オンチェーン派生市場の状況変遷:新世代プロトコルの台頭

最近、あなたは何かオンチェーン派生プロトコルを使用しましたか？「最良のオンチェーン代言人」としてのHyperliquidや、過去2年間で「聖杯」の地位を失った某有名プロトコルを除けば、オンチェーン派生の分野は厳しい挑戦に直面していると言えます。

この状況の主な原因は、多くのオンチェーン派生プロトコルが「中央集権プラットフォームの模倣」という段階にとどまっていることです。中央集権プラットフォームの契約ロジックやレバレッジメカニズムを複製していますが、リスク管理やユーザーエクスペリエンスの面では明らかな劣位があります。清算メカニズム、マッチング効率、取引の深さにおいても、中央集権取引所と比較して顕著な差があります。Hyperliquidの登場まで、この分野に新しい可能性はもたらされませんでした。

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先月の5月、Hyperliquidの永続契約取引量は歴史的な新高値を記録し、2482.95億ドルに達し、ある有名な取引所の同期間の現物取引量の42%に相当します。プロトコルの収入も7045万ドルに達し、同時に記録を更新しました。

しかし、より長期的な観点から見ると、Hyperliquid の構造は依然として典型的な契約取引モデルを踏襲しており、最適化された「既存の解」から「ネイティブな解」への探索に向けて第一歩を踏み出したに過ぎません。本稿では、オンチェーン派生の困難と Hyperliquid の発展の流れに焦点を当て、より深い問題を探ります:

オンチェーン派生の次の発展方向は何ですか？それは、中央集権的な論理テンプレートを引き続き最適化することですか、それともブロックチェーンのオープン性とロングテール資産の特性に基づいて、より差別化された製品革新の道を進むことですか？

分散型デリバティブの「新たな機会」

データから見ると、市場の状況がどのように変化しても、暗号通貨派生は常に成長を続けている巨大な市場です。しかし、現在この"ケーキ"は主に中央集権型取引所によって支配されています。

2020年以降、中央集権型取引所は契約先物を切り口に、現物取引が主導する市場構造を徐々に再構築してきました。最新のデータによると、過去24時間以内に、ランキング上位5つの中央集権型取引所の契約先物の24時間取引量は、すべて100億ドルレベルに達しており、先頭を行くある取引プラットフォームは600億ドルを突破しました。

よりマクロな観点から見ると、派生取引の浸透度はより明らかです。データによると、現在ある有名な取引プラットフォームの派生品の1日の取引量は、その現物+派生品の総取引量(5000億ドル)の78.16%を占めており、この割合は依然として上昇を続けています。簡単に言えば、現在の中央集権型取引所の派生品の1日の取引量は、ほぼ現物取引の4倍に相当します。

しかし、オンチェーンでは、分散型取引所の現物取引量が数十億ドル規模で安定しているにもかかわらず、分散型派生商品は市場のボトルネックを突破できていない: ある有名なプロトコルの1日の取引量は約1900万ドル、かつては勢いがあった別のプロトコルのポジション量と24時間取引量は共に1000万ドルを下回り、ほとんど市場に忘れられている。

唯一の驚きは、最近「漸進的な分散化の勝利」と見なされているHyperliquidです。オンチェーン派生プロトコルの「新しい王者」として、停滞を打破し、派生品の日次取引量は一時180億ドルを超え、オンチェーンの永続契約市場の60％以上のシェアを占めています。

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その収益規模はほとんどの二線集中型取引所を超え、3か月連続で50%以上の前月比成長率を維持しています。Hyperliquidの台頭の道筋を注意深く観察すると、その成功の鍵は垂直統合アーキテクチャを通じて価値ロジックを再構築したことにあることがわかります:

注文簿エンジンとスマートコントラクトプラットフォームを深く統合し、オンチェーン派生品が初めて取引速度、コストの面で中央集権型取引所と正面から対抗し、コスト、監査可能性、コンポジタビリティなどの面で構造的な優位性を確立しました。

これも証明しているのは、オンチェーン派生は需要がないわけではなく、真に分散型金融の特性に適応した製品形態が不足しているということです。実際、従来の永続的契約は保証金メカニズムに依存しており、高いレバレッジが頻繁なロスカットを引き起こし、ユーザーのリスクを制御することが難しくなっていますが、以前のオンチェーン派生は中央集権取引所が代替できない価値を生み出すことができませんでした。

