Khủng hoảng và lựa chọn của nền tảng giao dịch tài sản tiền điện tử Hyperliquid

Gần đây, một sự kiện giao dịch đặc biệt đã thu hút sự chú ý của ngành Tài sản tiền điện tử. Ban đầu, đây chỉ là một hoạt động giao dịch thông thường, nhưng sau đó đã phát triển thành một sự va chạm giữa nguyên tắc và thực tế, một thử thách cho ý tưởng phi tập trung, cũng như một cuộc khủng hoảng sinh tồn của một nền tảng giao dịch mới nổi.

Vào ngày 26 tháng 3, nền tảng Hyperliquid đã gặp phải một sự kiện lớn do Meme coin gây ra. Một số người chơi với nguồn vốn lớn đã tập hợp vốn lại, lợi dụng những lỗ hổng trong quy định của nền tảng để tấn công kho HLP. Phương pháp này giống hệt như sự kiện "cá voi đòn bẩy 50 lần" trước đây.

Ban đầu, điều này có vẻ chỉ là một cuộc tranh chấp giữa Hyperliquid và kẻ tấn công. Hyperliquid thực sự đã chịu trách nhiệm cho giao dịch đối tác của các cá voi, biến PVP (người chơi với người chơi) thành PVH (người chơi với Hyperliquid). Đối với Hyperliquid, khoản lỗ 4 triệu đô la chỉ là một vết thương nhỏ.

Tuy nhiên, khi một số nền tảng giao dịch lớn nhanh chóng ra mắt hợp đồng $JELLYJELLY, tình hình trở nên phức tạp hơn. Những nền tảng này dường như có ý định kiếm lợi từ tình huống. Về lý thuyết, nếu Hyperliquid có thể chịu đựng tổn thất do các cá voi gây ra nhờ sức mạnh tài chính của mình, thì những nền tảng giao dịch lớn có tính thanh khoản sâu hơn cũng có thể tiếp tục gây áp lực lên Hyperliquid, cho đến khi nó rơi vào vòng lặp tử thần giống như Luna-UST.

Cuối cùng, Hyperliquid đã đưa ra một quyết định khó khăn: sau khi bỏ phiếu, đã gỡ bỏ $JELLYJELLY, còn được gọi là "rút dây mạng". Quyết định này thực sự thừa nhận sự dễ bị tổn thương của nền tảng trong một số trường hợp.

Nhìn lại toàn bộ sự kiện, các biện pháp đối phó của Hyperliquid là điều bình thường đối với các sàn giao dịch tập trung. Có thể thấy rằng, sau Hyperliquid, hệ sinh thái trên chuỗi có thể dần dần chấp nhận "trạng thái mới" này. Mức độ phi tập trung có lẽ không phải là điều quan trọng nhất, mà quan trọng hơn là tính minh bạch trong quản trị.

Sàn giao dịch phi tập trung (DEX) có thể không cần hoàn toàn phi tập trung, mà cần phải minh bạch hơn so với sàn giao dịch tập trung (CEX). Chúng cần tìm ra điểm cân bằng giữa triết lý văn hóa tài sản tiền điện tử và hiệu quả vốn để đảm bảo sự phát triển bền vững.

Theo dữ liệu, Hyperliquid đã chiếm khoảng 9% khối lượng giao dịch hợp đồng của một nền tảng giao dịch lớn trong hai tháng liên tiếp. Điều này có thể là lý do cơ bản mà nền tảng này tích cực đối phó với Hyperliquid, cố gắng kiềm chế mối đe dọa tiềm tàng trước khi Hyperliquid phát triển lớn mạnh.

Cạnh tranh trên thị trường giống như một chiến trường. Hôm qua, một nền tảng nào đó có thể chiếm lĩnh thị phần ví khi một DEX khác bị gỡ bỏ, hôm nay vài nền tảng lớn lại có thể hợp tác để đối phó với những đối thủ cạnh tranh mới. Điều này cho thấy thị trường hợp đồng đã hình thành thế chân vạc.

Gần đây, các giao thức trên chuỗi thường gặp thách thức, việc duy trì phi tập trung trở nên ngày càng khó khăn. Polymarket thừa nhận rằng các nhà đầu tư lớn thao túng oracle để làm sai lệch kết quả, sau đó cộng đồng đã bày tỏ sự không hài lòng. Hyperliquid đã chọn "rút dây mạng" dưới áp lực và bị nhiều bên chỉ trích.

