Custos e perturbações na cadeia de fornecimento: Análise do impacto das políticas de tarifas na mineração de Bitcoin

Resumo

Em abril de 2025, o governo dos Estados Unidos implementou a política de "tarifas equivalentes", impondo uma "tarifa mínima de 10%" uniforme a todos os parceiros comerciais globais, o que provocou uma forte oscilação nos ativos de risco globais.

Bitcoin, como a principal cadeia pública que utiliza o mecanismo de prova de trabalho, depende de máquinas de mineração físicas. Como as máquinas de mineração não estão na lista de isenção de impostos, as empresas de mineração enfrentam uma pressão de custo significativa.

Os fabricantes de máquinas de mineração tiveram a queda mais acentuada recentemente, principalmente devido ao impacto das políticas tarifárias em ambos os lados da oferta e da demanda.

As minas próprias são principalmente afetadas pelo lado da oferta, e o processo de venda de Bitcoin para as bolsas é pouco afetado pelos impostos.

As minas de poder computacional em nuvem são relativamente menos afetadas pela política de tarifas, pois a sua essência é transferir o custo das máquinas de mineração para os clientes através de taxas de serviço.

Embora a política de tarifas tenha prejudicado a mineração de Bitcoin nos Estados Unidos, os ETFs de Bitcoin representados pela BlackRock IBIT e as empresas de acumulação de moeda representadas pela MicroStrategy ainda detêm o poder de precificação do Bitcoin.

O preço do Bitcoin já não é o único indicador; as tendências políticas, a segurança geopolítica, a gestão de energia e a estabilidade da manufatura são as chaves para a sobrevivência da mineração.

Introdução

No dia 2 de abril, o governo dos Estados Unidos anunciou o lançamento da política de "tarifas recíprocas", que impõe uma "tarifa mínima de 10%" uniforme a todos os parceiros comerciais globais e aplica "tarifas altas personalizadas" aos países com déficits comerciais significativos. Esta política provocou uma violenta oscilação dos ativos de risco globais, com o S&P 500 e o Nasdaq registrando a maior queda diária desde março de 2020; os ativos da indústria de criptomoedas também sofreram uma grande desvalorização. A China, em seguida, anunciou a imposição de tarifas retaliatórias de 84% sobre os EUA, enquanto a União Europeia aplicou uma tarifa de 25% sobre produtos americanos no valor de 21 bilhões de euros, resultando em uma evaporação superior a 10 trilhões de dólares no valor total de mercado das ações globais em uma semana.

No dia 9 de abril, a política tarifária teve uma reversão, os EUA anunciaram a suspensão da imposição de tarifas adicionais por 90 dias para 75 países, exceto a China, e a União Europeia também suspendeu as tarifas adicionais e iniciou negociações com os EUA. Nesse dia, o S&P 500 subiu 9,51%, o Nasdaq subiu 12,02%, o preço do Bitcoin subiu 8,19% para 82,500 dólares, e o preço do Ethereum subiu para 1,650 dólares.

No setor diversificado de ativos criptográficos, a mineração de Bitcoin se destaca por sua forte dependência de equipamentos de hardware, ampla abrangência da cadeia de fornecimento global e alta intensidade de capital, tornando-se um dos módulos econômicos em cadeia mais diretamente afetados pelas políticas tarifárias. As tensões comerciais globais impõem múltiplos impactos à mineração criptográfica. A guerra tarifária entre China e EUA elevou os custos de importação das máquinas de mineração, com a taxa de exportação da China para os EUA subindo para 145%, comprimindo os planos de expansão das minas na América do Norte; a desvalorização do yuan agrava a pressão das dívidas em dólares das empresas mineradoras chinesas, somando-se às flutuações nos preços de energia e eletricidade, levando a um aumento contínuo nos custos operacionais. Ao mesmo tempo, a volatilidade dos preços das moedas também afeta a receita dos mineradores, com o preço do Bitcoin recuando de 82.500 dólares antes da divulgação das tarifas para menos de 75.000 dólares.

Em termos macroeconômicos, as preocupações com a estagflação do Federal Reserve e o aumento do sentimento de aversão ao risco, juntamente com os altos rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA a 10 anos, estão reprimindo a preferência por risco, enquanto o ambiente de financiamento se torna mais apertado, fazendo com que as ações das empresas de mineração caiam em sincronia com o setor de tecnologia. Em um contexto de tensões geopolíticas, a disposição global da mineração enfrenta uma reestruturação, e as empresas podem acelerar a transferência para regiões com tarifas favoráveis, como o Sudeste Asiático e o Oriente Médio. No curto prazo, a incerteza política continuará a amplificar os riscos na mineração de Bitcoin, e o setor pode entrar em um novo período de reestruturação.

1. A mineração de Bitcoin enfrenta um impacto direto das políticas tarifárias, com a maioria das ações das empresas relacionadas a cair mais do que o índice NASDAQ 100.

