從供需角度分析,香港加密現貨ETF的長遠影響

中級5/11/2024, 4:22:00 AM
香港證監會正式公示虛擬資產現貨 ETF 獲批名單,華夏(香港)、嘉實國際、博時國際旗下比特幣現貨 ETF、以太幣現貨 ETF。這 6 只香港現貨 ETF 通過打新認購獲得了不錯的初始規模,但首日交易額遠小於美國同行。SoSoValue 入駐研究員 Tom Analysis 撰文通過供需關係做出解析。

TL;DR

香港證監會正式公示虛擬資產現貨 ETF 獲批名單,華夏(香港)、嘉實國際、博時國際旗下比特幣現貨 ETF、以太幣現貨 ETF 在列。這 6 只現貨 ETF 產品於 4 月 25 日至 26 日開啓打新認購,4 月 30 日在香港交易所上市。

通過打新認購,6 只香港現貨 ETF 獲得了不錯的初始規模,根據 SoSo Value 數據,其中 3 只比特幣 ETF 總淨值 2.48 億美元,3 只以太坊 ETF 總淨值 4500 萬美元,合計淨值近 3 億美元;而美國比特幣現貨 ETF 產品,剔除由信托轉爲 ETF 的灰度(GBTC),首日總淨值僅爲 1.3 億美元。

但首日交易額方面,香港加密 ETF 遠小於美國同行,SoSo Value 數據,6 只香港加密 ETF 在 4 月 30 日首日成交額僅爲 1270 萬美元,遠低於美國 ETF 上市首日的 46.6 億美元交易額。

我們觀察到香港加密 ETF 初始規模和首日交易額出現了極大的不匹配,香港加密現貨 ETF 究竟能做到多大規模,能對加密市場產生什麼樣的影響,又應該如何把握相關投資機會,小編將通過香港 ETF 的供需關係,來對此做出解析。

圖 1:香港加密現貨 ETF 數據一覽(數據來源:SoSo Value)

需求方:不允許中國大陸人民幣投資人購買,增量資金可能有限,帶來交易額偏低

此次香港加密貨幣 ETF,對於投資人資格依然有着嚴格的限制,大陸投資人不能參與交易。以富途證券爲例,要求開戶方爲非大陸&美國居民身分,才可進行交易。市場期待的大陸資金通過南向港股通來進行交易,目前是不被允許的,在相當長的時間內,預計也很難打通。

費用層面,香港加密 ETF 並不佔優,相比美國 ETF,對於希望長期持有的機構吸引力不大。根據 SoSo Value 數據,美國 11 只比特幣現貨 ETF,除了灰度和 Hashdex 外,規模最大的幾只如 IBIT、CBOE 管理費費率均在 0.25% 左右,而香港 3 只 比特幣 ETF 綜合費率相對較高,華夏 1.99%,嘉實 1.00%,最低的博時也有 0.85%,即使有管理費短期減免,依然沒有費率優勢。費率差異下,對於看好加密市場希望長期持有的機構投資人而言,美國比特幣 ETF 持有成本更低。

後續來看,需求方資金可能主要是兩個來源:

1)香港散戶。對於擁有香港身分證的散戶而言,購買香港加密 ETF 的門檻更低。如在購買美國比特幣現貨 ETF ,需要擁有專業投資人資格(PI),而申請 PI 資格需要出具 800 萬港幣投資組合或者 4000 萬港幣總資產證明。此次香港比特幣現貨 ETF 允許散戶交易,另外交易時間也更符合亞洲作息,這是一個重要增量。

2)對以太坊感興趣的傳統投資人。香港以太坊現貨 ETF 爲全球首發,因此對於持幣有實質性困難,又看好以太坊前景的投資人,可能會給以太坊 ETF 帶來增量。

圖 2:美國比特幣現貨 ETF 費率情況(數據來源:SoSo Value)


圖 3:香港加密現貨 ETF 費率情況(數據來源:SoSo Value 整理)

供給端:實物申贖方式(in-kind)增加 ETF 份額供給,提升初始規模

香港加密現貨 ETF 與美國比特幣現貨 ETF 最大的不同:在現金申贖(in-cash)之外,額外增加了實物申贖(in-kind)方式。這也直接決定了,在 ETF 份額層面,香港加密 ETF 可能擁有更多的供給方

實物申贖指的是投資者在申購(創建)或贖回 ETF 份額時,可以使用加密貨幣(比特幣或以太坊)來進行交換,而不是用現金。在申購時,投資者向 ETF 提供一定量的加密貨幣,以換取 ETF 份額;在贖回時,投資者交回 ETF 份額,以換取相應的加密貨幣。