Những chỉ trích này có lý do nhất định. Sự lựa chọn của Hyperliquid rõ ràng không phải là phi tập trung hoàn toàn, mà là ưu tiên hiệu quả vốn và an toàn giao thức. Cá nhân tôi cho rằng, mức độ phi tập trung của Hyperliquid có thể không bằng một số sàn giao dịch tập trung được quản lý chặt chẽ. Hyperliquid thực tế giống như một sàn giao dịch tập trung không có yêu cầu KYC, tồn tại dưới dạng DEX hợp đồng vĩnh viễn.

Tuy nhiên, chúng ta cần đánh giá Hyperliquid từ nhiều góc độ khác nhau. Nhiều vấn đề mà nó phải đối mặt đã từng xảy ra với các sàn giao dịch tập trung. Ngay cả những sàn giao dịch hiện đang chỉ trích Hyperliquid không đủ phi tập trung, vào thời điểm biến động thị trường ngày 12 tháng 3 năm 2020, nếu không có các biện pháp khẩn cấp, có thể sẽ nguy hiểm cho toàn bộ Tài sản tiền điện tử.

Sự đánh đổi giữa phi tập trung và tập trung là một vấn đề kinh điển. Việc theo đuổi phi tập trung chắc chắn sẽ hy sinh một phần hiệu quả vốn, trong khi quá mức tập trung có thể không thu hút được dòng vốn tự do.

Cấu trúc tổ chức của Hyperliquid bao gồm một lớp đồng thuận và hai lớp kinh doanh. Lớp đồng thuận là thuật toán HyperBFT và chuỗi L1 của nó; lớp kinh doanh bao gồm HyperCore (một sàn giao dịch giao ngay và hợp đồng tùy chỉnh, chủ yếu do Hyperliquid kiểm soát) và HyperEVM (một "chuỗi EVM" tiêu chuẩn được xây dựng trên L1).

Trong kiến trúc phức tạp này, các hoạt động xuyên chuỗi giữa L1 và HyperCore/HyperEVM, cũng như sự tương tác giữa HyperCore và HyperEVM, đều là những rủi ro tiềm ẩn về an ninh. Điều này cũng giải thích lý do tại sao nhóm dự án Hyperliquid cần duy trì sự kiểm soát cao.

Trong lĩnh vực DEX hợp đồng vĩnh viễn, sự đổi mới của Hyperliquid không nằm ở kiến trúc mà là thông qua cách "tập trung vừa phải", học hỏi các mô hình mã hóa LP của các dự án thành công khác, kết hợp với chiến lược niêm yết đồng coin và airdrop, liên tục khuyến khích sự tham gia của thị trường, thành công chiếm lĩnh một vị trí trong thị trường sản phẩm phái sinh do các sàn giao dịch tập trung dẫn dắt.

Điều này không phải để biện hộ cho Hyperliquid, mà là chỉ ra rằng đây chính là thực tế của DEX hợp đồng vĩnh viễn. Nếu giữ vững mô hình quản trị phi tập trung tuyệt đối, sẽ không thể ứng phó kịp thời với các sự kiện thiên nga đen. Để ứng phó nhanh chóng và hiệu quả với khủng hoảng, chắc chắn cần có một mức độ kiểm soát tập trung nhất định.

Giống như sự cạnh tranh trên thị trường NFT, thảo luận về tính tập trung cũng có nhiều cấp độ khác nhau. Sự tập trung của Hyperliquid chủ yếu thể hiện ở việc sửa đổi giao thức. Trọng tâm của bài viết này không phải là tranh luận về mức độ tập trung, mà là nhấn mạnh rằng hiệu quả vốn sẽ thúc đẩy các giao thức chuỗi mới thế hệ tiếp theo phát triển theo hướng tập trung hơn để đổi lấy hiệu quả cao hơn.

Đặc điểm của Hyperliquid là theo đuổi hiệu quả của sàn giao dịch tập trung bằng cách sử dụng cấu trúc trên chuỗi, thu hút thanh khoản thông qua kinh tế mã thông báo và đảm bảo an toàn bằng công nghệ tùy chỉnh.

Ngoài kiến trúc công nghệ, thách thức thực sự của Hyperliquid nằm ở tính bền vững của mô hình kinh tế token của nó. Hyperliquid là phiên bản nâng cấp của mô hình token hóa LP của các dự án khác, cho phép người dùng chia sẻ doanh thu của giao thức, từ đó tạo ra tính thanh khoản nhiều hơn, đồng thời hỗ trợ giá token.

Nhưng điều này yêu cầu các bên dự án phải có đủ khả năng kiểm soát để duy trì hoạt động bình thường của doanh thu từ giao thức. Đặc biệt trong thị trường hợp đồng có đòn bẩy cao, khi lợi nhuận được khuếch đại thì rủi ro cũng tăng theo. Đây là sự khác biệt chính giữa Hyperliquid và DEX giao ngay truyền thống.

