Thay đổi cảnh quan thị trường sản phẩm phái sinh on-chain: Sự trỗi dậy của thế hệ giao thức mới

Gần đây bạn có sử dụng bất kỳ sản phẩm phái sinh nào trên chuỗi không? Nếu không tính nền tảng giao dịch nào là "Đại diện tốt nhất trên chuỗi" như Hyperliquid, cùng với một giao thức nổi tiếng đã mất vị trí "Chén thánh" trong hai năm qua, có thể nói rằng lĩnh vực sản phẩm phái sinh trên chuỗi đang phải đối mặt với những thách thức nghiêm trọng.

Nguyên nhân chính gây ra tình huống này là do phần lớn các sản phẩm phái sinh on-chain vẫn đang ở giai đoạn "bắt chước nền tảng tập trung": mặc dù đã sao chép logic hợp đồng và cơ chế đòn bẩy của nền tảng tập trung, nhưng vẫn tồn tại những yếu điểm rõ rệt về kiểm soát rủi ro, trải nghiệm người dùng và các khía cạnh khác. Dù là cơ chế thanh lý, hiệu suất khớp lệnh hay độ sâu giao dịch, đều có sự chênh lệch rõ rệt so với các sàn giao dịch tập trung. Chỉ đến khi Hyperliquid xuất hiện, mới mang lại một số khả năng mới cho lĩnh vực này.

Trong tháng 5 vừa qua, khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh viễn của Hyperliquid đã đạt mức cao kỷ lục, lên tới 2482.95 tỷ đô la Mỹ, tương đương 42% khối lượng giao dịch giao ngay cùng kỳ của một sàn giao dịch nổi tiếng. Doanh thu từ giao thức cũng đạt 7045 triệu đô la Mỹ, đồng thời thiết lập kỷ lục mới.

Tuy nhiên, nhìn từ góc độ lâu dài hơn, cấu trúc của Hyperliquid vẫn sử dụng mô hình giao dịch hợp đồng điển hình, chỉ là đã bước đầu chuyển từ tối ưu hóa "giải pháp hiện có" sang khám phá "giải pháp bản địa". Bài viết này sẽ đi từ những khó khăn của sản phẩm phái sinh on-chain và bối cảnh phát triển của Hyperliquid, khám phá những vấn đề sâu sắc hơn:

Hướng phát triển tiếp theo của sản phẩm phái sinh on-chain là gì? Là tiếp tục tối ưu hóa mẫu logic tập trung, hay dựa trên tính mở của blockchain và đặc điểm tài sản dài đuôi, đi theo con đường đổi mới sản phẩm khác biệt hơn?

Cơ hội "mới" trong sản phẩm phái sinh phi tập trung

Dựa trên dữ liệu, bất kể thị trường có thay đổi như thế nào, sản phẩm phái sinh tiền điện tử luôn là một thị trường khổng lồ đang phát triển liên tục. Tuy nhiên, hiện tại "chiếc bánh" này chủ yếu vẫn được kiểm soát bởi các sàn giao dịch tập trung.

Kể từ năm 2020, các sàn giao dịch tập trung đã lấy hợp đồng tương lai làm điểm khởi đầu, dần dần tái cấu trúc lại cấu trúc thị trường vốn chủ yếu dựa vào giao dịch tiền mặt. Theo dữ liệu mới nhất, trong vòng 24 giờ qua, khối lượng giao dịch hợp đồng tương lai của năm sàn giao dịch tập trung hàng đầu đều đã đạt mức 10 tỷ USD, trong đó một nền tảng giao dịch hàng đầu thậm chí đã vượt qua 60 tỷ USD.