參考圖 2 的香港加密貨幣申購流程對比,可以看到,實物申購相比現金申購,帶來的兩大區別:

1)持幣方可以直接用幣認購:對於部分持幣大戶,如礦主等,可以很容易的將自己的幣轉換爲 ETF 份額,而 ETF 份額後續除持有外,既可以支持現金贖回,也支持在港交所直接出售爲現金,有非常靈活的處理方式。

2)對於加密市場而言,實物申購並不會帶來增量資金流入市場,只是加密貨幣在不同帳戶之間的騰挪。而現金申購則會給鏈上加密資產帶來實際的買盤。

因此,香港加密 ETF 份額的認購方,既包含了傳統的現金認購方,又包含了持幣大戶。雖然各家目前尚未披露實物申購和現金申購的具體份額,但是按照 OSL 公開溝通來看,首批實物申購的 ETF 份額佔比可能超過 50%,這也解釋了爲何香港加密 ETF 初始募集規模可以達到近 3 億美金,實物申購功不可沒。但另一層面,這些實物申購的 ETF 份額,在後續二級市場交易中,又可能轉化爲賣盤。


圖 4:香港加密現貨 ETF 實物 VS 現金申購流程對比

綜合供需,關注折溢價率以把握投資機會

按照上文供需兩端的綜合分析來看,不同於美國比特幣現貨 ETF,我們可以跟蹤 ETF 的每日資金淨流入(Total Net Inflow,具體可參考 https://sosovalue.xyz/assets/us-btc-spot),來直觀地判斷比特幣 ETF 爲鏈上帶來的增量資金對加密資產價格的影響。香港加密現貨 ETF 的的供需更爲復雜,各家基金公司公布的數據也無法清晰區分實物和現金的申贖量。在這一背景下,我們認爲,公開市場(港交所交易)的折溢價率也許是更好地觀察指標。

正如我們上文分析,在港交所場內交易中,折溢價是供求雙方力量的最佳體現。如 ETF 產生折價,表明賣方出售意願更強,供過於求,做市商有動力在港交所以折價購買 ETF 份額,再去場外找 ETF 發行方贖回份額,從而賺取差價,ETF 整體淨資產縮小,資金流出,對於加密市場整體是負面作用。整個過程可以簡單總結爲:ETF 折價—>賣盤更強—>可能產生贖回—>對於加密市場負面影響。反之,假設 ETF 溢價—>買盤更強—>可能產生申購—>對於加密市場正面影響。

根據 SoSo Value 數據,截至 4 月 30 日收盤,除了嘉實比特幣現貨 ETF(3439.HK)和嘉實以太坊現貨 ETF(3179.HK)分別產生了-0.18% 和-0.19% 的負溢價外,其他產品均爲正溢價,且盤中交易過程中最高產生了 0.33% 的正溢價,首日賣盤克制,買盤相對強勁。考慮 ETF 上市首日有做市商影響,此折溢價數據可以持續觀察,如果可以持續維持正溢價,則有望持續吸引投資者申購,尤其是持幣投資人的認購,則香港加密現貨 ETF 的規模將超過 5 億美金的預估值;而如果轉爲負溢價,則要警惕套利交易贖回 ETF 份額,ETF 發行方賣出加密貨幣,帶動加密市場下行。


圖 5:香港加密現貨 ETF 供需影響機制(數據來源:SoSo Value 整理)

香港加密 ETF 對投資人還有一項重要價值:增加了一條加密資產與可交易金融資產的轉化流通路徑

香港加密現貨 ETF 的快速獲批,雖然對於加密市場的短期影響力可能小於美國現貨 ETF,但從中長期來看,香港加密 ETF 的實物申贖機制,也爲加密資產借道轉換成爲傳統金融資產提供了通路。通過實物申購,將加密貨幣轉換爲 ETF 份額,而 ETF 份額因爲有傳統金融市場的定價的公允價值和流動性,持有加密資產 ETF 可以作爲傳統金融市場的資產證明,由此可以進行各類槓杆操作,如押借貸,構建結構化產品等,加密資產與傳統金融的通路進一步打通,加密資產價值可以得到更充分的反應及變現。

從更宏觀和長期的角度去考量,香港批準比特幣和以太坊現貨 ETF 這一步是全球加密市場的一個重要發展,這一政策將會長期輻射華人區的金融格局,也是加密貨幣在全球金融體系中進一步合法化的重要步驟。

聲明:

  1. 本文轉載自[Theblockbeats],著作權歸屬原作者[Tom Analysis,SoSoValue 入駐研究員],如對轉載有異議,請聯系Gate Learn團隊,團隊會根據相關流程盡速處理。
  2. 免責聲明:本文所表達的觀點和意見僅代表作者個人觀點,不構成任何投資建議。
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從供需角度分析,香港加密現貨ETF的長遠影響

中級5/11/2024, 4:22:00 AM
香港證監會正式公示虛擬資產現貨 ETF 獲批名單,華夏(香港)、嘉實國際、博時國際旗下比特幣現貨 ETF、以太幣現貨 ETF。這 6 只香港現貨 ETF 通過打新認購獲得了不錯的初始規模,但首日交易額遠小於美國同行。SoSoValue 入駐研究員 Tom Analysis 撰文通過供需關係做出解析。

TL;DR

香港證監會正式公示虛擬資產現貨 ETF 獲批名單,華夏(香港)、嘉實國際、博時國際旗下比特幣現貨 ETF、以太幣現貨 ETF 在列。這 6 只現貨 ETF 產品於 4 月 25 日至 26 日開啓打新認購,4 月 30 日在香港交易所上市。

通過打新認購,6 只香港現貨 ETF 獲得了不錯的初始規模,根據 SoSo Value 數據,其中 3 只比特幣 ETF 總淨值 2.48 億美元,3 只以太坊 ETF 總淨值 4500 萬美元,合計淨值近 3 億美元;而美國比特幣現貨 ETF 產品,剔除由信托轉爲 ETF 的灰度(GBTC),首日總淨值僅爲 1.3 億美元。

但首日交易額方面,香港加密 ETF 遠小於美國同行,SoSo Value 數據,6 只香港加密 ETF 在 4 月 30 日首日成交額僅爲 1270 萬美元,遠低於美國 ETF 上市首日的 46.6 億美元交易額。

我們觀察到香港加密 ETF 初始規模和首日交易額出現了極大的不匹配,香港加密現貨 ETF 究竟能做到多大規模,能對加密市場產生什麼樣的影響,又應該如何把握相關投資機會,小編將通過香港 ETF 的供需關係,來對此做出解析。

圖 1:香港加密現貨 ETF 數據一覽(數據來源:SoSo Value)

需求方:不允許中國大陸人民幣投資人購買,增量資金可能有限,帶來交易額偏低

此次香港加密貨幣 ETF,對於投資人資格依然有着嚴格的限制,大陸投資人不能參與交易。以富途證券爲例,要求開戶方爲非大陸&美國居民身分,才可進行交易。市場期待的大陸資金通過南向港股通來進行交易,目前是不被允許的,在相當長的時間內,預計也很難打通。

費用層面,香港加密 ETF 並不佔優,相比美國 ETF,對於希望長期持有的機構吸引力不大。根據 SoSo Value 數據,美國 11 只比特幣現貨 ETF,除了灰度和 Hashdex 外,規模最大的幾只如 IBIT、CBOE 管理費費率均在 0.25% 左右,而香港 3 只 比特幣 ETF 綜合費率相對較高,華夏 1.99%,嘉實 1.00%,最低的博時也有 0.85%,即使有管理費短期減免,依然沒有費率優勢。費率差異下,對於看好加密市場希望長期持有的機構投資人而言,美國比特幣 ETF 持有成本更低。

後續來看,需求方資金可能主要是兩個來源:

1)香港散戶。對於擁有香港身分證的散戶而言,購買香港加密 ETF 的門檻更低。如在購買美國比特幣現貨 ETF ,需要擁有專業投資人資格(PI),而申請 PI 資格需要出具 800 萬港幣投資組合或者 4000 萬港幣總資產證明。此次香港比特幣現貨 ETF 允許散戶交易,另外交易時間也更符合亞洲作息,這是一個重要增量。

2)對以太坊感興趣的傳統投資人。香港以太坊現貨 ETF 爲全球首發,因此對於持幣有實質性困難,又看好以太坊前景的投資人,可能會給以太坊 ETF 帶來增量。

圖 2:美國比特幣現貨 ETF 費率情況(數據來源:SoSo Value)


圖 3:香港加密現貨 ETF 費率情況(數據來源:SoSo Value 整理)

供給端:實物申贖方式(in-kind)增加 ETF 份額供給,提升初始規模

香港加密現貨 ETF 與美國比特幣現貨 ETF 最大的不同:在現金申贖(in-cash)之外,額外增加了實物申贖(in-kind)方式。這也直接決定了,在 ETF 份額層面,香港加密 ETF 可能擁有更多的供給方