Hiện tại, trong 16 nút của Hyperliquid, Quỹ Hyper kiểm soát 5 nút. Nhưng về tỷ lệ staking, tổng số lượng staking của quỹ là 330 triệu mã thông báo Hyper, chiếm 78,54% tổng số nút, vượt xa đa số 2/3.

Nhìn lại các sự kiện an ninh gần đây: Vào tháng 11 năm 2024, có người chỉ ra rằng kiến trúc Hyperliquid không đủ tập trung, và cáo buộc này cơ bản là đúng. Đầu năm 2025, sự kiện "cá voi đòn bẩy 50 lần" đã phơi bày lỗ hổng tương tự giữa Hyperliquid và các sàn giao dịch khác, nhưng tính minh bạch trên chuỗi lại khiến nó trở thành mục tiêu bị chỉ trích. Vào ngày 26 tháng 3 năm 2025, Hyperliquid "rút dây mạng" thanh lý JELLYJELLY, quyết định này hoàn toàn đúng sự thật, quỹ thực sự kiểm soát phần lớn quyền biểu quyết.

Trong những lần chơi trò chơi thị trường, tư tưởng phi tập trung dần nhượng bộ cho hiệu quả vốn. Hyperliquid đã cố gắng giảm thiểu các hành vi xấu như VC, airdrop, thanh lý nội bộ (so với việc một số người sáng lập dự án liên tục bán token), nỗ lực duy trì hình thái sản phẩm bình thường và hy vọng kiếm lợi từ phí giao dịch.

So với sự thất bại của thị trường NFT, DEX hợp đồng vĩnh viễn được coi là nhu cầu thiết yếu trên chuỗi, vì vậy mô hình của Hyperliquid rất có thể sẽ được thị trường chấp nhận.

Tuy nhiên, giống như khi một số sàn giao dịch bị tấn công bởi tin tặc, cộng đồng nghi ngờ liệu sàn giao dịch có lạm dụng quỹ của người dùng hay không, sau khi Hyperliquid trải qua khủng hoảng, sự thay đổi tâm lý của người sáng lập và đội ngũ mới thực sự đáng chú ý. Họ sẽ kiên định làm một người tốt bị người khác nghi ngờ, hay sẽ hòa nhập với các sàn giao dịch truyền thống và tiếp tục đóng cửa các quy tắc?

Nói cách khác, việc bận tâm đến việc có trung tâm hay không có thể làm lệch đi trọng tâm của cuộc thảo luận. Chúng ta nên suy nghĩ xem, liệu các quy tắc giao thức hoàn toàn minh bạch dẫn đến việc toàn bộ thị trường công khai tấn công có phải là cơn đau cần có của các giao thức trên chuỗi, hay sẽ dẫn đến sự lùi bước trong quá trình di chuyển trên chuỗi.

Bài học hoặc kinh nghiệm thực sự đáng suy ngẫm là: Chúng ta sẽ tuân theo nguyên tắc phi tập trung hay là thỏa hiệp trực tiếp với hiệu quả vốn? Giống như thế giới ngày càng bất ổn này, khoảng không gian ở giữa ngày càng trở nên hẹp.

Chúng ta sẽ chọn một phần phân cấp + quy tắc minh bạch + can thiệp khi cần thiết, hay chọn 100% phân cấp + hoạt động bí mật + can thiệp bất cứ lúc nào?

Sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, chính phủ Mỹ đã trực tiếp cứu thị trường mà không có sự đồng ý của người nộp thuế, cứu lấy Phố Wall, điều này đã trở thành mảnh đất màu mỡ để hình thành Bitcoin. Ngày nay, sự kiện Hyperliquid chỉ là phiên bản của kịch bản cũ này, chỉ khác là các nhân vật đã trở thành Phố Wall trên chuỗi cần được cứu.

Sau khủng hoảng Hyperliquid, các nhân vật lớn trong ngành đã lần lượt chỉ trích: từ một số người nổi tiếng cho đến những người trong ngành khác, đều yêu cầu Hyperliquid kiên định với triết lý phi tập trung. Đây cũng là sự tiếp nối của cuộc cạnh tranh thương mại trên chuỗi, một số người đã từng đặt câu hỏi về tính khả thi của các dự án khác, nhưng hôm nay họ lại đứng trên cùng một chiến tuyến.

Một khi tham gia trò chơi, bạn phải chuẩn bị tâm lý để trở thành quân cờ.

Dù là trên chuỗi hay ngoài chuỗi, đều cần có những quan niệm tuyệt đối và những giới hạn tương đối.