Політико-економічна боротьба за законопроект про стейблкоїни на базі долара

Нещодавно Сенат США ухвалив процедурну пропозицію закону GENIUS про стейблкоїни з результатом 66 голосів «за» та 32 «проти». На перший погляд, це технічне законодавство, яке має на меті регулювання цифрових активів та захист прав споживачів, але при детальному аналізі політико-економічної логіки, що стоїть за ним, ми виявляємо, що це може бути початком більш складної та глибокої системної трансформації.

На фоні величезного боргового тиску, з яким стикається Америка, та розбіжностей між урядом і центральним банком у грошово-кредитній політиці, варто задуматися над тим, наскільки доречний час для просування законопроекту про стейблкоїн.

Кризис заборгованості сприяв політиці стейблкоїнів

Під час епідемії США запустили безпрецедентні програми грошового стимулювання. Грошова маса M2 Федеральної резервної системи зросла з 15,5 трильйона доларів у лютому 2020 року до 21,6 трильйона доларів, а темп зростання досяг піку в 26,9%, що значно перевищує рівень фінансової кризи 2008 року та великої інфляції 70-80-х років.

Водночас баланс активів і зобов'язань Федеральної резервної системи зріс до 7,1 трильйона доларів, витрати на порятунок під час пандемії склали 5,2 трильйона доларів, що становить 25% ВВП, перевищуючи загальну вартість 13 найдорогих війн в історії США.

Коротко кажучи, за два роки в США було додано приблизно 7 трильйонів доларів до грошової маси, що заклало основу для подальшої інфляції та боргової кризи.

Наразі витрати США на проценти за боргами досягають історичного максимуму. Станом на квітень 2025 року загальна сума державного боргу США перевищила 36 трильйонів доларів, а до 2025 року очікується, що потрібно буде погасити близько 9 трильйонів доларів основного боргу та відсотків, з яких частина основного боргу становить приблизно 7,2 трильйона доларів.

Протягом наступних десяти років, витрати на відсотки уряду США, за оцінками, сягнуть 13,8 трильйона доларів, а відсотки за державним боргом будуть зростати в частці ВВП щороку. Щоб погасити борг, уряд може бути змушений підвищити податки або скоротити витрати, що матиме негативний вплив на економіку.

Розбіжності в грошово-кредитній політиці уряду та центрального банку

Урядова позиція: заклик до зниження відсоткових ставок

Уряд терміново потребує зниження процентних ставок Федеральної резервної системи, причини очевидні: високі процентні ставки безпосередньо впливають на іпотечні кредити та споживання, що становить загрозу для політичних перспектив уряду. Ще більш важливо, що уряд завжди розглядав показники фондового ринку як індикатор своїх досягнень, а високі процентні ставки стримують подальше зростання фондового ринку, що безпосередньо загрожує основним даним, які уряд використовує для демонстрації своїх досягнень.

Крім того, митна політика призвела до зростання імпортних витрат, що, в свою чергу, підвищило рівень внутрішніх цін і збільшило інфляційний тиск. Помірне зниження процентних ставок може певною мірою компенсувати негативний вплив митної політики на економічне зростання, полегшуючи тенденцію до уповільнення економіки та створюючи більш сприятливе економічне середовище.

Позиція центрального банку: дотримуватися незалежних рішень

Подвійна місія Федеральної резервної системи полягає в підтримці повної зайнятості та стабільності цін. На відміну від уряду, який приймає рішення на основі політичних очікувань і динаміки фондового ринку, центральний банк діє виключно на основі методології, що ґрунтується на даних, не роблячи прогностичних оцінок економіки, а оцінюючи виконання подвійної місії на основі наявних економічних даних, і лише у разі виникнення проблем із інфляцією або цілями зайнятості вживає відповідних заходів.

У квітні рівень безробіття в США становив 4,2%, а інфляція також в основному відповідала довгостроковій меті в 2%. У зв'язку з впливом тарифів та інших політик, можливий економічний спад ще не відобразився в реальних даних, тому центральний банк не вживатиме заходів. Центральний банк вважає, що тарифна політика уряду "ймовірно, принаймні тимчасово підвищить інфляцію", а "ефект інфляції може бути ще більш тривалим", і безпосереднє зниження процентних ставок, поки дані про інфляцію ще не повернулися на цільовий рівень у 2%, може погіршити інфляційну ситуацію.

Крім того, незалежність Федеральної резервної системи є ключовим принципом у процесі прийняття рішень. Основною метою створення Федеральної резервної системи було забезпечити можливість ухвалення рішень щодо монетарної політики на основі економічних фундаментів та професійного аналізу, гарантуючи, що формування монетарної політики відбувається з урахуванням довгострокових інтересів економіки країни, а не під впливом короткострокових політичних потреб. В умовах тиску з боку уряду, центральний банк наполегливо захищає свою незалежність, заявляючи: "Ніколи не вимагали зустрічі з керівництвом уряду і ніколи не вимагатимемо".

