Ethereum Breakout: تشريح لأربع شركات مدرجة في الولايات المتحدة مع احتياطيات ETH

المؤلف: كريستوفر روزا، محلل أبحاث في غالاكسي ديجيتال؛ الترجمة: 金色财经xiaozou

أدى استخدام مايكل سيلر (Michael Saylor) لهندسة التمويل في شركة Strategy (MSTR) لتخصيص بتكوين (BTC) على نطاق واسع إلى إحداث موجة من تقليد الشركات. حتى الآن، اعتمدت أكثر من 50 شركة استراتيجيتها التي تركز على بتكوين كاستراتيجية احتياطية، ولا يزال العدد في تزايد. ومع ذلك، هناك مجموعة من الشركات التي تفتح طرقًا جديدة - فهي لا تسعى فقط إلى التعرض للأصول المشفرة، بل تكرس أيضًا جهدها للاندماج في النظام الاقتصادي الخاص بإيثيريوم.

ستقوم هذه المقالة بتحليل معمق لأربع شركات أمريكية مدرجة في البورصة التي أنشأت احتياطات من الإيثيريوم، متتبعة بدقة مسارات تمويلها، وتقييم "تركيز الإيثيريوم" (عدد إيثيريوم المملوك لكل سهم)، وتحليل مستوى العلاوة الذي يمنحه السوق لاحتياطياتها من الإيثيريوم. بالإضافة إلى المؤشرات الكمية، سنستكشف أيضًا الآثار العميقة لهذه الاستراتيجيات على صحة شبكة الإيثيريوم، وإيكولوجيا الرهن، وبنية DeFi التحتية، كاشفين كيف أن هذه الاستراتيجيات المالية تعيد تشكيل الميزانية العمومية للشركات، وفي الوقت نفسه تضخ رأس المال الأساسي في النظام الاقتصادي اللامركزي للإيثيريوم.

** 1 、 SharpLink Gaming **** (****SBET ****) **

（1）خلفية الشركة

تأسست شركة SharpLink Gaming (رمز ناسداك: SBET) في عام 2019، وهي شركة تقنية عبر الإنترنت تقدم خدمات المراهنات المباشرة والألعاب التفاعلية لعشاق الرياضة من خلال منصة مملوكة. تقوم الشركة أيضًا بتطوير ألعاب مجانية وتطبيقات موبايل، وتقدم خدمات تسويقية لوسائل الإعلام الرياضية، والدوريات، والفرق، ومنصات المراهنات لتعزيز ولاء المستخدمين. تغطي ألعابها الرياضية الحقيقية والألعاب المحاكية أكثر من 2 مليون مستخدم، مع إنفاق سنوي يقارب 40 مليون دولار، وقد حصلت على تراخيص التشغيل في جميع الولايات الأمريكية التي تسمح بممارسة الألعاب الرياضية الافتراضية والمراهنات عبر الإنترنت.

بدأت SharpLink منذ الشهر الماضي بدمج ETH في الميزانية العمومية من خلال تمويلات مزيج من الاستثمار الخاص (PIPEs) والإصدارات في السوق (ATM). وشرح الإدارة أن هذه الخطوة تأتي من إيمان راسخ بمستقبل ETH كأصل رقمي قابل للبرمجة يمكن أن يحقق عوائد، مما يمكن الشركة من تحقيق الأرباح من خلال الرهان والفرص المرتبطة بالعائدات. من المهم ملاحظة أن هذه الاستراتيجية المالية المبتكرة لا تحل محل الأعمال الأساسية للألعاب والمراهنات التفاعلية، بل تعتبر تكملة استراتيجية للأعمال الرئيسية.

（2）التمويل وETH حالة الاستحواذ

! mlRL267u7r1qEhrGmQtWgWYF41RU1evPg1eBuv53.png

（3）ETHتكوين وحالة الرهانات

لقد قامت SharpLink بتخزين جميع احتياطياتها من ETH في عملية الرهن، وحصلت على مكافأة رهن قدرها 100 ETH خلال الفترة من 28 يونيو إلى 4 يوليو، مما أدى إلى وصول إجمالي عائدات الرهن منذ بدء البرنامج في 2 يونيو إلى 322 ETH.

