Ethena: Şifreleme ekosisteminde on-chain sentetik dolar için en iyi seçenek

Kabuğun üzerindeki toz, beklenildiği gibi Japonya'nın Hokkaido'suna geri döndü. Gündüz güneş parlak ve bahar gibi sıcak, akşam olunca ise dondurucu soğuk oluyor. Bu hava modeli, "kabuğun tozu" olarak adlandırılan kötü kar koşullarına neden oluyor. Görünüşte güzel ve kusursuz olan karın altında ise buz ve kırılgan kar gizleniyor. Rahatsız edici.

Kışın sona erip baharın gelmesiyle birlikte, bir yıl önce yayınlanan "Yeryüzündeki Tozlar" makalemi yeniden gözden geçirmek istiyorum. O makalemde, geleneksel banka sistemine bağımlı olmayan, insan destekli bir yasal stablecoin yaratmanın yollarını öne sürdüm. Fikirlerim, kripto para boğaları ile ayıları arasında süresiz vadeli işlem sözleşmesi pozisyonlarını hedge etmek üzerineydi ve bu şekilde sentetik bir yasal para birimi yaratmayı amaçladım. Buna "Nakadollar" adını verdim, çünkü Bitcoin ve XBTUSD'nin "süresiz" ayı vadeli işlem sözleşmelerini kullanarak sentetik bir dolar yaratmayı hayal ettim. Makalenin sonunda, bu fikri hayata geçirecek güvenilir bir ekibi desteklemek için elimden geleni yapacağıma söz verdim.

Bir yılda gerçekten büyük değişiklikler oldu. Guy, Ethena'nın kurucusudur. Ethena'yı kurmadan önce, Guy 600 milyar dolar piyasa değerine sahip bir hedge fonunda çalıştı ve kredi, özel sermaye ve gayrimenkul gibi özel alanlara yatırım yaptı. Guy, 2020'deki DeFi yazında kripto para sorununu keşfetti ve o zamandan beri durdurulamaz hale geldi. "Dust on Crust" adlı kitabı okuduktan sonra, kendi sentetik dolarını çıkarma fikri aklına geldi. Ancak tüm büyük girişimcilerde olduğu gibi, ilk fikrimi geliştirmek istedi. BTC yerine ETH kullanan bir sentetik dolar stabilkoini yaratmak istiyordu. En azından başlangıçta böyleydi.

Guy'ın ETH'yi seçmesinin nedeni, Ethereum ağının yerel getiriler sunmasıdır. Güvenlik sağlamak ve işlemleri işlemek için Ethereum ağının doğrulayıcıları, protokol aracılığıyla her blok için küçük miktarda ETH ödemektedir. İşte bu, ETH staking getirisi dediğim şeydir. Ayrıca, ETH'nin şimdi bir deflasyonist para olması nedeniyle, ETH/ABD doları vadeli işlemlerinin, vadeli işlemlerinin ve sürekli swaplarının spot piyasaya göre sürekli bir prim taşımasının temel bir nedeni vardır. Kısa pozisyonu olan sürekli swap sahipleri bu primi yakalayabilirler. ETH fiziksel staking'i ile ETH/USD sürekli swap kısa pozisyonunu birleştirerek, yüksek getirili bir sentetik dolar yaratmak mümkündür. Bu hafta itibarıyla, spot ETH ABD doları (sUSDe)'nin yıllık getirisi yaklaşık 50%'den fazladır.

Eğer uygulanabilir bir ekip yoksa, ne kadar iyi bir fikir olursa olsun, hepsi boş laftır. Guy, sentetik dolarını "Ethena" olarak adlandırdı ve bu protokolü hızlı ve güvenli bir şekilde başlatmak için yıldızlardan oluşan bir ekip kurdu. Mayıs 2023'te, Maelstrom kurucu danışman oldu, bunun karşılığında yönetişim tokenlerini aldık. Geçmişte birçok yüksek kaliteli ekip ile çalıştım ve Ethena'nın çalışanları kısayol aramadan mükemmel bir şekilde görevlerini yerine getiriyor. 12 ay sonra, Ethena stabilcoin'i USDe resmi olarak piyasaya sürüldü, ana ağda yalnızca 3 hafta içinde, arz miktarı 1 milyar adede yaklaştı (TVL 1 milyar dolar; 1USDe=1 dolar ).