Từ góc độ vĩ mô hơn, mức độ thâm nhập của giao dịch sản phẩm phái sinh trở nên rõ ràng hơn. Dữ liệu cho thấy, hiện tại khối lượng giao dịch hàng ngày của sản phẩm phái sinh trên một nền tảng giao dịch nổi tiếng chiếm 78.16% tổng khối lượng giao dịch hàng ngày của cả giao dịch giao ngay + sản phẩm phái sinh (5000 tỷ đô la ), và tỷ lệ này vẫn đang tiếp tục tăng. Nói một cách đơn giản, hiện tại khối lượng giao dịch hàng ngày của sản phẩm phái sinh trên các sàn giao dịch tập trung gần như gấp 4 lần giao dịch giao ngay.

Tuy nhiên, trên chuỗi, mặc dù khối lượng giao dịch giao ngay của các sàn giao dịch phi tập trung vẫn ổn định ở mức hàng tỷ đô la, nhưng sản phẩm phái sinh phi tập trung vẫn chưa thể vượt qua ngưỡng thị trường: một giao thức nổi tiếng có khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày khoảng 19 triệu đô la, một giao thức từng nổi bật khác thì cả khối lượng vị thế và khối lượng giao dịch trong 24 giờ đều giảm xuống dưới 10 triệu đô la, gần như bị thị trường lãng quên.

Điều duy nhất gây ngạc nhiên là Hyperliquid gần đây được coi là "chiến thắng của sự phi tập trung dần dần". Là "vị vua mới" của giao thức sản phẩm phái sinh on-chain, nó đã phá vỡ thế bế tắc, khối lượng giao dịch hàng ngày của sản phẩm phái sinh một thời đã vượt qua 18 tỷ USD, chiếm hơn 60% thị phần của thị trường hợp đồng vĩnh viễn on-chain.

Quy mô doanh thu của nó thậm chí vượt qua hầu hết các sàn giao dịch tập trung cấp hai, duy trì tốc độ tăng trưởng liên tiếp trên 50% trong ba tháng. Quan sát kỹ lưỡng con đường nổi lên của Hyperliquid, chúng ta sẽ nhận thấy chìa khóa thành công của nó nằm ở việc tái cấu trúc logic giá trị thông qua kiến trúc tích hợp dọc:

Kết hợp sâu sắc động cơ sổ đặt hàng với nền tảng hợp đồng thông minh, giúp sản phẩm phái sinh on-chain lần đầu tiên cạnh tranh trực tiếp với tốc độ giao dịch và chi phí với các sàn giao dịch tập trung, thiết lập lợi thế cấu trúc về chi phí, khả năng kiểm toán và khả năng kết hợp.

Điều này cũng chứng minh rằng, sản phẩm phái sinh on-chain không phải là thiếu nhu cầu, mà là thiếu hình thức sản phẩm thực sự phù hợp với các đặc tính của tài chính phi tập trung. Thực tế, hợp đồng vĩnh viễn truyền thống phụ thuộc vào cơ chế ký quỹ, đòn bẩy cao dẫn đến việc thanh lý thường xuyên, rủi ro của người dùng khó kiểm soát, trong khi các sản phẩm phái sinh on-chain trước đó lại chưa thể tạo ra giá trị không thể thay thế bởi các sàn giao dịch tập trung.

Một khi người dùng nhận ra rằng, trên một số nền tảng sản phẩm phái sinh on-chain, họ phải chịu cùng mức rủi ro thanh lý, nhưng không thể đạt được độ sâu thanh khoản và trải nghiệm giao dịch ở mức trung tâm hóa hàng đầu, thì ý định di chuyển tự nhiên sẽ giảm xuống bằng không.

Chính vì vậy, các sản phẩm phái sinh phi tập trung trong vòng narrative trước đó không thể tránh khỏi việc bị tước bỏ sự huyền bí từ "chén thánh", sự suy giảm của chúng về bản chất là mâu thuẫn sâu sắc giữa khung phi tập trung và nhu cầu về sản phẩm tài chính - chỉ có câu chuyện phi tập trung nhưng không có một tấm vé sản phẩm "không thể không sử dụng" cho người dùng, đây cũng là yếu tố cốt lõi giúp Hyperliquid có thể vượt bậc.