（4）الرؤى الأساسية

تقوم SharpLink Gaming بترتيب استراتيجياتها على الإيثريوم، مما يجعلها أكبر حائز للاحتياطي من ETH بين الشركات العامة حاليا. من خلال عدة جولات من تمويل الأسهم، بما في ذلك تمويل PIPE الكبير بقيمة 425 مليون دولار وإصدار ATM لاحق، قامت الشركة بسرعة ببناء أكبر مركز للإيثريوم في الصناعة. على الرغم من وجود مخاطر في هذه الاستراتيجية المالية بسبب تقلبات سعر ETH، إلا أنها تخلق أيضًا إمكانيات كبيرة للعائدات من الإيداع، مما يبرز جاذبية الأصول الرقمية المعتمدة على إثبات الحصة كأصول احتياطية. من خلال إيداع احتياطي من ETH بنسبة 100%، لا تحقق SharpLink العائدات فحسب، بل تعزز أيضًا بشكل مباشر أمان واستقرار شبكة الإيثريوم - مما يزيد من تنوع مشاركة الموثقين ويربط رأس المال المؤسسي بشكل عميق مع الصحة العامة للبروتوكول.

2**،تقنيات الغمر BitMine（BMNR）**

（1）خلفية الشركة

تعد شركة BitMine Immersion Technologies (الرمز في بورصة نيويورك: BMNR) شركة بنية تحتية للبلوكشين مقرها في لاس فيغاس، تقوم بتشغيل مناجم بيتكوين على مستوى صناعي، وتبيع معدات التبريد الغاطس، وتستضيف أجهزة التعدين التابعة لجهات خارجية في مناطق الطاقة المنخفضة التكلفة مثل تكساس وترينيداد.

في 30 يونيو، جمعت الشركة حوالي 250 مليون دولار من خلال البيع الخاص لـ 55.6 مليون سهم (بسعر 4.50 دولار لكل سهم) لتوسيع احتياطياتها من الإيثيريوم. كجزء من الصفقة، تم تعيين توم لي، المؤسس المشارك لشركة Fundstrat، رئيسًا لمجلس إدارة BitMine، وستوجه إضافة هذا الاستراتيجي المعروف في التشفير خطة توسيع تخصيص الإيثيريوم.

（2）التمويل وETH حالة الاستحواذ

! 7mpxp08UuTgV09MHSHdltsQur4K2GMo6JKMfBApZ.png

（3）ETHالتكوين وحالة الرهن

BMNR تمتلك احتياطيًا كبيرًا من ETH، ولكن حتى وقت كتابة هذا المقال، لم تتوفر معلومات عامة تؤكد ما إذا كانت قد استخدمت جزءًا من ETH في الرهن النشط أو النشر على السلسلة.

（4）الرؤى الأساسية

جمعت BitMine 250 مليون دولار لتمويل ميزانيتها العمومية، مما أضاف حوالي 81,380 ETH، ليصل إجمالي حيازتها إلى أكثر من 163,000 ETH. لدعم هذا التراكم، قامت الشركة بتوسيع إجمالي الأسهم المدروسة إلى أكثر من 56 مليون سهم، بزيادة تصل إلى حوالي 13 مرة. يبرز هذا المستوى من تخفيف الأسهم الحاجة إلى إصدار أسهم ضخمة لدعم استراتيجية احتياطي الإيثيريوم على نطاق واسع، بالإضافة إلى الطابع الكثيف للتمويل المطلوب لتجميع ETH في السوق العامة.