O Bitcoin, como a principal blockchain que adota o mecanismo de prova de trabalho, e também como o ativo criptográfico com maior capitalização de mercado, é amplamente considerado "ouro digital". Como o mecanismo de prova de trabalho depende de máquinas de mineração físicas, e as máquinas de mineração e seus componentes críticos upstream, como os semicondutores, não estão na lista de isenção de tarifas, as empresas de mineração relacionadas enfrentam uma pressão de custos significativa. O impacto upstream causado pela política tarifária pode, através do mecanismo de transmissão de custos, afetar indiretamente a tendência de preço do Bitcoin a médio e longo prazo.

O ecossistema principal da mineração de Bitcoin inclui máquinas de mineração, fazendas de mineração autônomas e fazendas de mineração em nuvem. As empresas de máquinas de mineração incluem Bitmain, Canaan Creative, Bitmicro e Ebang International, entre outras. As principais fábricas de várias dessas empresas estão localizadas na China continental. Dentre elas, a Bitmain ocupa uma parte significativa do mercado de máquinas de mineração.

As empresas de mineração autônoma incluem várias empresas como Marathon Digital, Riot Platform, Cleanspark, entre outras. Essas empresas de mineração autônoma listadas na Nasdaq têm sede nos Estados Unidos, mas suas minas estão distribuídas em vários países, incluindo os Estados Unidos, Emirados Árabes Unidos e Paraguai. A Marathon possui atualmente a maior mina do mundo, com uma taxa de hash total superior a 54EH/s, representando cerca de 6% da taxa de hash total da rede.

As principais empresas de mineração em nuvem incluem Antpool, Bitdeer, BitFufu, Ecos e outras. Ao contrário das minas de propriedade própria, as minas em nuvem transferem parcialmente o risco da volatilidade do preço do Bitcoin para clientes individuais ou institucionais, vendendo o poder de mineração necessário. A plataforma em si foca na localização, construção e operação diária das minas. A Bitdeer possui uma parte de minas de propriedade própria e uma parte de negócios de mineração em nuvem. A BitFufu, por outro lado, possui apenas negócios de mineração em nuvem.

Impactadas pela política de tarifas, as ações das empresas relacionadas à mineração de Bitcoin caíram. Suas quedas superaram o índice Nasdaq 100. Quando a política de tarifas foi anunciada em 2 de abril, os preços das ações das empresas relacionadas à mineração de Bitcoin caíram drasticamente, enquanto em 9 de abril, após o adiamento da política por 90 dias, os preços das ações das empresas relacionadas à mineração de Bitcoin mostraram uma recuperação significativa.

Após o processamento padronizado dos dados, desde a implementação da política de tarifas em 2 de abril, as máquinas de mineração são o setor que mais caiu na mineração de Bitcoin, com a Jia Nan Technology caindo mais de 17% e a Yibang International caindo mais de 11%. Em segundo lugar está o setor de minas autônomas, com a Core Scientific liderando as quedas, com uma desvalorização de mais de 10% no último mês; a Marathon teve uma queda de apenas 0,8%, sendo a menor do setor. Por fim, os campos de mineração em nuvem foram menos afetados, com a BitFufu caindo apenas 5,9%. O índice NASDAQ100, que serve como referência, caiu 2,2%.

2. Análise do impacto da política de tarifas nos diferentes setores da mineração de Bitcoin

Após a declaração da política de tarifas por Trump, as empresas relacionadas à mineração de Bitcoin sofreram quedas em diferentes graus, mas o desempenho dos preços das ações em cada segmento também apresentou um certo grau de diferenciação. A razão principal para isso é que cada etapa da cadeia de fornecimento da mineração de Bitcoin é afetada por tarifas de diferentes níveis.

2.1 Fabricante de máquinas de mineração

Do desempenho das ações, a queda dos fabricantes de máquinas de mineração no último mês foi a mais acentuada, sendo a principal razão para isso as políticas tarifárias que afetaram tanto a oferta quanto a demanda na fabricação de máquinas de mineração. Os fornecedores upstream da produção de máquinas de mineração são fábricas de montagem como TSMC, Samsung e SMIC. As empresas de máquinas de mineração primeiro completam o design do IC do chip ASIC de forma independente, depois enviam os desenhos para as fábricas contratadas para a fabricação do protótipo. Após o sucesso da fabricação do protótipo, a fábrica contratada produzirá em massa o chip ASIC, a empresa de máquinas de mineração recebe os chips e os encapsula em máquinas de mineração.

A TSMC detém 64,9% da quota de mercado no setor de fabrico de chips, o governo dos EUA exigiu que a TSMC construísse uma fábrica nos EUA, caso contrário, será aplicada uma tarifa superior a 100%. Fábricas de fabrico como a SMIC, Huahong Semiconductor e Samsung também estão sob pressão de altas tarifas dos EUA. As fábricas de fabrico só têm duas opções: pagar tarifas e reduzir os pedidos provenientes dos EUA; qualquer uma delas resultará numa diminuição dos lucros das fábricas. Essa pressão pode ser transferida para os fabricantes de máquinas de mineração, levando-os a pagar preços mais altos para aumentar a margem de lucro dos pedidos das fábricas.