ユーザーが特定のオンチェーン派生プラットフォームでの取引に同じ爆損リスクを負わなければならないことに気づき、かつトップレベルの中央集権型取引所の流動性深度と取引体験を得られない場合、移行意欲は自然にゼロになります。

正因如此、分散型派生品は前回のナラティブで避けられず「聖杯」から魅力を失い、その衰退は本質的に分散型フレームワークと金融商品需要の深い矛盾に起因しています——分散型のナラティブはあるものの、ユーザーが「必ず必要」と思える商品チケットを提供できない、これがHyperliquidが急成長できた核心的な要因です。

したがって、一見すると、中央集権型取引所の圧倒的な優位性は、そのユーザー基盤と流動性の深さに起因していますが、より深い矛盾は、オンチェーン派生が常に一つの核心的な命題を解決できていないことにあります。それは、どのようにして去中心化の枠組みの下で、リスク、効率、そしてユーザー体験のバランスを取るかということです。特に、業界が派生品の革新の深水域に入るとき、新規ユーザーの参入障壁を最大限に低減し、資産の効率を最大化する方法は何でしょうか?

実際、最近ある有名な取引所が発表した「イベント契約」は、参考になる新しいアイデアを提供しています——本質的にはオプション製品の変種であり、市場がシンプルで使いやすく、「非線形収益」の大衆的な需要を確認しています。

個人の視点から見てもそうであり、永続的な契約の競争のレッドオーシャンから抜け出したいのであれば、一般のユーザーにとってオプションはオンチェーンの特性により適した解決策かもしれません——その「非線形収益」特性(購入者の損失は限定的で、潜在的な利益は無限)は暗号通貨の高いボラティリティに自然に適合し、「プレミアムの小額前払い」メカニズムは一般ユーザーが少額で大きな取引をするシンプルなニーズに大きく合致します。

契約からオプションへ、オンチェーン派生の新しい方向性?

客観的に言えば、オンチェーン派生品の分野では、「非線形収益」という特性を持つオプションが実際には最も適した製品形態である: それは自然にロスカットリスクを回避するだけでなく、「時間価値レバレッジ」によって先物契約よりも優れたリスク収益比を実現している。

しかし、オプションには行使日、行使価格などの複雑な構成要素が存在するため、小口投資家にとっては永久契約ほど直感的ではありません。特に、伝統的なオプションの複雑な行使ルール(、満期日、価格差の組み合わせ)と、小口投資家が求めるシンプルで即時の取引の要求との間には常に構造的矛盾が存在し、この不一致はオンチェーンのシーンで特に顕著です。

したがって、分散型オプション製品においては、「暗号資産の資金効率」と「製品のユーザーフレンドリーさ」のバランスをうまく取ることができるオンチェーンオプションシステムを構築することが問題です。ここでは、あるプロトコルが提案した「コインベースの永続オプション」メカニズムについて言及する価値があります——「複雑さの排除」と「資産効率の革命」を通じて、オンチェーン派生の基礎論理を再構築しようとしています。

"コインベースの永続オプション"の構造を分解すると、実際に重要な点はその文字通りの意味にあります:"コインベース"と"永続オプション"。

コインベースで"ロングテールアセット"の資金効率を最大化できる

その中で「コインベース」の核心的な出発点は、ユーザーのオンチェーン暗号資産の資金効率を最大限に引き出すことにあります。結局のところ、ミームコインの波とマルチチェーンエコシステムの爆発的な背景の中で、ほとんどのユーザーのオンチェーン資産は高度に断片化された特徴を示しています。例えば、異なるオンチェーンやロングテールトークン資産に分散しています。

既存のプロトコルは安定コインでの決済を強制することが多く、これによりBTC、ETH、さらにはミームコインなどのロングテール資産を持つユーザーは、直接取引に参加できないか、または交換損失を受け入れざるを得なくなります(現在の主流の中央集権型取引所もUSDT/USDCを決済通貨としており、最小取引限度額も設定されています)本質的に、分散型金融の「資産主権の自由」という理念に反しています。