3**、بت ديجيتال（BTBT）**

（1）خلفية الشركة

بيت ديجيتال (رمز ناسداك: BTBT) هي منصة أصول رقمية في نيويورك تأسست في عام 2015، وكانت في البداية تدير مزارع تعدين بيتكوين صناعية في الولايات المتحدة وكندا وآيسلندا.

في يونيو 2025، جمعت الشركة حوالي 172 مليون دولار من خلال إصدار عام لاحق مع الطرح الكامل، وبتكامل مع عائدات بيع 280 BTC، أعادت إعادة تخصيص رأس المال إلى الإيثيريوم، حيث قامت بشراء حوالي 100,603 ETH، وتمت عملية التحول الاستراتيجي إلى نموذج الإيثيريوم للرهون الاحتياطية تحت قيادة الرئيس التنفيذي وذو الخبرة في صناعة التشفير سام تابار.

（2）تمويل وETH حالة الاستحواذ

! 7mpxp08UuTgV09MHSHdltsQur4K2GMo6JKMfBApZ.png

（3）ETH التكوين وحالة الرهن

حتى 31 مارس، تمتلك Bit Digital حوالي 24,434 ETH، منها 21,568 ETH في حالة رهن نشط. تظهر تقارير الشركة أن متوسط العائد السنوي لنشاط رهن ETH لعام 2024 هو 3.2%.

بعد إكمال التحول الاستراتيجي، قامت Bit Digital بتوسيع احتياطياتها من ETH بشكل كبير من خلال الاكتتاب العام وبيع BTC، ليصل إجمالي حجم الحيازة إلى 100,603 ETH. على الرغم من أن الشركة لم تكشف بعد عن كمية ETH المرهونة المتوقعة والعائد المتوقع بعد التحول، إلا أن عملياتها السابقة تشير إلى أنها ستواصل تحقيق العوائد من خلال الرهن على إيثيريوم.

（4）الرؤى الأساسية

يُعتبر التحول المالي لشركة Bit Digital ملحوظًا بشكل خاص، حيث يجمع بين الاكتتاب العام التقليدي وعمليات تحويل BTC غير التقليدية إلى ETH. وقد جعلت هذه الاستراتيجية الشركة واحدة من أبرز الشركات المدرجة في مجال العملات المشفرة، مما يُظهر الثقة القوية للشركة في قدرة ETH على توليد الإيرادات مقارنةً بوظيفة الميزانية العمومية السلبية لـ BTC.

** 4****、**** GameSquare (GAME)**

（1）خلفية الشركة

تعتبر GameSquare Holdings (رمزها في ناسداك: GAME) مجموعة إعلامية للألعاب مقرها في تكساس، تمتلك علامات تجارية مثل FaZe Clan وStream Hatchet وGCN، وتقدم خدمات تسويق ومحتوى مدفوعة بالمبدعين للمعلنين العالميين الذين يستهدفون جيل Z. في يوليو، جمعت الشركة حوالي 8 ملايين دولار من خلال إصدار أسهم لاحق، وتعاونت مع مؤسسة التشفير Dialectic لإطلاق خطة احتياطي الإيثيريوم، حيث تخطط لتخصيص ما يصل إلى 100 مليون دولار من ETH، بهدف تحقيق عائد يتراوح بين 8% إلى 14%.

（2）التمويل وETH حالة الاستحواذ

! uy9GiBV0NXF59dtak7oWYfbrPcU5SjmWWc6UnwxZ.png

（3）ETH التكوين وحالة الرهان

أنشأت GameSquare أول استحواذ لها على الإيثريوم، كجزء مهم من استراتيجيتها للاحتفاظ بالأصول الرقمية، حيث اشترت ETH بقيمة 5 ملايين دولار. تشير هذه الخطوة إلى دخول الشركة الرسمي إلى مجال احتياطي الأصول المشفرة، مع الهدف من تحقيق تنويع الأصول ودعم الابتكار على المدى الطويل.