Vì vậy, nhìn bề ngoài, lợi thế áp đảo của sàn giao dịch tập trung xuất phát từ cơ sở người dùng và độ sâu thanh khoản của nó, nhưng mâu thuẫn sâu sắc hơn lại nằm ở chỗ sản phẩm phái sinh on-chain vẫn chưa thể giải quyết một đề tài cốt lõi: làm thế nào để cân bằng rủi ro, hiệu quả và trải nghiệm người dùng trong khuôn khổ phi tập trung? Đặc biệt là khi ngành công nghiệp bước vào vùng nước sâu của đổi mới sản phẩm phái sinh, làm thế nào để giảm thiểu nhất mức độ rào cản gia nhập cho người dùng mới và tối đa hóa hiệu quả tài sản?

Thực ra, "hợp đồng sự kiện" mà một sàn giao dịch nổi tiếng vừa ra mắt gần đây đã cung cấp một hướng đi mới có thể tham khảo - bản chất là biến thể của sản phẩm quyền chọn, xác nhận nhu cầu thiết yếu của thị trường về sự đơn giản, dễ sử dụng và "lợi nhuận phi tuyến".

Từ góc độ cá nhân cũng vậy, nếu muốn thoát khỏi cuộc cạnh tranh khốc liệt của hợp đồng vĩnh viễn, đối với người dùng đại chúng, quyền chọn có thể là liều thuốc phù hợp hơn với đặc tính on-chain — đặc tính "lợi nhuận phi tuyến" mà ( người mua có thiệt hại hạn chế, lợi nhuận tiềm năng không giới hạn ) tự nhiên phù hợp với sự biến động cao của tiền điện tử, trong khi cơ chế "trả trước phí quyền chọn nhỏ" lại có thể phù hợp đáng kể với nhu cầu giao dịch đơn giản của người dùng đại chúng với số vốn nhỏ.

Từ hợp đồng đến quyền chọn, hướng mới cho sản phẩm phái sinh on-chain?

Khách quan mà nói, trong lĩnh vực sản phẩm phái sinh on-chain, đặc tính "lợi suất phi tuyến" của quyền chọn thực sự là hình thức sản phẩm phù hợp nhất: không chỉ tự nhiên tránh được rủi ro thanh lý, mà còn thông qua "đòn bẩy giá trị thời gian" đạt được tỷ lệ rủi ro-lợi nhuận tốt hơn so với hợp đồng tương lai.

Tuy nhiên, do các yếu tố phức tạp như ngày thực hiện, giá thực hiện của quyền chọn, nên đối với các nhà đầu tư nhỏ lẻ, chúng không trực quan bằng hợp đồng vĩnh viễn, đặc biệt là các quy tắc thực hiện phức tạp của quyền chọn truyền thống ( như ngày hết hạn, sự kết hợp chênh lệch giá ) và nhu cầu của nhà đầu tư nhỏ lẻ về giao dịch đơn giản, ngay lập tức luôn tồn tại mâu thuẫn cấu trúc, và sự không khớp này đặc biệt rõ ràng trong các tình huống on-chain.

Do đó, đối với sản phẩm phái sinh phi tập trung, vấn đề là làm thế nào để xây dựng một hệ thống quyền chọn on-chain có thể cân bằng tốt giữa "hiệu suất tài chính tài sản mã hóa" và "tính thân thiện của sản phẩm", ở đây rất đáng để đề cập đến cơ chế "quyền chọn vĩnh viễn dựa trên đồng tiền" mà một giao thức đã đề xuất - cố gắng tái cấu trúc logic cơ bản của các sản phẩm phái sinh on-chain thông qua "giảm độ phức tạp" và "cuộc cách mạng hiệu suất tài sản".

Nếu phân tích cấu trúc của "tùy chọn vĩnh viễn theo đồng tiền", thì điểm mấu chốt cũng nằm trong nghĩa đen của nó: "đồng tiền" và "tùy chọn vĩnh viễn".

Chỉ có đồng tiền gốc mới có thể tối đa hóa hiệu suất tài chính của "tài sản dài".