Do lado da demanda, como as empresas Bitmain, Canaan Creative e Bit Micro estão registradas na China, as mineradoras nos EUA como Marathon, Riot e Cleanspark têm que arcar com altos impostos de importação ao comprar máquinas de mineração, o que resulta em custos mais elevados. Portanto, a curto prazo, os pedidos de máquinas de mineração apresentarão uma queda significativa. Tomando como exemplo os principais modelos da Bitmain, o Antminer S21 Pro, e da Canaan Creative, o Avalon A15 Pro. Antes da implementação da política de impostos, desconsiderando os custos operacionais, supondo que o custo da eletricidade seja de $0.043/KWH, com um poder de hash total de 850EH/s e uma vida útil de depreciação das máquinas de 30 meses, atualmente o custo para minerar um Bitcoin com o S21 Pro é de $68,367, enquanto o custo com o A15 Pro é de $75,801.

Uma vez que a política de tarifas seja implementada, em um cenário otimista, o preço de venda das máquinas de mineração para exportação aumenta em 30% em relação ao valor original, então o custo do S21 Pro para minerar 1 Bitcoin é de $80,105, e o custo do A15 Pro para minerar 1 Bitcoin é de $88,717. Em um cenário pessimista, o preço de venda das máquinas de mineração para exportação aumenta em 70% em relação ao valor original, então o custo do S21 Pro para minerar 1 Bitcoin é de $95,756, e o custo do A15 Pro para minerar 1 Bitcoin é de $105,938.

Os preços acima ainda não levam em conta os complexos custos operacionais da mina, que incluem custos de aluguel do local e custos com pessoal. Se esses custos forem considerados, o custo de mineração de moedas aumentará ainda mais. O aumento acentuado das tarifas fará com que a mina suporte custos de mineração mais altos, e a diminuição da demanda também causará um grande impacto nos fabricantes de máquinas de mineração a montante.

A longo prazo, os fabricantes de máquinas de mineração poderão priorizar regiões com políticas tarifárias amigáveis para a disposição da capacidade, através de uma estratégia de alocação de capacidade global, evitando eficazmente os riscos potenciais das políticas tarifárias e alcançando a otimização dos custos da cadeia de fornecimento.

2.2 Mineração própria

Em relação aos fabricantes de máquinas de mineração que são pressionados por ambos os lados da oferta e da demanda, as fazendas de mineração próprias são principalmente afetadas pelo lado da oferta, e o processo de venda de Bitcoin para as exchanges de criptomoedas é pouco influenciado pelas políticas tarifárias. O preço do Bitcoin é afetado pelas políticas tarifárias e pela aversão ao risco dos investidores, levando assim a uma saída de capitais a curto prazo, resultando em uma queda significativa do Bitcoin. No entanto, as fazendas de mineração próprias, representadas pela Marathon, optam por estratégias de acumulação quando têm fluxo de caixa suficiente, em vez de vender imediatamente no mercado após a mineração de Bitcoin. Semelhante à estratégia de compra de moedas com dívida da MicroStrategy, a Marathon emitiu várias vezes títulos conversíveis para adquirir diretamente Bitcoin. Portanto, as grandes fazendas de mineração são relativamente menos impactadas pela queda do preço do Bitcoin.

Para pequenas minas com fluxo de caixa apertado, a queda no preço do Bitcoin tem um impacto particularmente significativo em suas ações. Devido à limitação de recursos, essas minas geralmente não conseguem manter os Bitcoins minerados a longo prazo, sendo obrigadas a vendê-los imediatamente após a extração para manter o capital operacional. Durante períodos de mercado em baixa, essa estratégia de "minerar e vender" pode acentuar a pressão de venda no mercado, afetando ainda mais a tendência do preço do Bitcoin. As empresas Cipher e Hive detinham, em março de 2025, quantidades de Bitcoin de 1.034 e 2.201, uma queda de 40% e 3%, respectivamente, ano a ano; enquanto as empresas Marathon e Riot detinham, em março de 2025, quantidades de Bitcoin de 47.531 e 19.223, um aumento de 173% e 126%, respectivamente, ano a ano.

Nos últimos meses, os preços das ações das pequenas e médias mineradoras Cipher e Hive Digital variaram em -7,1% e -5,5%, respetivamente, desde a divulgação da política de tarifas, com a queda acentuada superando claramente as grandes mineradoras como a Marthon, que mantêm a estratégia de acumulação de moedas.

No entanto, a longo prazo, o ciclo de depreciação do equipamento de mineração é geralmente de 2,5 a 3 anos, o que significa que as minas próprias devem continuar a realizar despesas de capital, adquirindo novas máquinas de mineração para substituir equipamentos antigos. Embora as empresas de mineração adotem diferentes critérios estatísticos ao divulgar dados de hash rate, os indicadores de hash rate entre diferentes empresas são difíceis de comparar diretamente. Entre janeiro de 2024 e março de 2025, os dados de hash rate divulgados pelas principais empresas de mineração listadas mostram que a taxa de crescimento do hash rate ultrapassa geralmente 70%. O principal motor do crescimento contínuo do hash rate é a "competitividade relativa": no contexto de um aumento constante do hash rate da rede, se a própria mina não aumentar seu hash rate, a quantidade de Bitcoin que pode minerar.