（4）الرؤى الأساسية

استراتيجية GameSquare للتحول إلى احتياطي الإيثريوم تعني أنها تتطلع طموحًا لتجاوز حدود الأعمال الأساسية لوسائط الألعاب. من خلال التعاون مع Dialectic واستخدام منصتها Medici، تخطط الشركة لاستثمار الأموال في مجال التمويل اللامركزي (DeFi) لتحقيق عوائد ملحوظة تتراوح بين 8% إلى 14% - وهو ما يتجاوز بكثير عوائد الإيثريوم التقليدية (التي عادة ما تكون بين 3% إلى 4%). إذا تم تنفيذ هذه الاستراتيجية بشكل صحيح، فسوف تعزز من سيولة بروتوكولات DeFi الرئيسية، وتزيد من مشاركة المدققين، مما يعزز مباشرة استقرار وتطوير النظام البيئي للإيثريوم ككل، مما يرسخ أساسات بنية DeFi التحتية من خلال المشاركة النشطة لرأس المال المؤسسي.

5**،تركيزETH****

تم إنشاء مؤشر تركيز ETH من قبل SharpLink Gaming، وهو يوفر للمستثمرين معايير واضحة وقابلة للمقارنة لتقييم حجم احتياطي ETH للشركات المدرجة. يستند هذا المؤشر إلى كمية ETH المحتفظ بها لكل 1000 سهم من الأسهم الموزعة بالكامل، ويشمل بشكل شامل عوامل التخفيف المحتملة مثل حقوق الملكية، خيارات الأسهم والأدوات القابلة للتحويل. تأتي بيانات حيازة ETH المعروضة من الإفصاحات المباشرة للشركات أو تقديرات مبنية على تخصيص كامل للمبلغ المعلن لجمع الأموال في ETH، بينما تأتي أسهم التخفيف بالكامل من ملفات الإفصاح الخاصة بالشركات، بلومبرغ، وثائق SEC وقواعد البيانات المالية، مما يضمن تناسق ودقة البيانات عبر الشركات. يوفر هذا المؤشر للمستثمرين أداة مقارنة بصرية تعتمد على انكشاف ETH لكل سهم.

! J9XGyZ8ytpyYdZuknH1Sev0OjonNb67v5dmkFlhz.png

（1）القيمة السوقية بالنسبة لETHعلاوة القيمة الدفترية للاحتياطي

! Y1lIW5p8R9quxLTYwkD7XSjluiBNgWH9EzUgyNnH.png

تظهر الصورة أعلاه مضاعفات القيمة السوقية لكل شركة بالنسبة للقيمة الدفترية لحيازتها من الإيثريوم (محسوبة بضرب إجمالي كمية ETH المحتفظ بها في سعر التكلفة لكل عملة وهو 2,600 دولار). تشير المضاعفات الأعلى إلى أن تسعير المستثمرين يتضمن قيمة خيارات استراتيجية أو توقعات مستقبلية تفوق بكثير حيازات ETH الأساسية. تتصدر GameSquare (GAME) بمعدل مضاعف يبلغ حوالي 13.8، مما يعكس تفاؤل السوق بشأن حصتها المبكرة من ETH؛ بينما BitMine (BMNR) بعد إغلاق جولة تمويل جديدة بقيمة 250 مليون دولار، تتداول بمعدل مضاعف يبلغ حوالي 5؛ بينما Bit Digital (BTBT) وSharpLink (SBET) تتمتعان بمعدلات مضاعفة أكثر اعتدالًا، مما يدل على توقعات السوق المتحفظة نسبيًا. لكن يجب ملاحظة أنه إذا انخفض سعر ETH بشكل حاد، فقد تزيد المضاعفات العالية من مخاطر الانخفاض.

