如何在 DeFi 市場的熊市中保持市場中立生存
文章探討在加密市場熊市中收益下滑導致的風險上升趨勢，提出評估 DeFi 協議投資機會時應綜合考慮的幾類風險，並通過實際案例說明如何計算風險調整後的目標收益率。TL;DR
一連串無休止的關稅被宣布，市場崩盤，山寨幣被徹底抹去。
你原本那些30%的低風險農場收益已經接近國債水平。
這不可能。你原本計劃依靠那30萬美元，年收益9萬美元，準備退休。收益必須繼續流入。
於是你開始走下風險曲線，追逐你虛幻的收益水平，仿佛市場會在乎你。
你把藍籌穩定幣換成了那些冷門的新項目；然後，你將這些更高風險的資產投入到新型的固定到期協議或自動做市商中。你對自己得意地一笑。香料繼續流動。
幾個星期過去，你開始質疑自己爲什麼一開始這麼避險。顯然，這是一種安全可靠的賺錢方式。
然後，意外來了。
你把畢生積蓄托付給了一個托管的、槓杆化的、L2包裝的超流動性基差交易項目，而它搞砸了，現在你的PT-shitUSD-27AUG2025損失了70%。你得到了些許的治理代幣來彌補損失，但幾個月後，這個項目被遺棄了。
這個故事雖然有些誇張，但它反映了我在熊市條件下，隨着收益壓縮，常見的現實情況。
在之前的文章《如何通過市場中立投資在 DeFi 中致富》中，我討論了爲什麼我認爲市場中立是一種長期的好投資。去閱讀那篇文章，了解分析風險的基本方法。在這裏，我將嘗試提供一份如何在收益熊市中生存的手冊。
人們難以適應新的現實，面對市場崩盤時，他們會加大風險以彌補差距，同時忽視這些決策的潛在成本。
市場中立的投資者也是投機者，他們的優勢取決於尋找失調的利率。與我們那些做方向性交易的同行不同，我們面對的結果通常是二元的：你每天小賺一點，或者一下子大虧。
在我看來，加密市場的中立利率在漲時會大幅失調，提供了超越真實風險的大量阿爾法收益，但在下跌時則相反，提供低於無風險利率（RFR）的回報，同時伴隨大量風險。
顯然，有時候是該加大風險的時候，也有時候是該收回風險的時候。那些無法看到這一點的人最終會變成感恩節的晚餐。
以一個例子爲例，目前，AAVE USDC 的年收益率爲2.7%，而 sUSDS 爲4.5%。
- AAVE USDC 只支付了 RFR 的60%，但要承擔智能合約、預言機、托管和金融風險。
- Maker 支付的利率比無風險利率（RFR）高出25個基點，但要承擔智能合約風險、托管風險以及在更高風險項目中的積極投資。
在分析 DeFi 市場中立投資的利率時，你需要考慮以下幾點：
- 托管風險
-財務風險
-智能合約風險
-無風險利率
你可以爲每種風險分配一個年化百分比風險，再加上無風險利率，結果就是每個投資機會所需的“風險調整回報”。任何高於這個利率的部分就是阿爾法收益，低於這個利率的部分就是逆阿爾法收益。
不久前，我計算了 Maker 調整其風險所需的回報率，得出 9.56% 作爲合理的補償。
SKY 儲蓄利率是 DeFi 的參考利率。它是阿爾法收益，還是僅僅是貝塔暴露？讓我們來看看：SSR 在 $USDS 上支付 6.5%，比聯準會的無風險利率高出 2.25%。爲了實現這一更高的利率，存款人需要承擔三種關鍵風險：托管風險、智能合約風險和財務風險。
托管風險：Maker 將資本分配到多個平台：$1.5B 在傳統金融（BlockTower），$1B 在 Spark，$612M 在 Spark 流動性層，$600M 在 Morpho（以 USDe 抵押貸款），$150M 在 AAVE。
（https://info.sky.money/collateral/spark，https://makerburn.com/#/rundown）
樂觀的假設是，托管/執行風險可以按年3%的價格定價，類似於機構托管成本/保險。智能合約風險：@NexusMutual爲SKY提供0.96%的市場開放保險。https://v2.nexusmutual.io/cover/product/45 財務風險：Maker持有約50%的TVL（總價值鎖倉）爲國庫券，且活躍投資額爲23億美元。如果我們將其與AAVE的4.69%風險定價進行對比（https://v2.nexusmutual.io/cover/product/97），那麼該系統的28% TVL部分的風險溢價爲1.31%。此外，Maker的1.15億美元首損資本覆蓋了最高1.4%的系統資本，從而降低了風險。由於我簡化了風險（假設USDC和鏈外國庫券的風險爲零，其他所有投資與AAVE的風險等同），我將忽略由初級資本抵消的風險。因此，考慮到這一點：SKY的隱含公平利率是多少？無風險利率 + 托管風險 + 智能合約風險 + 財務風險 = 風險調整後的回報 4.25% + 3% + 0.96% + 1.31% = 9.56% 你們中的一些人可能認爲2.25%的風險溢價是公平的補償，我很樂意聽聽你們的看法。
任何高於無風險利率的利率，要麼是阿爾法，要麼是貝塔，或者純粹是工作。給定足夠的時間，貝塔會爆發。在每一項投資中，你總是會有阿爾法和貝塔；它們是共混在一起的。你總是需要承受一定的貝塔風險才能獲取阿爾法，而這完全沒問題。市場中立投資的棘手之處在於如何區分這兩者，同時保持你的情緒，特別是貪婪，得到控制。更高的利率總是存在，但它們是經過風險調整的嗎？我爲自己承擔的風險得到了公平的補償嗎？
