ترميز الأصول الأسهم: هل هي ضجة تسويقية أم بداية ثورة مالية

مؤخراً، أطلقت منصة تداول معروفة منتج ترميز الأصول للأسهم، مما أثار ضجة كبيرة في دائرة Web3. كشخص يتابع تقنية البلوكتشين منذ فترة طويلة، أود أن أتحدث معكم عن الحقيقة وراء هذا المنتج. بصراحة، يبدو أن هذه أكثر كأنها حملة تسويقية مدروسة بدلاً من أن تكون ابتكاراً تقنياً حقيقياً.

ملخص

المنتج الذي أطلقته هذه المنصة لترميز الأصول المتعلقة بالأسهم، يبدو في الواقع وكأنه حملة تسويقية مدروسة بعناية. الهدف الرئيسي هو السيطرة على النقاش الساخن حول ترميز الأصول المادية (RWA)، ولكن من حيث الابتكار العملي، لا توجد الكثير من النقاط البارزة. باختصار، لقد استخدمت المنصة البلوكتشين كأداة للترويج للعلامة التجارية، ولم تستفد بشكل كامل من المزايا الأساسية للبلوكشين، مثل اللامركزية والتوافق.

نموذج "التعبئة التركيبية" للمنصة يعاني من نقص في الهيكل القانوني والوظائف مقارنة بنموذج "التوأم الرقمي" لبعض المنافسين. ما تقدمه فعليًا للمستخدمين هو عقد مشتقات وليس الملكية الحقيقية للأصول الأساسية. على الرغم من أنها تدعي أنها تستطيع تقديم تعرض للأسواق الأمريكية للعملاء في الاتحاد الأوروبي، إلا أن ذلك يمكن تحقيقه بسهولة باستخدام أدوات التمويل التقليدية، ولا داعي لتعقيد الأمر بهذه الطريقة. بالإضافة إلى ذلك، فإن الرؤى التي تبدو جذابة مثل "التداول على مدار الساعة" و"الاستثمار الخاص في الأسهم الخاصة" يصعب تحقيقها في الواقع.

على الرغم من أن المنصة قد نجحت في تقديم نفسها كمبتكر في الصناعة من خلال هذا المنتج، إلا أن معناها الحقيقي يكمن في الإشارة إلى طريق محتمل لدمج التمويل التقليدي والتمويل اللامركزي. وقد يكون هذا الطريق مدفوعًا من قبل شركات Web2 التي تستطيع تبسيط تعقيدات Web3 ثم حزمها في نظام بيئي أكثر قابلية للتحكم.

أربعة نماذج رئيسية لترميز الأصول للأسهم

قبل أن نحلل هذا المنتج بعمق، نحتاج أولاً إلى فهم بعض الطرق المختلفة لترميز الأصول للأسهم. تمامًا كما توجد طرق متعددة للطهي، فإن نقل الأسهم التقليدية إلى البلوكتشين له عدة مسارات.

الأصول المدمجة

هذه طريقة للتمويل اللامركزي بحتة. لا تحتاج إلى امتلاك أي أسهم حقيقية، بل تقوم من خلال الرهن الزائد لمجموعة من الأصول المشفرة (مثل ETH) في عقد ذكي، ب"خلق" عملة قادرة على تتبع أي أصل واقعي (بما في ذلك الأسهم). يتم تحديد سعر العملة الاصطناعية من خلال العقد الذكي: من خلال استخدام الأوراق المالية للحصول على أسعار الأصول في العالم الحقيقي، يتم تسوية أرباح وخسائر حاملي العملة بناءً على ذلك، مما يضمن ارتباط قيمة العملة بسعر الأصل المستهدف.

في هذا النموذج، ما يثق به المستخدمون هو الشيفرة ونموذج الاقتصاد. إنهم يراهنون على أن نظام العقود الذكية هذا قوي بما فيه الكفاية، وأن أسعار الضمانات الزائدة مستقرة ولن تنهار.

تغليف مركب

هذه في الأساس طريقة للمنتجات المشتقة. العملات التي يشتريها المستخدم تمثل في الواقع عقدًا تم توقيعه مع المنصة - حيث تعد المنصة بدفع عائد يساوي مقدار تقلب سعر الأسهم المقابل لحاملي العملات. للوفاء بهذا الالتزام الدفع، تقوم المنصة عادة بشراء أسهم حقيقية كتحوط، لكن هذا ليس التزامًا قانونيًا. نظريًا، طالما أنه يمكن الحصول على موافقة تنظيمية، يمكنها أيضًا استبدال حيازة الأسهم من خلال شراء العقود الآجلة أو غيرها من المنتجات المشتقة، دون الحاجة إلى شراء الأسهم بنسبة 1:1. كما أن المنصة ليست ملزمة بالكشف عن تفاصيل حيازة الأسهم المحددة لحاملي العملات.