（2）الرؤى الأساسية

ETH** ونظرية احتياطي البيتكوين**

يعتبر ظهور احتياطي الإيثريوم علامة على تطور استراتيجي مهم في الشركات المشفرة المدرجة. على الرغم من أن النظرية الأساسية للبيتكوين تتمثل في كونه قيمة مخزنة سلبية، تشبه الذهب الرقمي، إلا أن الإيثريوم يمتلك أيضًا ميزة فريدة تتمثل في القدرة على توليد عائدات نشطة من خلال استراتيجية الرهن وDeFi. تركز هذه المقالة على أربع شركات قد وضعت الإيثريوم كأصل احتياطي يحقق عائدات: شركة SharpLink وBitMine قد التزمتا (أو تخططان) لرهن 100% من حيازتهما للحصول على مكافآت الرهن على مستوى البروتوكول؛ بينما تأخذ GameSquare خطوة إضافية من خلال التعاون مع Dialectic لتبني استراتيجيات DeFi معقدة سعياً وراء عائدات محسنة مع مراعاة المخاطر. إن هذا الاحتضان للإيثريوم الذي يحقق الدخل يتناقض بشكل حاد مع نموذج الاحتياطي السلبي وغير المدفوع للبيتكوين، مما يشير إلى تحول في إدارة المالية المؤسسية نحو نمط نمو نشط في الميزانية العمومية.

على عكس العديد من شركات الاحتياطي التي تعتمد على السندات القابلة للتحويل والرافعة المالية (كما ورد في التقرير البحثي الأخير لشركة غالاكسي للأوراق المالية)، فإن الشركات الأربع الرائدة في احتياطي ETH، وهي SharpLink وBitMine وBit Digital وGameSquare، قد بنت احتياطياتها بالكامل من خلال تمويل الأسهم. وهذا يعني أنها لا تعاني من ضغوط استحقاق الديون، ولا التزامات دفع الفوائد، ولا مخاطر التخلف عن السداد في أوقات انخفاض سوق التشفير. إن خاصية عدم وجود رافعة مالية تقلل بشكل كبير من هشاشة النظام، وتجنب مخاطر إعادة التمويل وتخفيف الأسهم الناتجة عن السندات القابلة للتحويل ذات العمق السعري.

المفتاح هو أن استراتيجيات احتياطيات الإيثيريوم هذه قدمت ابتكارًا هيكليًا: رأس المال الإنتاجي. من خلال تخزين الإيثيريوم، يمكن للشركات أن تحقق عائدات أصلية تتراوح بين 3% و5% من البروتوكول، مما يعزز بشكل مباشر أمان واستقرار شبكة الإيثيريوم. كلما زادت كمية الإيثيريوم التي تحتفظ بها الشركات وتقوم بتخزينها بشكل نشط، زادت موثوقية مجموعة مدققي الإيثيريوم وقدرتها على تحمل المخاطر، مما يؤدي إلى دورة إيجابية طويلة الأمد بين رأس المال الخاص بالشركات وصحة البروتوكول.

في الواقع، من المحتمل أن يكون بروز شركات الاحتياطي ETH أحد العوامل الرئيسية التي دفعت حجم رهن الإيثيريوم إلى تجاوز أعلى مستوى تاريخي في 9 يوليو (أكثر من 35 مليون ETH مرهونة، تمثل أكثر من 30% من الإجمالي).

! 9e9rw4pAhacLJfT50rjRBM12GuqNyj9Y1gbOhLWC.png

بالنسبة لـ GameSquare، تخطط الشركة لتنفيذ استراتيجيات العائد المعزز من خلال التعاون مع شركاء مثل Dialectic، وقد يتم تخصيص احتياطياتها من ETH للبروتوكولات الأصلية لـ DeFi مثل الإقراض، وتوفير السيولة (LPing) أو إعادة الرهن. هذه الخطوة لا تعزز فقط العوائد المحتملة، بل تعزز أيضًا سيولة السوق اللامركزية و مشاركة المؤسسات، مما يقوي بيئة بروتوكول الإيثيريوم الأساسية.