Maker的利率目前爲4.5%。
AAVE和Maker都持有初級資本（約佔總存款的1%），但即便有大量保險，存款人仍不應接受低於無風險利率的收益。
在黑色國庫券和監管鏈上發行人的時代，這種情況是由於慣性、丟失的密鑰和愚蠢資金造成的。
那該怎麼辦呢？取決於你的規模。
如果你有較小的投資組合（<500萬美元），仍然有一些具有吸引力的風險調整後選擇。檢查所有鏈部署中的更安全協議；它們通常會在一些低TVL的冷門鏈上提供激勵，或者在高收益、低流動性的永續合約上做一些基差交易。
如果你是大資金（>2000萬美元）：
購買國庫券並保持耐心。市場有利條件最終會回來。你也可以尋找場外交易（OTC）交易；項目方仍然在四處尋找TVL，並願意在你的利益上大幅稀釋其持有者的股份。
如果你有流動性提供者（LP），告訴他們這個消息，甚至可以讓他們提出提款。鏈上國庫券仍然不如真正的國庫券（假設你有有效的法律結構）。不要被不合理的風險吸引。好的機會會變得顯而易見。保持簡單，避免貪婪。你應該是爲了長期而在這裏，並正確管理風險；如果不這樣，市場會替你處理。
市場中立的第一條規則？
不要。被。爆倉。
聲明：
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市場中立的投資者也是投機者，他們的優勢取決於尋找失調的利率。與我們那些做方向性交易的同行不同，我們面對的結果通常是二元的：你每天小賺一點，或者一下子大虧。
在我看來，加密市場的中立利率在漲時會大幅失調，提供了超越真實風險的大量阿爾法收益，但在下跌時則相反，提供低於無風險利率（RFR）的回報，同時伴隨大量風險。
顯然，有時候是該加大風險的時候，也有時候是該收回風險的時候。那些無法看到這一點的人最終會變成感恩節的晚餐。
以一個例子爲例，目前，AAVE USDC 的年收益率爲2.7%，而 sUSDS 爲4.5%。
- AAVE USDC 只支付了 RFR 的60%，但要承擔智能合約、預言機、托管和金融風險。
- Maker 支付的利率比無風險利率（RFR）高出25個基點，但要承擔智能合約風險、托管風險以及在更高風險項目中的積極投資。
在分析 DeFi 市場中立投資的利率時，你需要考慮以下幾點：
- 托管風險
-財務風險
-智能合約風險
-無風險利率
你可以爲每種風險分配一個年化百分比風險，再加上無風險利率，結果就是每個投資機會所需的“風險調整回報”。任何高於這個利率的部分就是阿爾法收益，低於這個利率的部分就是逆阿爾法收益。
不久前，我計算了 Maker 調整其風險所需的回報率，得出 9.56% 作爲合理的補償。
SKY 儲蓄利率是 DeFi 的參考利率。它是阿爾法收益，還是僅僅是貝塔暴露？讓我們來看看：SSR 在 $USDS 上支付 6.5%，比聯準會的無風險利率高出 2.25%。爲了實現這一更高的利率，存款人需要承擔三種關鍵風險：托管風險、智能合約風險和財務風險。
托管風險：Maker 將資本分配到多個平台：$1.5B 在傳統金融（BlockTower），$1B 在 Spark，$612M 在 Spark 流動性層，$600M 在 Morpho（以 USDe 抵押貸款），$150M 在 AAVE。
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任何高於無風險利率的利率，要麼是阿爾法，要麼是貝塔，或者純粹是工作。給定足夠的時間，貝塔會爆發。在每一項投資中，你總是會有阿爾法和貝塔；它們是共混在一起的。你總是需要承受一定的貝塔風險才能獲取阿爾法，而這完全沒問題。市場中立投資的棘手之處在於如何區分這兩者，同時保持你的情緒，特別是貪婪，得到控制。更高的利率總是存在，但它們是經過風險調整的嗎？我爲自己承擔的風險得到了公平的補償嗎？
Maker的利率目前爲4.5%。
AAVE和Maker都持有初級資本（約佔總存款的1%），但即便有大量保險，存款人仍不應接受低於無風險利率的收益。
在黑色國庫券和監管鏈上發行人的時代，這種情況是由於慣性、丟失的密鑰和愚蠢資金造成的。
那該怎麼辦呢？取決於你的規模。
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如果你是大資金（>2000萬美元）：
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如果你有流動性提供者（LP），告訴他們這個消息，甚至可以讓他們提出提款。鏈上國庫券仍然不如真正的國庫券（假設你有有效的法律結構）。不要被不合理的風險吸引。好的機會會變得顯而易見。保持簡單，避免貪婪。你應該是爲了長期而在這裏，並正確管理風險；如果不這樣，市場會替你處理。
市場中立的第一條規則？
不要。被。爆倉。
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