GENIUS законопроект: нові канали фінансування для американських облігацій

Ринкові дані достатньо доводять важливий вплив стейблкоїнів на ринок американських облігацій. Найбільший емітент стейблкоїнів у 2024 році чисто купив 33,1 мільярда доларів США американських облігацій, ставши сьомим найбільшим покупцем американських облігацій у світі, при цьому його обсяг володіння американськими облігаціями досяг 113 мільярдів доларів США. Друга за величиною компанія-емітент стейблкоїнів має ринкову капіталізацію близько 60 мільярдів доларів США, яка також повністю підтримується готівкою та короткостроковими облігаціями.

Законопроект GENIUS вимагає, щоб випуск стейблкоїнів забезпечувався резервами як мінімум на 1:1, при цьому резервні активи включають короткострокові державні облігації США та інші активи в доларах. Поточний обсяг ринку стейблкоїнів досяг 243 млрд доларів США, і якщо повністю включити його в рамки закону GENIUS, це створить попит на купівлю державних облігацій на кілька сотень мільярдів доларів.

потенційні переваги

1. Ефект прямого фінансування є очевидним, адже при випуску 1 долара стейблкоїна теоретично потрібно купити 1 долар короткострокових державних облігацій США або еквівалентного активу, що безпосередньо забезпечує нове джерело фінансування для уряду.

2. Вартісні переваги: на відміну від традиційних аукціонів державних облігацій, потреба в резерві стейблкоїнів є більш стабільною та передбачуваною, що зменшує невизначеність у фінансуванні уряду.

3. Ефект масштабу: після впровадження закону більше емітентів стейблкоїнів будуть змушені купувати державні облігації США, що створить масштабний інституційний попит.

4. Регуляторна премія: уряд контролює стандарти випуску стейблкоїнів через законодавство, фактично отримуючи право впливати на розподіл цього величезного фінансового ресурсу. Така "регуляторна арбітраж" дозволяє уряду використовувати інноваційний вигляд для просування традиційних цілей боргового фінансування, одночасно уникнувши політичних та інституційних обмежень, що стоять перед традиційною монетарною політикою.

потенційні ризики

1. Грошово-кредитна політика потрапила в політичну залежність: масове випускання доларових стейблкоїнів насправді надало уряду можливість обійти Федеральний резерв і отримати "право на друкування грошей", що дозволяє непрямо досягти цілей зниження відсоткових ставок для стимуляції економіки, не вступаючи в прямий конфлікт з центральним банком. Коли грошово-кредитна політика більше не підлягає професійному судженню та незалежному рішенню центрального банку, вона може легко стати інструментом для задоволення короткострокових інтересів політиків.

2. Непомітний ризик інфляції: користувач витрачає 1 долар на купівлю стейблкоїна, на перший погляд грошей не стало більше, але насправді 1 долар готівки перетворився на дві частини: 1 долар стейблкоїна в користувача + 1 долар короткострокових державних облігацій, куплених емітентом. Ці облігації також мають функцію напівгрошової одиниці у фінансовій системі — висока ліквідність, можуть бути використані як застава, банки використовують їх для управління ліквідністю. Це означає, що функція 1 долара в грошовій системі тепер розділилася на дві частини, ефективна ліквідність у фінансовій системі зросла, що підвищує ціни на активи та споживчий попит, і інфляція неминуче відчуватиме тиск зростання.

3. Історичний урок: у 1971 році уряд США, стикаючись з нестачею золотих резервів та економічним тиском, в односторонньому порядку оголосив про від'єднання долара від золота, що кардинально змінило міжнародну валютну систему. Подібно, коли уряд США зіткнеться з посиленням боргової кризи та надмірним тягарем відсотків, дуже ймовірно виникне політичний імпульс для від'єднання стейблкоїнів від держоблігацій США, в результаті чого ринок заплатить ціну.

DeFi: посилювач ризиків

Після випуску стейблкоїнів, ймовірно, вони потраплять в екосистему DeFi — ліквідність, майнінг, запозичення під заставу, різноманітні farming тощо. Через запозичення в DeFi, стейкінг, повторний стейкінг, інвестування в токенізовані державні облігації та інші операції, ризик посилюється на кілька рівнів.

Механізм повторного стейкінгу є типовим прикладом, коли активи повторно левереджуються між різними протоколами, і з кожним додаванням шару ризик зростає. Якщо вартість повторно стейкованих активів різко впаде, це може спричинити ланцюгову ліквідацію та панічні продажі на ринку.

Хоча резерви цих стейблкоїнів все ще складаються з американських облігацій, після багаторівневого впровадження DeFi ринкова поведінка вже зовсім інша, ніж у традиційних власників американських облігацій, і цей ризик повністю виходить за межі традиційної системи регулювання.

Висновок

Доларовий стейблкоїн пов'язаний з монетарною політикою, фінансовим регулюванням, технологічними інноваціями та політичними іграми, тому аналіз з будь-якого окремого кута зору не є достатньо всебічним. Остаточний напрямок стейблкоїнів залежить від того, як буде сформульовано регулювання, як розвиватимуться технології, як діятимуть учасники ринку, а також від змін у макроекономічному середовищі. Тільки постійне спостереження та раціональний аналіз дозволять нам по-справжньому зрозуміти глибокий вплив доларового стейблкоїна на глобальну фінансову систему.

Проте є одна річ, яку можна стверджувати напевно: у цій грі звичайні люди, ймовірно, залишаться остаточними платниками.