من يتحمل أكبر مخاطر تخفيض الأسهم؟

! gpdNZRItV9S8m7AEZgJtDy0bg1QexbBs9NuwhEIX.png

يجب على المستثمرين تقييم بعناية كيف أن تمويل حقوق الملكية (خاصة صفقات PIPE) يمكن أن يخفف من حقوق المساهمين الحاليين ويضغط على سعر السهم من خلال إصدار أسهم جديدة في السوق. تمويل PIPE الضخم من BitMine يجعلها عرضة بشكل خاص لتأثيرات التخفيف الكبيرة على المدى القصير وتقلبات أسعار الأسهم. بينما يؤدي مزيج PIPE وATM الذي اعتمدته SharpLink إلى تخفيف فوري ويستمر في توليد ضغط تدريجي. بالمقارنة، تستخدم Bit Digital و GameSquare طرق الاكتتاب العامة الأكثر شفافية وعادة، مما يجعل تأثير التخفيف أوضح وقد تكون المخاطر السوقية أقل. في النهاية، تواجه الشركات التي تختار هيكل PIPE مخاطر أعلى من صدمات السوق الأولية مقارنةً بـ ATM والاكتتابات العامة التقليدية (خاصة في أوقات التقلب)، على الرغم من أن جميع هذه الاستراتيجيات التي تركز على حقوق الملكية تتجنب ميزات السندات القابلة للتحويل ذات الرفع العالي في نموذج مايكل سيلر المعتمد من قبل Strategy.

6**، الاستنتاج**

يبدو أن التقلبات الشديدة في أسعار أسهم احتياطي الإيثريوم قد تشبه دورات الارتفاع والانخفاض المضاربة الشائعة لعملات الميم، ولكن هناك اختلاف جوهري في الاستراتيجيات التي اعتمدتها الشركات الأولى التي تحتفظ بالإيثريوم: هذه الشركات لا تعتمد على التلاعب بالسوق أو التعرض السلبي للأصول، بل تعمد بشكل متعمد إلى وضع الإيثريوم كأصل احتياطي إنتاجي - من خلال التحقق للحصول على عائدات أصلية، أو في بعض الحالات، تخصيصه لاستراتيجيات DeFi أكثر تعقيدًا. وهذا يجعلها تختلف عن الشركات الرائدة في احتياطي البيتكوين التي تتبع نمط "الذهب الرقمي" السلبي، وغالبًا ما تمول من خلال السندات القابلة للتحويل ذات الرافعة المالية العالية. بالمقارنة، فإن الشركات الأربعة الحالية التي تحتفظ بالإيثريوم (SharpLink و BitMine و Bit Digital و GameSquare) جميعها تعتمد استراتيجيات تمويل الأسهم، مما يتيح لها تجنب ضغوط السداد ومخاطر الضعف الهيكلي المرتبطة بفجوة الاستحقاق.

المفتاح هو أن هذه رؤوس الأموال ليست رؤوس أموال غير مستغلة. من خلال رهن ETH، تعزز هذه الشركات مباشرة أمان الموثقين في الشبكة واستقرار طبقة البروتوكول. على سبيل المثال، عندما تعتمد GameSquare استراتيجيات عوائد أصلية لـ DeFi، قد تدعم رؤوس الأموال الاحتياطية أيضًا توفير السيولة، وسوق الإقراض، والبنية التحتية الأخرى على إيثريوم. على الرغم من أن مخاطر التخفيف، ومخاطر العقود الذكية، وتقلبات الأسعار لا تزال قائمة، يمكن للمستثمرين استخدام أدوات مثل تحليل تأثير التخفيف، وتقييم علاوة السعر إلى القيمة الدفترية لتقييم مخاطر الانخفاض وإمكانات الارتفاع المدفوعة بالعائد. في النهاية، توفر هذه الموجة من احتياطيات ETH نموذجًا جديدًا أكثر مشاركة وإنتاجية لرأس المال - بينما يتم إدخال فئة أصول احتياطية جديدة قائمة على السوق في الشركات على السلسلة، من المحتمل أن تعزز في الوقت نفسه نظام إيثريوم البيئي.