Trong đó, điểm xuất phát cốt lõi của "đồng tiền bản vị" chính là tối đa hóa hiệu quả tài chính của tài sản tiền điện tử trên chuỗi của người dùng, vì trong bối cảnh cơn sốt meme coin và sự bùng nổ của hệ sinh thái đa chuỗi, phần lớn tài sản trên chuỗi của người dùng đều có đặc điểm phân mảnh cao, chẳng hạn như phân tán trên các chuỗi khác nhau và tài sản token đuôi dài.

Và các giao thức hiện tại lại yêu cầu bắt buộc phải thanh toán bằng stablecoin, điều này buộc người dùng nắm giữ BTC, ETH hoặc thậm chí các tài sản đuôi dài như meme coin phải hoặc không thể tham gia giao dịch trực tiếp, hoặc chịu đựng tổn thất quy đổi một cách thụ động. ( Hiện tại, các sàn giao dịch tập trung chính cũng sử dụng USDT/USDC làm đồng tiền thanh toán và đều có hạn mức giao dịch tối thiểu ), điều này thực chất đi ngược lại với triết lý "tự do chủ quyền tài sản" của tài chính phi tập trung.

Ví dụ về một giao thức quyền chọn phi tập trung dựa trên tiền tệ, đang khám phá các sản phẩm tương tự, cho phép người dùng trực tiếp sử dụng bất kỳ mã thông báo nào trên chuỗi làm tài sản thế chấp, tham gia giao dịch quyền chọn chỉ số BTC/ETH, nhằm tiết kiệm bước chuyển đổi, kích hoạt giá trị sản phẩm phái sinh của tài sản không sinh lời—ví dụ, người nắm giữ đồng meme có thể phòng ngừa rủi ro biến động thị trường mà không cần thanh lý, thậm chí có thể khuếch đại lợi nhuận thông qua đòn bẩy cao.

Từ dữ liệu, tính đến tháng 5 năm 2025, tổng số vị thế giao dịch ký quỹ của các đồng tiền meme như Shiba Inu(SHIB), PEPE được hỗ trợ bởi giao thức chiếm tỷ lệ cao trong tổng số vị thế hoạt động trên toàn nền tảng, chứng tỏ rằng người dùng thực sự có nhu cầu mạnh mẽ trong việc sử dụng tài sản không phải stablecoin để tham gia vào việc phòng ngừa và đầu cơ quyền chọn, điều này cũng gián tiếp xác nhận rằng ký quỹ "đồng tiền" thực sự là một điểm đau thị trường không nhỏ.

"ý tưởng đòn bẩy cực đoan của hợp đồng quyền chọn đáo hạn" vĩnh viễn hóa

Một chiều khác, trong những năm gần đây, mọi người ngày càng thích giao dịch ngắn hạn với quyền chọn đáo hạn cuối cùng có tỷ lệ cược cao - kể từ năm 2016, người dùng giao dịch nhỏ bắt đầu đổ xô vào quyền chọn, trong đó giao dịch quyền chọn 0 DTE chiếm tỷ lệ từ 5% lên 43% tổng khối lượng giao dịch quyền chọn SPX.

Và việc "vĩnh viễn hóa" quyền chọn cuối kỳ thực ra đã cung cấp cho người dùng cơ hội để tiếp tục đặt cược vào "quyền chọn cuối kỳ" với tỷ lệ cược cao.

Rốt cuộc, việc thiết lập "ngày thực hiện" của quyền chọn truyền thống không phù hợp với thói quen giao dịch ngắn hạn của hầu hết người dùng, trong khi việc mở vị thế thường xuyên của "quyền chọn đáo hạn" lại khó tránh khỏi việc khiến người ta không chịu nổi. Vẫn lấy một giao thức nào đó trong sản phẩm quyền chọn để giới thiệu logic thiết kế cơ chế vĩnh viễn - hủy bỏ ngày đáo hạn cố định, mà thay vào đó điều chỉnh chi phí vị thế thông qua tỷ lệ phí vốn động.

