Upaya baru untuk stablecoin USD sintetis: USDe dari Ethena

USDe adalah produk pendapatan pasif terstruktur yang berada di antara terpusat dan terdesentralisasi, yang menyimpan aset di blockchain dan menjaga stabilitas melalui strategi netral Delta sambil menghasilkan keuntungan.

Latar belakang kelahiran USDe adalah keadaan pasar stablecoin saat ini: stablecoin terpusat mendominasi pasar, jaminan dari stablecoin terdesentralisasi DAI secara bertahap terpusat, sementara stablecoin algoritmik UST runtuh setelah pertumbuhan yang cepat. Ethena berusaha mencari keseimbangan antara pasar DeFi dan CeFi.

USDe menggunakan layanan OES untuk mengelola aset di blockchain, dan memetakan jumlahnya ke margin yang disediakan oleh bursa. Ini mempertahankan karakteristik pemisahan dana on-chain DeFi, mengurangi risiko bursa, dan juga mendapatkan likuiditas yang cukup dari CeFi.

Pendapatan dasar dari USDe berasal dari pendapatan staking Ethereum dan pendapatan biaya modal dari posisi lindung nilai bursa, dapat dianggap sebagai produk arbitrase biaya modal yang terstruktur.

Ekosistem USDe mencakup:

• USDe: stablecoin yang dicetak dengan menyetor stETH
• sUSDe: token bukti yang diperoleh dengan mempertaruhkan USDe
• ENA: token tata kelola, dapat diperoleh melalui penukaran poin

Pencetakan dan Penebusan USDe

Pengguna dapat menyetor stETH ke dalam protokol Ethena untuk mencetak USDe dengan rasio 1:1. StETH yang disetor akan dikirim ke kustodian pihak ketiga, dan saldo akan dipetakan ke bursa. Ethena kemudian membuka posisi perpetual short ETH di bursa, memastikan nilai jaminan tetap stabil.

Pengguna biasa dapat memperoleh USDe di kolam likuiditas eksternal. Lembaga yang terdaftar dalam whitelist setelah KYC/KYB dapat langsung mencetak dan menebus USDe melalui kontrak.

Aset selalu disimpan di alamat kustodian transparan di blockchain, tidak bergantung pada infrastruktur perbankan tradisional, dan tidak terpengaruh oleh risiko bursa.

Mode Penitipan OES

OES adalah metode kustodi yang mempertimbangkan transparansi on-chain dan penggunaan dana bursa terpusat. Ini memanfaatkan teknologi MPC untuk membangun alamat kustodi, menyimpan aset pengguna di on-chain, dikelola bersama oleh pengguna dan lembaga kustodi, yang mengurangi risiko pihak lawan.

Penyedia OES bekerja sama dengan bursa, memungkinkan trader untuk memetakan saldo aset yang dikelola ke bursa. Ini memungkinkan Ethena untuk mengelola dana di luar bursa, sambil menyediakan jaminan untuk lindung nilai Delta di bursa.

Cara Mendapatkan Keuntungan

Sumber keuntungan USDe meliputi:

1. Hasil staking Ethereum yang dihasilkan dari produk derivatif staking ETH
2. Pendapatan biaya pendanaan yang diperoleh dari membuka posisi short di bursa
3. Perdagangan Basis (Basis Spread )pendapatan

Biaya pendanaan adalah pembayaran yang dilakukan secara berkala berdasarkan selisih harga antara pasar spot dan kontrak berjangka. Basis adalah penyimpangan antara harga spot dan harga futures. Ethena melakukan arbitrase melalui berbagai strategi, memberikan imbal hasil yang beragam bagi pemegang USDe.

Analisis Tingkat Pengembalian

Baru-baru ini, kinerja imbal hasil USDe sangat mengesankan, dengan imbal hasil tahunan tertinggi mencapai 35%, dan imbal hasil yang dialokasikan ke sUSDe mencapai 62%. Ini terutama disebabkan karena USDe tidak sepenuhnya dipertaruhkan dan dikonversi menjadi sUSDe, sehingga sUSDe mendapatkan imbal hasil yang lebih tinggi.

Namun, seiring dengan penurunan pasar, dana bullish di bursa berkurang, dan imbal hasil juga menurun. Saat ini, imbal hasil protokol turun menjadi 2%, dan imbal hasil sUSDe turun menjadi 4%.

Hasil USDe sangat bergantung pada kondisi pasar futures di bursa terpusat, dan juga terikat pada ukuran pasar futures. Ketika jumlah penerbitan USDe melebihi kapasitas pasar futures yang sesuai, itu tidak akan lagi memenuhi syarat untuk terus berkembang.

Analisis Skalabilitas

Skalabilitas USDe terutama dibatasi oleh kontrak terbuka pasar perpetual ETH ( Open Interest ). Saat ini, Open Interest ETH sekitar 12 miliar USD, BTC sekitar 30 miliar USD.

Volume penerbitan USDe sangat terkait dengan ukuran pasar perpetual. Ini juga merupakan alasan mengapa Ethena memilih untuk bekerja sama dengan bursa terpusat, untuk mendapatkan dukungan likuiditas yang cukup untuk ekspansi.

Saat ini, nilai pasar USDe sekitar 2,3 miliar USD, menduduki peringkat ke-5 dalam nilai pasar stablecoin. Ekspansi lebih lanjut menghadapi beberapa tantangan, seperti kemungkinan mendorong penurunan tarif biaya modal, yang dapat mempengaruhi pendapatan protokol.

Perkembangan USDe perlu mencari keseimbangan antara ekspansi dan imbal hasil. Dalam jangka panjang, perkembangannya mungkin akan mengikuti fluktuasi pasar secara keseluruhan.

Analisis Risiko

Risiko utama yang dihadapi USD adalah:

1. Risiko suku bunga dana: ketika pasar bullish tidak cukup atau terlalu banyak diterbitkan, mungkin menghadapi hasil negatif.
2. Risiko kustodian: bergantung pada OES dan lembaga terpusat, ada risiko dana secara teori.
3. Risiko likuiditas: Banyak dana mungkin menghadapi kekurangan likuiditas saat pasar sedang ketat.
4. Risiko penyimpangan aset: stETH dan ETH dapat mengalami pemisahan sementara.

Untuk mengatasi risiko ini, Ethena mendirikan dana asuransi yang dananya berasal dari sebagian distribusi pendapatan protokol.

Secara keseluruhan, USDe sebagai produk stablecoin inovatif, dalam desainnya mempertimbangkan keunggulan desentralisasi dan sentralisasi, namun perkembangannya masih menghadapi banyak tantangan dan ketidakpastian. Pelaku pasar perlu secara hati-hati mengevaluasi risiko dan potensinya.