Beni diz korumalarımı çıkarıp, Ethena ve stabil coinlerin geleceği hakkında dürüst bir şekilde tartışmaya davet et. Ethena'nın bir ticaret platformunu aşarak en büyük stabil coin olacağına inanıyorum. Bu kehanetin gerçekleşmesi birçok yıl alacak. Ancak, bir ticaret platformunun kripto para birimindeki en iyi ve en kötü iş olduğunu neden açıklamak istediğimi belirtmek istiyorum. En iyi olduğu söyleniyor, çünkü muhtemelen geleneksel finans ve kripto para birimlerinde her çalışanın en çok kâr ettiği finansal aracıdır. En kötü olduğu söyleniyor, çünkü bir ticaret platformunun varlığı, daha yoksul geleneksel finans bankası ortaklarını memnun etmek içindir. Bankaların kıskançlığı ve bir ticaret platformunun Amerika'nın barışçıl finansal sistemi için koruyucularına getirdiği sorunlar, bir ticaret platformuna anında felaket getirebilir.

Yanlış bilgilendirilen bazı ticaret platformu FUDster'ları için net olmak istiyorum. Ticaret platformu finansal dolandırıcılık değildir ve rezervlerle ilgili yalan söylemiyor. Ayrıca, ticaret platformunu kuran ve yönetenlere büyük saygı duyuyorum. Ancak, açıkça söylemek gerekirse, Ethena ticaret platformunu altüst edecek.

Bu makale iki bölümden oluşacaktır. İlk olarak, ABD Federal Rezervi (, ABD Hazine Bakanlığı ve siyasete bağlı büyük ABD bankalarının neden belirli bir ticaret platformunu yok etmek istediğini açıklayacağım. İkinci olarak, Ethena'yı derinlemesine inceleyeceğim. Ethena'nın nasıl inşa edildiğini, dolar ile nasıl ilişkilendirildiğini ve risk faktörlerini kısaca tanıtacağım. Son olarak, Ethena'nın yönetim tokeni için bir değerleme modeli sunacağım.

Bu makaleyi okuduktan sonra, neden Ethena'nın şifreleme ekosisteminde on-chain'de sentetik dolar sunmak için en iyi seçenek olduğunu düşündüğümü anlayacaksınız.

Not: Fiziksel destekli fiat stabilcoin, éminin banka hesabında fiat para bulundurduğu coinlerdir, örneğin bazı ticaret platformları, Circle vb. Sentetik destekli fiat stabilcoin, éminin sahip olduğu şifreleme parası ile kısa vadeli türev ürünleri hedge eden coinlerdir, örneğin Ethena.

Kıskançlık ve nefret

Belirli bir ticaret platformu, token dolaşım miktarına göre hesaplanan en büyük stabil coindir. 1 belirli bir ticaret platformu = 1 dolar. Belirli bir ticaret platformu, Ethereum gibi çeşitli halka açık blok zincirleri üzerindeki cüzdanlar arasında gönderilir. Bağlantıyı korumak için, belirli bir ticaret platformu için her dolaşım birimi başına banka hesabında 1 dolar tutulur.

Eğer bir dolar banka hesabı yoksa, bir işlem platformu, belirli bir işlem platformunu oluşturma, o işlem platformunu destekleyen dolarları saklama ve o işlem platformunu geri alma işlevini yerine getiremeyecektir.

Oluştur: Banka hesabı olmadan, bir ticaret platformu oluşturmak mümkün değildir çünkü tüccarların dolarlarını gönderebilecekleri bir yer yoktur.

Doların saklanması: Eğer bir banka hesabınız yoksa, belirli bir ticaret platformunu destekleyen doları saklayacak bir yer yoktur.

Bir borsa için geri alma: Bir banka hesabınız yoksa, bir borsa için geri alma işlemi gerçekleştiremezsiniz, çünkü geri alıcıya dolar gönderecek bir banka hesabınız yoktur.