Điều này có nghĩa là người dùng có thể nắm giữ các vị thế quyền chọn bán/mua vô thời hạn, chỉ cần thanh toán khoảng phí tài chính rất nhỏ hàng ngày (, thấp hơn nhiều so với lãi suất tài trợ của hợp đồng vĩnh viễn tại các sàn giao dịch tập trung ), điều này tương đương với việc người dùng có thể kéo dài chu kỳ nắm giữ vô hạn, chuyển đổi đặc tính tỷ lệ cược cao của "quyền chọn đáo hạn" thành một chiến lược bền vững, đồng thời tránh được thiệt hại thụ động do sự suy giảm theo thời gian (Theta).

Ví dụ có thể giúp cảm nhận rõ hơn về điều này, khi người dùng dùng USDT hoặc các tài sản dài đuôi khác làm ký quỹ để mở quyền chọn bán BTC trong 24 giờ, nếu giá BTC tiếp tục giảm, vị thế của họ có thể được giữ lâu dài để thu lợi nhuận lớn hơn; nếu phán đoán sai, tổn thất tối đa chỉ giới hạn ở ký quỹ ban đầu, không cần lo lắng về rủi ro thanh lý — đồng thời vào thời điểm hết hạn 24 giờ, có thể tự do lựa chọn có tiếp tục gia hạn hay không.

Sự kết hợp "lỗ giới hạn + lợi nhuận vô hạn + tự do thời gian" này, về bản chất đã chuyển đổi quyền chọn thành "hợp đồng vĩnh cửu phiên bản rủi ro thấp", giảm đáng kể rào cản tham gia cho nhà đầu tư nhỏ lẻ.

Tổng thể mà nói, giá trị sâu xa của việc chuyển đổi hình thức "tùy chọn vĩnh cửu dựa trên tiền điện tử" nằm ở chỗ, khi người dùng phát hiện bất kỳ loại token dài đuôi nào trong ví của họ, thậm chí là token meme cũng có thể trực tiếp chuyển đổi thành công cụ phòng ngừa rủi ro, và khi chiều thời gian không còn là kẻ thù của lợi nhuận, sản phẩm phái sinh on-chain mới có khả năng thực sự vượt qua thị trường ngách, xây dựng vị trí sinh thái đối đầu với các sàn giao dịch tập trung.

Từ góc độ này, "quyền chọn vĩnh viễn theo đồng tiền" thể hiện tiềm năng "cơ hội mới", có thể chính là một trong những yếu tố quan trọng làm cho cán cân giữa giao dịch on-chain và sàn giao dịch tập trung bắt đầu nghiêng.

Liệu giao thức quyền chọn on-chain có xuất hiện những giải thích đáng chú ý mới không?

Tuy nhiên, sự phổ biến rộng rãi của quyền chọn, đặc biệt là quyền chọn on-chain, vẫn đang ở giai đoạn rất sớm.

Rõ ràng, từ nửa cuối năm 2023, các tay chơi mới trong lĩnh vực sản phẩm phái sinh trên chuỗi đang khám phá những hướng đi kinh doanh hoàn toàn mới: dù là đòn bẩy nguyên bản trên chuỗi của Hyperliquid hay "tùy chọn vĩnh viễn theo đồng" của một giao thức nào đó, các sản phẩm giao dịch phái sinh phi tập trung thực sự đang ủ những biến số lớn cho sự thay đổi.

Đối với các giao thức thế hệ mới này, ngoài việc đạt được sự cạnh tranh tích cực với sàn giao dịch tập trung về tốc độ giao dịch và chi phí, cũng như cải thiện hiệu quả vốn của các tài sản dài hạn trên chuỗi, trong đó có tài sản tiền điện tử meme, điều quan trọng hơn là, dựa trên kiến trúc chuỗi, có thể tối đa hóa việc gắn kết lợi ích của cộng đồng, người dùng giao dịch và giao thức lại với nhau - nhà cung cấp thanh khoản, người dùng giao dịch, và kiến trúc của chính giao thức có thể hình thành một.