في هذا النموذج، ما يثق به المستخدمون تمامًا هو منصة التداول والجهات التنظيمية التي تقف وراءها.

التوأم الرقمي

هذا هو النموذج الأكثر قبولًا حاليًا. يجب على الجهة المصدرة عند إصدار عملة واحدة أن تودع بالفعل سهمًا مطابقًا في بنك وصي خاضع للتنظيم. العملة التي بحوزة المستخدم تشبه "شهادة المطالبة الرقمية" لسهم.

في هذا الوضع، يحتاج المستخدمون إلى الثقة في الجهة المصدرة، والبنك الحارس، والجهات التنظيمية في نفس الوقت، لكن الخبر الجيد هو أنه عادة ما توجد أدوات على البلوكتشين (مثل إثبات احتياطي بعض الأوراكيل) تتيح للمستخدمين التحقق في أي وقت مما إذا كانت الأسهم في "الخزينة" لا تزال موجودة.

الأوراق المالية الرقمية الأصلية

هذا هو النموذج الأكثر ثورية. لم تعد الأسهم "ظل" الأصول خارج السلسلة، بل "تولد" مباشرة على البلوكتشين. البلوكتشين نفسه هو سجل الملكية القانوني، مما يضع حداً نهائياً للشهادات الورقية والأنظمة المركزية.

في هذا النموذج، الثقة التي يمتلكها المستخدمون هي في شبكة البلوكتشين نفسها والإطار القانوني الذي يعترف بهذا الشكل.

مقارنة تحليلية

تجميع التغليف مقابل الأصول المركبة

نقطة مشتركة: كلاهما يوفر للمستخدمين تعرضًا اقتصاديًا للأسهم بدلاً من الملكية المباشرة. في جوهرها، كلاهما أدوات مشتقة تهدف إلى تكرار أداء أسعار الأسهم.

الاختلافات: يكمن الفرق الجوهري في أساس الثقة.

يأتي الثقة في التعبئة الاصطناعية من المؤسسات والجهات التنظيمية. يثق المستخدمون في أن هذه الشركة الخاضعة للتنظيم ستفي بالتزاماتها التعاقدية.

يأتي الثقة في الأصول الاصطناعية من الشيفرة واللعبة الاقتصادية. يثق المستخدمون في متانة الشيفرة، وأن الضمانات الزائدة يمكن أن تضمن استقرار قيمة الأصول الاصطناعية.

التجميع مقابل التوأم الرقمي

النقطة المشتركة: من الناحية النظرية، يحتفظ المصدرون في كلا النموذجين بأسهم حقيقية كدعم.

النقاط المختلفة:

تختلف أهداف امتلاك الأسهم: يتمثل الغرض من احتفاظ نمط التغليف الاصطناعي بالأسهم في التحوط من المخاطر الخاصة به، وهي وسيلة لإدارة المخاطر وليست التزامًا قانونيًا مباشرًا على المستخدم. بينما يتعين على الجهة المصدرة للتوأم الرقمي الالتزام قانونيًا بامتلاك وتخزين سهم حقيقي واحد مقابل كل عملة يتم إصدارها.

تختلف ملكية الأصول والمخاطر: في نموذج التغليف الاصطناعي، الأسهم تعتبر من أصول الشركة، والمستخدم هو مجرد دائن غير مضمون. إذا أفلس الشركة، ستستخدم هذه الأسهم لسداد جميع الدائنين، وليس لدى المستخدم أي أولوية. أما في نموذج التوأم الرقمي، يتم تخزين الأسهم في حسابات وصاية معزولة تم إنشاؤها لمصلحة المستخدم، ويمكن من الناحية النظرية عزلها عن مخاطر إفلاس الجهة المصدرة، مما يضمن حقوق ملكية الأصول للمستخدم بشكل أقوى.

تختلف فائدة البلوكتشين: يتم تقييد العملات المشفرة المُغلفة بالترميز داخل "حدائقها المسورة"، ولا يمكنها التفاعل مع بروتوكولات التمويل اللامركزي الخارجية. بينما التوأم الرقمي مفتوح، حيث يمكن للمستخدمين سحبه إلى محافظهم، لاستخدامه في الإقراض اللامركزي، والتداول، وغيرها، مما يوفر قابلية تجميع حقيقية.