現在、類似の製品を探索している去中心化のコインベースのオプションプロトコルを例に挙げると、ユーザーは任意のオンチェーントークンを保証金として直接使用し、BTC/ETHインデックスオプション取引に参加できるようにすることを目的としています。これにより、交換の手順を省き、休眠資産の派生価値を活性化させることが目指されています。例えば、ミームコインを保有しているユーザーは、現金化することなく市場の変動リスクをヘッジすることができ、高いレバレッジを利用して利益を増幅させることも可能です。

データによると、2025年5月時点で、このプロトコルがサポートするマージントレーディングにおいて、Shiba Inu(SHIB)、PEPEなどのミームコインのマージンポジションは全プラットフォームのアクティブポジションの割合が高く維持されており、ユーザーが実際に非ステーブルコイン資産を使用してオプションヘッジや投機に参加する強い需要が存在することを示しています。また、「コインベース」のマージンが実際にかなりの市場の痛点であることを裏付けています。

"末日期権"の永続化の極致レバレッジ思考

もう一つの次元として、近年、皆が満期日オプションのような高配当の短期取引にますます偏愛を抱くようになっています——2016年以来、小型取引ユーザーが群れを成してオプションに押し寄せており、その中で0 DTEオプション取引がSPXオプションの総取引量に占める割合は5%から43%に上昇しました。

そして、期日オプションの"永続化"は、実際にユーザーに高いオッズの"期日オプション"に継続的に賭ける機会を提供します。

結局、従来のオプションの「行使日」の設定は、大多数のユーザーの短期取引習慣と深刻に不一致であり、「最終日オプション」の頻繁な建玉は避けられず、あるプロトコルでオプション製品に永続的なメカニズムの設計論理を導入する例を挙げてみましょう——固定の満期日を廃止し、動的な資金コストを通じてポジションコストを調整する。

これは、ユーザーがプット/コールオプションのポジションを無期限に保持できることを意味し、毎日約わずかな資金コスト(を支払うだけで済み、中央集権型取引所の永続的な契約の資金調達金利)よりもはるかに低いです。これは、ユーザーがポジションの保有期間を無限に延長できることを意味し、「満期日オプション」の高いオッズ特性を持続可能な戦略に変換し、同時に時間の減衰(Theta)による受動的損失を回避することができます。

具体的な例を挙げると、ユーザーがUSDTやその他のロングテール資産を保証金として24時間のBTCプットオプションを開設した場合、BTCの価格が継続的に下落すれば、そのポジションを長期間保持してより大きな利益を得ることができます。判断を誤った場合、最大損失は初期保証金に限られ、強制清算リスクを心配する必要はありません。同時に、24時間後に満期を迎えた際には、継続的に延長するかどうかを自由に選択できます。

この「有限損失＋無限利益＋時間の自由」という組み合わせは、実質的にオプションを「低リスク版の永続契約」に変換し、個人投資家の参加ハードルを大幅に下げます。

総じて言えば、「コインベースの永続オプション」のパラダイムシフトの深層的な価値は、ユーザーがウォレット内のいかなるロングテールトークン、さらにはミームコインさえもリスクヘッジツールとして直接変換できることにあり、時間の次元がもはや収益の天敵ではなくなったとき、オンチェーン派生は真にニッチ市場を突破し、中央集権取引所と対抗する生態的地位を築くことが期待される。

この観点から見ると、「コインベースの永続オプション」が示す「新しい機会」の潜在能力は、オンチェーンと中央集権型取引所の戦いの天秤が本当に傾き始める重要な要素の一つかもしれません。

オンチェーンオプションは注目に値する新しい解釈を生み出すのか?

ただし、オプション、特にオンチェーンオプションの大規模な普及は、まだ非常に初期の段階にあります。

肉眼可見に、2023年下半期以来、オンチェーン派生の新星選手たちは新しいビジネス方向を探求しています：Hyperliquidのオンチェーンネイティブレバレッジやあるプロトコルの「コインベースの永続オプション」など、分散型派生取引製品は確かにいくつかの大きな変化の種変数を育んでいます。

これらの新世代プロトコルにとって、取引速度とコストの面で中央集権的取引所と正面から対抗し、ミームコインを含む暗号資産のオンチェーンのロングテール資産の資金効率を引き出すことができるだけでなく、最も重要なのは、オンチェーンの構造に基づいて、コミュニティ、取引ユーザーとプロトコルの利益を完全に結びつけることができることです——流動性提供者、取引ユーザー、プロトコル自体の構造が形成されることができます。