異質性に対する理解の深化を反映しています。

3. 富の3つのパスワード:制度的論理の下での価値の再評価

SECの新政策が施行される中、分散型金融（DeFi）セクターは制度的な正のインセンティブを迎え、複数のトラックが再評価の潜在力を示しています。制度論理から見ると、現在のDeFi分野の価値の再評価は主に3つの方向に集中しています:

まず、チェーン上のコンプライアンス仲介が新しい価値の低地となりつつあります。市場は、身分確認、マネーロンダリング防止、リスク開示などのコンプライアンスサービスに対して構造的な需要を生んでおり、法人構造と許可を持つプロジェクトは政策の支援を受けるでしょう。チェーン上のKYCを提供するDIDプロトコルやコンプライアンス保管サービスプロバイダーは、評価の向上が期待されます。

次に、オンチェーンの流動性インフラが戦略的な評価支援を再び得ることになります。UniswapのようなDEXプラットフォームはエコシステムの基盤エンジンとして、新しい政策の下で法的リスクが大幅に軽減されます。RWAの接続が増えるにつれて、オンチェーン取引のデプスはシステム的に修復されることが期待されます。オラクルプロジェクトもコンプライアンスの枠組み内で重要な役割を果たします。

再度、高い内生的利回りを持つプロトコルは信用回復のサイクルを迎えるでしょう。以前、暗号信用危機の影響を受けた貸出プロトコルは、規制が明確になった後、市場の信頼を再構築することが期待されています。特にDAIなどのオンチェーンステーブルコインは、中央集権的ステーブルコインに対抗する制度的な防壁を構築し、機関投資家の魅力を高めるでしょう。

この三つの主線は、「政策認知紅利」から「市場資本の価格決定権の再バランス」を反映しており、DeFiが機関資本向けの評価の基準を構築し、伝統的な金融システムへの接続を促進することを目的としています。

四、マーケットの反響:TVLの急上昇から資産価格の再評価へ

SECの新政策は市場レベルで連鎖反応を引き起こし、「制度期待-資金回流-資産再評価」の正のフィードバックを形成しています。DeFiの総ロックアップ量(TVL)は著しく回復し、1週間でイーサリアムチェーン上のTVLは17%増加し、近年最大の週間増加幅を記録しました。複数の主流プロトコルのロックアップ量は同期して増加し、チェーン上の活発度は全面的に回復しました。

資金の回流に伴い、主要なDeFi資産の価格が再評価されました。UNI、AAVE、MKRなどのトークンは、1週間で平均25%-60%の上昇を見せました。市場は、プロトコルの利益倍率やTVL倍率などの指標を使用して再評価を行い、DeFiがより成熟した資本価格設定の段階に進化していることを示しています。

オンチェーンデータは資金分布構造の変化を示しています。機関ウォレットの比率が上昇しており、特にRWAとの統合度が高いプロトコルで顕著です。中央集権型取引所からのステーブルコインの流出が見られますが、DeFiプロトコルへのステーブルコインの純流入が回復しており、投資家のオンチェーン資産に対する信頼が回復していることを示しています。

市場の反応は良好ですが、資産の再評価はまだ初期段階にあり、制度的プレミアムの実現可能性はまだ飽和していません。大半の主要プロトコルの売上高対時価総額比率は依然として牛市の水準を下回っており、収入の増加と規制の明確化により、評価の中心が上昇することが期待されています。一部のプロトコルはトークン経済モデルを調整しており、「価値の捕捉」を価格設定論理に組み込んでいます。

5. 今後の展望:DeFiの制度化されたリストラと新たなサイクル

SEC新政はDeFi業界が「野蛮生長」から「コンプライアンス有序」へと移行する基盤を築きました。今後のDeFiの発展は以下のトレンドを示すでしょう:

1. 制度化重構はDeFiの設計パラダイムに深く影響を与える。プロジェクトは技術的な優位性とコンプライアンス属性の両方を考慮し、"内嵌合規"という新しいパラダイムを形成する必要がある。

2. ビジネスモデルは多様化が深化します。プロジェクトは、プロトコル層の収益分配やRWAのオンチェーン化など、持続可能な利益モデルの構築にさらに注力します。

3. ガバナンスメカニズムは制度化により再構築されます。法的効力のあるハイブリッドガバナンスフレームワークを探求し、意思決定の透明性と実行力を向上させます。

4. 参加主体と資本構造が転換します。機関投資家の参入障壁が低下し、機関向けのカスタマイズ製品を生み出します。

5. 技術革新とクロスチェーン統合の加速。プライバシー保護、アイデンティティ認証などの技術革新が加速し、多チェーン融合エコシステムが形成される。

機会と挑戦が共存する中、DeFiの制度化プロセスは新たな章を開いた。今後、業界はコンプライアンスリスク、技術的安全性などの面で持続的に努力し、標準の策定と自主規制メカニズムの構築を推進し、より広範な金融の普及と価値の再構築を実現する必要がある。

VI. おわりに

SECの新政策は、DeFiに規制と機会が共存する環境をもたらし、業界が野蛮な成長からコンプライアンスの発展へと移行することを促進します。今後、DeFiはより広範な金融の普及と価値の再構築を実現することが期待され、デジタル経済の重要な基盤となるでしょう。「イノベーション免除」から「チェーン上の金融」へ、DeFiセクターは全面的な爆発を迎える可能性があり、ブルーチップトークンは価値の再評価を受けることが期待されます。

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