Bir banka hesabına sahip olmak başarıyı garanti etmez, çünkü tüm bankalar eşit değildir. Dünya genelinde dolar mevduatını kabul eden binlerce banka bulunmaktadır, ancak yalnızca belirli bankalar Federal Rezerv'de ana hesap bulundurmaktadır. Federal Rezerv aracılığıyla dolar temizliği yaparak dolar temsilci banka yükümlülüklerini yerine getirmek isteyen herhangi bir banka ana hesaba sahip olmalıdır. Federal Rezerv, hangi bankaların ana hesap alabileceği konusunda tamamen karar verme yetkisine sahiptir.

![Arthur Hayes: Ethena neden şifreleme ekosisteminin on-chain'de sentetik dolar sağlaması için en iyi seçimdir?])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-98fc8217feea874ce9dea26b55747255.webp(

Vakıf bankacılığı hizmetinin nasıl çalıştığını kısaca açıklayacağım.

Üç banka var: Banka A ve Banka B'nin merkezi iki ABD dışı yargı yetkisine sahip. C Bankası, ana hesaba sahip bir ABD bankasıdır. A Bankası ve B Bankası, fiat finansal sistemde dolar transferi yapabilmeyi istiyor. Her biri, C Bankası'nı temsilci banka olarak kullanmak için başvuruda bulundu. C Bankası, iki bankanın müşteri tabanını değerlendirir ve onaylar.

A bankası, B bankasına 1000 dolar havale etmesi gerekiyor. Fon akışı, 1000 doların A bankasının C bankasındaki hesabından B bankasının C bankasındaki hesabına geçişidir.

Örneği biraz değiştirelim, D bankasını ekleyelim, o da ana hesabı olan bir Amerikan bankasıdır. A bankası, C bankasını vekil banka olarak alırken, B bankası D bankasını vekil banka olarak alıyor. Şimdi, A bankası B bankasına 1000 dolar havale etmek isterse ne olur? Fon akışı, C bankasının Federal Rezerv'deki hesabından D bankasının Federal Rezerv'deki hesabına 1000 dolar transferidir. D bankası en sonunda 1000 doları B bankasının hesabına yatırır.

![Arthur Hayes: Ethena neden şifreleme ekosisteminin on-chain'de sentetik dolar sağlaması için en iyi seçimidir?])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-05d11e4d8a95cca85a09a461eb10bf71.webp(

Genellikle, ABD dışındaki bankalar, dünya genelinde dolar havalesi için aracılık bankalarını kullanır. Bunun nedeni, doların farklı yargı bölgeleri arasında hareket ederken doğrudan Federal Rezerv aracılığıyla tasfiye edilmesinin gerekliliğidir.

2013'ten beri şifreleme paralarıyla ilgileniyorum, genellikle şifreleme para borsalarının fiat paraları sakladığı bankalar, ABD'de kayıtlı olmayan bankalardır, bu da fiat paraların yatırılması ve çekilmesi için bir ana hesabı olan bir ABD bankasına güvenmeleri gerektiği anlamına gelir. Bu daha küçük olmayan ABD bankaları, yatırımlar ve şifreleme şirketlerinin bankacılık hizmetleri için aç gözlüdür, çünkü yüksek ücretler alabilirler ve herhangi bir faiz ödemeden çalışabilirler. Küresel ölçekte, bankalar genellikle ucuz dolar fonlarını elde etme konusunda heveslidirler, çünkü dolar küresel rezerv para birimidir. Ancak, bu daha küçük yabancı bankaların, bulundukları yerin dışındaki dolar yatırma ve çekme işlemlerini yönetmek için aracılık bankalarıyla etkileşimde bulunmaları gerekmektedir. Aracı bankalar, bu şifreleme işiyle ilişkili fiat para akışlarına hoşgörü gösterse de, herhangi bir nedenle bazen bazı şifreleme müşteri küçük bankalardan çıkarılabilirler. Eğer küçük bankalar kurallara uymazsa, aracı bankayla olan ilişkilerini kaybederler ve uluslararası düzeyde dolar transfer etme yeteneğini kaybederler. Dolar akış yeteneğini kaybeden bankalar, adeta yürüyen ölü gibidir. Bu nedenle, eğer aracı banka talep ederse, küçük bankalar her zaman şifreleme müşterilerini terk ederler.

Bir ticaret platformunun banka ortaklarının gücünü analiz ettiğimizde, bu tür acentelik bankacılığı faaliyetlerinin gelişimi son derece önemlidir.