مشكلة رئيسية

ضرورة استخدام البلوكتشين

يمكن أن يتم هذا المنتج بالكامل دون الحاجة إلى البلوكتشين. الوظيفة التي يوفرها، وهي السماح للمستخدمين الأوروبيين بالاستفادة من ارتفاع أسعار الأسهم الأمريكية دون الحاجة إلى امتلاكها، يمكن تحقيقها تمامًا من خلال عقود الفروقات (CFD) أو غيرها من المشتقات، وقد كانت هذه المنتجات موجودة في عالم المال التقليدي لعشرات السنين. يمكن للمنصة أن تسجل من اشترى كم باستخدام قاعدة بيانات مركزية عادية، ولا حاجة على الإطلاق لاستخدام البلوكتشين.

لماذا نستخدمها إذن؟ الجواب بسيط: التسويق. في الوقت الذي أصبحت فيه رموز الأصول والرموز شائعة على مستوى العالم، فإن وضع "البلوكتشين" و"عملة" على المنتجات يمكن أن يجذب الانتباه على الفور، ويخلق الأخبار، ويرفع أسعار أسهم الشركة، ويجعلها تبدو كمبتكرين يتصدرون العصر.

محدودية النظام البيئي للتمويل اللامركزي

الواقع هو: هذه العملات التي تمثل الأسهم لا يمكن أن تبتعد خطوة واحدة عن تطبيق المنصة. على الرغم من أنها تصدر على البلوكتشين العامة، إلا أن العقد الذكي ينص على "رمز الوصول"، مما يسمح فقط بالتحويل بين المحافظ المعتمدة من المنصة. هذا يعني أن المستخدمين لا يمكنهم سحبها إلى محافظهم الخاصة، ولا يمكنهم تداولها في بورصات لا مركزية، ولا يمكنهم استخدامها كضمان للحصول على قروض - كل إمكانيات التركيب في Web3 بعيدة عن المستخدم.

لماذا يحدث هذا؟ هذا من أجل السيطرة والامتثال. بمجرد الفتح، لا يمكن للمنصة إدارة متطلبات التنظيم مثل KYC/AML. لذلك، تفضل التضحية بروح الانفتاح الأساسية للبلوكتشين لبناء "حديقة مسورة" آمنة تمامًا.

تناقض نموذج الثقة

الواقع هو: يجب على المستخدمين الثقة بنسبة 100% في المنصة. الشيء الوحيد الذي يمكن للبلوكتشين إثباته للمستخدم هو "أن المستخدم قد اشترى بالفعل عقدًا من المنصة". لكنه لا يستطيع إثبات ما إذا كانت المنصة قد اشترت حقًا الأسهم للتحوط من المخاطر، ولا يمكنه إثبات ما إذا كانت المنصة ستظل قادرة على سداد هذا العقد في حالة إفلاسها.

لقد شكل هذا تناقضًا كبيرًا. تم إنشاء البلوكتشين لإزالة الثقة في المؤسسات المركزية، لكن هذا النموذج يتطلب من المستخدمين وضع كل ثقتهم في شركة واحدة. إذا كان الأمر كذلك، فما هو المعنى من استخدام البلوكتشين لإثبات "لقد اشتريت" هذه المسألة الصغيرة؟

وظيفة مفرطة في الترويج

24x7 واقع التحديات في التداول طوال اليوم

يبدو الأمر جميلاً، لكن الواقع قاسي. لماذا تجرؤ هذه المنصة على الوعد "24x5" بدلاً من "24x7"؟ لأن عطلة نهاية الأسبوع، هي "ثقب أسود للمخاطر" في الأسواق المالية العالمية.

تحتاج أي سوق تداول إلى صانعي السوق لتوفير السيولة. يحتاج صانعو السوق إلى شراء الأسهم في السوق الحقيقي عندما يشتري المستخدمون العملات من أجل التحوط ضد المخاطر. ولكن في عطلة نهاية الأسبوع، تكون جميع بورصات الأسهم الرئيسية مغلقة، فإلى أين يذهب صانعو السوق للتحوط؟ إذا لم يتمكنوا من التحوط، سيتعين عليهم تحمل جميع المخاطر بأنفسهم. وإذا حدث شيء كبير في عطلة نهاية الأسبوع، وانخفض سعر السهم بشكل حاد عند افتتاح السوق يوم الإثنين، قد يتعرض صانعو السوق للإفلاس.

حتى في ليالي من الاثنين إلى الجمعة، نظرًا لأن سوق الأسهم الحقيقي قد أغلق، يمكن لصانعي السوق فقط استخدام أدوات مثل عقود الفروقات لعمل تحوط غير كامل. لتعويض المخاطر، سيرفعون بشكل كبير من فارق السعر بين الشراء والبيع. لذلك، ستكون تكلفة التداول بعد ساعات العمل مرتفعة جدًا، وسيكون هناك نقص في السيولة، مما يجعلها مناسبة فقط للمستخدمين ذوي الاحتياجات العاجلة. إنه يشبه "مخرجًا طارئًا" باهظ الثمن، بدلاً من كونه طريقًا سريعًا سلسًا.