實物申贖指的是投資者在申購(創建)或贖回 ETF 份額時,可以使用加密貨幣(比特幣或以太坊)來進行交換,而不是用現金。在申購時,投資者向 ETF 提供一定量的加密貨幣,以換取 ETF 份額;在贖回時,投資者交回 ETF 份額,以換取相應的加密貨幣。

參考圖 2 的香港加密貨幣申購流程對比,可以看到,實物申購相比現金申購,帶來的兩大區別:

1)持幣方可以直接用幣認購:對於部分持幣大戶,如礦主等,可以很容易的將自己的幣轉換爲 ETF 份額,而 ETF 份額後續除持有外,既可以支持現金贖回,也支持在港交所直接出售爲現金,有非常靈活的處理方式。

2)對於加密市場而言,實物申購並不會帶來增量資金流入市場,只是加密貨幣在不同帳戶之間的騰挪。而現金申購則會給鏈上加密資產帶來實際的買盤。

因此,香港加密 ETF 份額的認購方,既包含了傳統的現金認購方,又包含了持幣大戶。雖然各家目前尚未披露實物申購和現金申購的具體份額,但是按照 OSL 公開溝通來看,首批實物申購的 ETF 份額佔比可能超過 50%,這也解釋了爲何香港加密 ETF 初始募集規模可以達到近 3 億美金,實物申購功不可沒。但另一層面,這些實物申購的 ETF 份額,在後續二級市場交易中,又可能轉化爲賣盤。


圖 4:香港加密現貨 ETF 實物 VS 現金申購流程對比

綜合供需,關注折溢價率以把握投資機會

按照上文供需兩端的綜合分析來看,不同於美國比特幣現貨 ETF,我們可以跟蹤 ETF 的每日資金淨流入(Total Net Inflow,具體可參考 https://sosovalue.xyz/assets/us-btc-spot),來直觀地判斷比特幣 ETF 爲鏈上帶來的增量資金對加密資產價格的影響。香港加密現貨 ETF 的的供需更爲復雜,各家基金公司公布的數據也無法清晰區分實物和現金的申贖量。在這一背景下,我們認爲,公開市場(港交所交易)的折溢價率也許是更好地觀察指標。

正如我們上文分析,在港交所場內交易中,折溢價是供求雙方力量的最佳體現。如 ETF 產生折價,表明賣方出售意願更強,供過於求,做市商有動力在港交所以折價購買 ETF 份額,再去場外找 ETF 發行方贖回份額,從而賺取差價,ETF 整體淨資產縮小,資金流出,對於加密市場整體是負面作用。整個過程可以簡單總結爲:ETF 折價—>賣盤更強—>可能產生贖回—>對於加密市場負面影響。反之,假設 ETF 溢價—>買盤更強—>可能產生申購—>對於加密市場正面影響。

根據 SoSo Value 數據,截至 4 月 30 日收盤,除了嘉實比特幣現貨 ETF(3439.HK)和嘉實以太坊現貨 ETF(3179.HK)分別產生了-0.18% 和-0.19% 的負溢價外,其他產品均爲正溢價,且盤中交易過程中最高產生了 0.33% 的正溢價,首日賣盤克制,買盤相對強勁。考慮 ETF 上市首日有做市商影響,此折溢價數據可以持續觀察,如果可以持續維持正溢價,則有望持續吸引投資者申購,尤其是持幣投資人的認購,則香港加密現貨 ETF 的規模將超過 5 億美金的預估值;而如果轉爲負溢價,則要警惕套利交易贖回 ETF 份額,ETF 發行方賣出加密貨幣,帶動加密市場下行。


圖 5:香港加密現貨 ETF 供需影響機制(數據來源:SoSo Value 整理)

香港加密 ETF 對投資人還有一項重要價值:增加了一條加密資產與可交易金融資產的轉化流通路徑

香港加密現貨 ETF 的快速獲批,雖然對於加密市場的短期影響力可能小於美國現貨 ETF,但從中長期來看,香港加密 ETF 的實物申贖機制,也爲加密資產借道轉換成爲傳統金融資產提供了通路。通過實物申購,將加密貨幣轉換爲 ETF 份額,而 ETF 份額因爲有傳統金融市場的定價的公允價值和流動性,持有加密資產 ETF 可以作爲傳統金融市場的資產證明,由此可以進行各類槓杆操作,如押借貸,構建結構化產品等,加密資產與傳統金融的通路進一步打通,加密資產價值可以得到更充分的反應及變現。

從更宏觀和長期的角度去考量,香港批準比特幣和以太坊現貨 ETF 這一步是全球加密市場的一個重要發展,這一政策將會長期輻射華人區的金融格局,也是加密貨幣在全球金融體系中進一步合法化的重要步驟。

聲明:

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