合成ドルステーブルコインの新たな試み：EthenaのUSDe

USDeは、中央集権と分散型の間に位置する構造化されたパッシブ収益製品であり、オンチェーンで資産を保管し、デルタニュートラル戦略を通じて安定性を維持しながら収益を得ます。

USDeの誕生背景は現在のステーブルコイン市場の状況です: 中央集権的なステーブルコインが市場を支配しており、非中央集権的なステーブルコインDAIの担保が徐々に中央集権化しており、アルゴリズム型ステーブルコインUSTは急成長の後に崩壊しました。EthenaはDeFiとCeFi市場の間でバランスを求めようとしています。

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USDeはOESサービスを利用して資産をチェーン上に保管し、金額を取引所が提供するマージンにマッピングします。これにより、DeFiのチェーン上資金隔離特性を保持しつつ、取引所のリスクを低減し、CeFiの十分な流動性を得ることができます。

USDeの基礎的な収益は、イーサリアムのステーキング収益と取引所のヘッジポジションの資金コスト収益に由来し、構造化された資金コストアービトラージ製品と見なすことができます。

USDeエコシステムには:

• USDe: stETHを入金して発行されたステーブルコイン
• sUSDe: USDeをステークして得られる証明トークン
• ENA:プロトコルガバナンストークン、ポイントで交換して取得可能

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USDeの鋳造と償還

ユーザーは1:1の比率でstETHをEthenaプロトコルに預けてUSDeを発行できます。預けたstETHは第三者の保管に送られ、取引所に残高がマッピングされます。Ethenaはその後、取引所でETHショートの永続ポジションを開設し、担保の価値を安定させることを保証します。

一般ユーザーは外部流動性プールでUSDeを取得できます。KYC/KYBを経たホワイトリスト機関は、契約を通じて直接USDeを鋳造および償還できます。

資産は常に透明なチェーン上の保管アドレスに保持され、従来の銀行基盤インフラに依存せず、取引所リスクの影響を受けることはありません。

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OESホスティングモード

OESは、オンチェーンの透明性と中央集権型取引所の資金利用を兼ね備えた保管方式です。MPC技術を利用して保管アドレスを構築し、オンチェーンでユーザー資産を保存し、ユーザーと保管機関が共同で管理することで、カウンターパーティリスクを低減します。

OES提供者は取引所と提携し、トレーダーが保管資産残高を取引所で使用できるようにします。これにより、Ethenaは取引所外で資金を保管し、同時に取引所でDeltaヘッジのための担保を提供できます。

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お金を稼ぐ方法

USDeの利益の源は次のとおりです:

1. ETHのステーキング派生商品がもたらすイーサリアムのステーキング収益
2. 取引所でのショートポジションから得られる資金調達利率収益
3. 基差取引(ベーシススプレッド)収益

資金調達率は現物と永続契約市場価格の差に基づいて定期的に支払われる金額です。ベースは現物と先物価格の偏差を指します。Ethenaは異なる戦略を通じてアービトラージを行い、USDe保有者に多様な収益を提供します。

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歩留まり分析

最近、USDeの利回りが優れたパフォーマンスを示しており、プロトコル年率は最高で35%に達し、sUSDeに配分された利回りは62%に達します。これは主に、USDeが全てsUSDeにステーキングされていないため、sUSDeがより高い利回りを得ることができたからです。

しかし、市場が冷え込むにつれて、取引所のロング資金が減少し、利回りも低下しました。現在、プロトコルの利回りは2%に、sUSDeの利回りは4%に低下しています。

USDeの収益率は、中央集権型取引所の先物市場の状況に依存し、先物市場の規模にも制約されています。USDeの発行量が相応の先物市場の容量を超えると、さらなる拡張の条件を満たさなくなります。

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スケーラビリティ分析

USDeの拡張性は主にETHの永久市場の未決済契約(のオープンインタレスト)に制限されています。現在、ETHのオープンインタレストは約120億ドル、BTCは約300億ドルです。

USDeの発行量は、永続市場の規模と密接に関連しています。これがEthenaが十分な流動性を得るために中央集権型取引所と提携する理由でもあります。

現在、USDeの時価総額は約23億ドルで、ステーブルコイン時価総額の中で第5位に位置しています。さらなる拡大には、資金コストの低下を促進し、プロトコルの収益に影響を与える可能性など、いくつかの課題があります。

USDeの発展は、拡張と収益率の間でバランスを求める必要があります。長期的には、その発展は全体の市場の動向に従う可能性があります。

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リスク分析

USDeが直面している主なリスクは次のとおりです:

1. 資金調達レートリスク: 市場のロングポジションが不足しているか、過剰に発行された場合、負のリターンに直面する可能性があります。
2. カストディリスク: OESおよび中央集権機関に依存することで、理論上の資金リスクが存在する
3. 流動性リスク: 大量の資金が市場が緊張している時に流動性不足に直面する可能性があります
4. 資産アンカリングリスク:stETHとETHが短期間のデカップリングを起こす可能性がある

これらのリスクに対処するために、Ethenaは保険基金を設立し、資金はプロトコルの収入の一部の配分から来ています。

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総じて、USDeは革新的なステーブルコイン製品として、設計において分散化と中央集権化の利点を兼ね備えていますが、その発展には依然として多くの課題と不確実性が存在します。市場参加者はそのリスクと潜在能力を慎重に評価する必要があります。

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