مخاطر وفرص الاستثمار في الأسهم الخاصة

طرحت بعض المنصات نشاطات تمنح عملات غير مدرجة لشركات، وقد أثار هذا الأمر متابعة فورية - حيث أوضحت الشركات المعنية أنها لم تفوض أي إصدار عملات ذات صلة، مما أثار ضجة في السوق. وهنا يبرز سؤالان رئيسيان: الأول هو لماذا يتم منح أسهم هذه الشركات الشهيرة؟ والثاني هو إذا كانت المنصات تدعي أن العملات مدعومة بأسهم حقيقية، من أين تأتي أسهم الشركات الخاصة غير المدرجة؟

الإجابة مخفية في "سوق الأسهم الخاصة الثانوية" التي يصعب على الأشخاص العاديين الوصول إليها. هنا، تكون المعاملات غير شفافة، والأسعار غير معلنة، والسيولة ضعيفة للغاية. من المحتمل أن تتمكن المنصة من شراء كمية صغيرة من الأسهم فقط من خلال هيكل "الأغراض الخاصة" (SPV) المعقد. وبما أن هذه الحصص قليلة العدد، حتى في حالة طرح الشركة للاكتتاب العام مستقبلاً، فإنها تفتقر إلى السيولة، لذا يتم اعتبارها كحيلة تسويقية تُقدم كهدية.

تعتبر استثمارات الأسهم الخاصة عادةً ذات عتبات عالية جداً، حيث تُفتح فقط "للمستثمرين المؤهلين"، والسبب الرئيسي في ذلك هو مخاطرها الكبيرة وعدم تناسق المعلومات. المؤسسات القادرة على المشاركة في هذه الاستثمارات يمكنها إتمام الصفقات دون الحاجة إلى الاعتماد على رموز الأسهم؛ بينما يُمنع الأشخاص العاديون من الوصول إليها لأنهم لا يحتاجون ولا يستطيعون تحمل هذه المخاطر. يبدو أن ترميز هذه الأصول هو "نشر الفرص"، لكنه في الواقع يدفع بالمخاطر التي لا ينبغي أن يتحملها الأشخاص العاديون نحو الجمهور - في جوهره، يشبه أكثر "نشر المخاطر".

نجاح التسويق وآفاق المستقبل

على الرغم من أن المنتج نفسه يفتقر تقنيًا إلى الجاذبية، إلا أن هذه المنصة تفوقت بشكل كبير في الوعي بالعلامة التجارية وحجم السوق على المنافسين الذين يمتلكون تقنيات أكثر قوة لكنهم أقل شهرة. لقد نجحت في ربط نفسها بسرد "مستقبل المال" الكبير، وهذا أمر بالغ الأهمية لشركة مدرجة.

طموح هذه المنصة لا يتوقف عند هذا الحد. لقد أعلنوا بالفعل أنهم سيقومون بإنشاء بلوكتشين خاص بهم من الطبقة الثانية في المستقبل، ويدعمون "إدارة الأصول الذاتية" للمستخدمين. هذه هي النقطة الأساسية! هذا يعني أن "الحديقة المسورة" الحالية ليست سوى مرحلة انتقالية، تجربة لجمع المستخدمين، واختبار التكنولوجيا، والتفاوض مع الجهات التنظيمية. عندما تفتح أبواب الحديقة حقًا، قد يتم قلب جميع القيود التي نناقشها اليوم.

أخيرًا، تخبرنا هذه القضية أن التبني الواسع لـ Web3 قد لا يكون ممكنًا بدون وسطاء الإنترنت التقليديين. لأن التمويل اللامركزي البحت لا يزال معقدًا جدًا بالنسبة للناس العاديين. وهذه المنصات هي الأكثر خبرة في جعل الأمور المعقدة بسيطة وسلسة وسهلة الاستخدام. إنهم مثل مترجمي اللغة، يروون قصة Web3 بلغة مفهومة للجمهور.

لذا، استنتاجنا النهائي هو:

المنصة هذه المرة عملة الأسهم، في المرحلة الحالية، فعلاً لها دلالة رمزية تفوق المعنى الفعلي، إنها حملة تسويقية ناجحة.

لكنها أيضًا مثل إسفين، فتحت باب دمج التمويل التقليدي مع البلوكتشين. لقد اتخذت الخطوة الأولى بأكثر الطرق براعة وواقعية. الثورة الحقيقية لن تحدث بين عشية وضحاها، وما نشهده هو بالضبط مقدمة هذه التغيير العظيم.

بالنسبة لنا كالمستثمرين العاديين، قد يكون من الأكثر أهمية أن نبقى واعين، نفهم الأساليب، دون أن نغرق في السرد الرائع أو أن نستصغر الإمكانيات المستقبلية.