Bir işlem platformunun banka ortakları:

• Bir banka 1
• Bir banka 2
• Bir banka 3
• Bir banka 4
• Bir banka 5

Listelenen beş banka arasında, yalnızca belirli bir banka 2 Amerika'da kayıtlı bir bankadır. Ancak, bu beş bankanın hiçbiri Federal Rezerv ana hesabına sahip değildir. Belirli bir banka 2, Federal Rezerv'in tahvil alım satım gibi açık piyasa işlemlerini gerçekleştirmesine yardımcı olan birincil işlemcidir. Belirli bir işlem platformunun dolar transfer etme ve tutma yeteneği tamamen değişken aracılara bağlıdır. Belirli bir işlem platformunun ABD Hazine tahvili yatırım portföyü büyüklüğünü göz önünde bulundurarak, onların belirli bir banka 2 ile olan işbirliğinin bu pazara devam etme açısından hayati öneme sahip olduğunu düşünüyorum.

Eğer bu bankaların CEO'ları, bankacılık hizmetleri karşılığında bir ticaret platformunun hisselerini müzakere ederek elde etmedilerse, o zaman aptallar. Daha sonra bir ticaret platformunun çalışan başına gelir göstergelerini sunduğumda, nedenini anlayacaksın.

Bu, belirli bir ticaret platformunun banka ortaklarının neden kötü performans gösterdiğini kapsar. Ardından, Fed'in neden belirli bir ticaret platformunun iş modelini sevmediğini ve bunun neden temelde şifreleme ile değil, dolar para piyasasının işleyiş şekli ile ilgili olduğunu açıklamak istiyorum.

Tam Rezerv Bankacılığı

Geleneksel finans açısından bakıldığında, bir ticaret platformu tam rezerv bankası olarak adlandırılır, ayrıca dar anlamda banka olarak da bilinir. Tam rezerv bankası sadece mevduat kabul eder, kredi vermez. Sağladığı tek hizmet, havale işlemleridir. Mevduat sahiplerine neredeyse hiç faiz ödemez, çünkü mevduat sahipleri herhangi bir riskle karşılaşmaz. Eğer tüm mevduat sahipleri aynı anda paralarını geri talep ederse, banka hemen bu talepleri karşılayabilir. Bu nedenle "tam rezerv" olarak adlandırılır. Bununla karşılaştırıldığında, kısmi rezerv bankalarının kredi miktarı mevduat miktarından fazladır. Eğer tüm mevduat sahipleri aynı anda kısmi rezerv bankasından mevduatlarını geri talep ederse, banka iflas edebilir. Kısmi rezerv bankaları mevduat çekmek için faiz öder, ancak mevduat sahipleri riskle karşı karşıyadır.

Belirli bir işlem platformu, esasen tam rezervli bir dolar bankasıdır ve kamu blok zinciri tarafından desteklenen dolar işlem hizmetleri sunar. İşte bu kadar. Kredi yok, ilginç bir şey yok.

Fed, tam rezervli bankaları sevmiyor, bunun nedeni müşterilerinin kim olduğundan ziyade bu bankaların mevduatlarını nasıl yönettikleridir. Fed'in neden tam rezerv bankacılığı modelinden nefret ettiğini anlamak için, )QE('in mekanizmasını ve etkilerini tartışmam gerekiyor.

Bankaların 2008 finansal krizi sırasında iflas etmesinin nedeni, kötü ipotek kredilerinden kaynaklanan zararları telafi etmek için yeterli rezervlerinin olmamasıydı. Rezerv, bankaların Federal Rezerv'de tuttuğu fonlardır. Federal Rezerv, bankaların rezerv büyüklüğünü ödenmemiş kredilerin toplamına göre izler. 2008 sonrasında, Federal Rezerv bankaların asla rezerv eksikliği yaşamamalarını sağladı. Federal Rezerv, bu hedefe ulaşmak için QE uyguladı.

QE, ABD Merkez Bankası'nın bankalardan tahvil satın alması ve Merkez Bankası'nın elindeki rezervleri bankalara kredi olarak vermesi sürecidir. Merkez Bankası, trilyonlarca dolarlık QE tahvil alımı gerçekleştirerek, bankaların rezerv bakiyelerinin şişmesine yol açmıştır. Harika!

Kuantitatif genişleme yoktur.