Buscar certeza on-chain en la incertidumbre: análisis de tres tipos de activos de encriptación que generan intereses

Cuando el mundo está lleno de incertidumbre, la "certeza" en sí misma se convierte en un activo escaso. En una era en la que coexisten los cisnes negros y los rinocerontes grises, los inversores no solo buscan rendimientos, sino que también buscan activos que puedan atravesar la volatilidad y que cuenten con un soporte estructural. Los "activos de encriptación que generan intereses" en el sistema financiero on-chain, quizás representen esta nueva forma de certeza.

Estos activos encriptación de rendimientos fijos o variables vuelven a la vista de los inversores, convirtiéndose en un ancla para buscar rendimientos estables en un mercado turbulento. Pero en el mundo encriptación, "interés" ya no es solo el valor temporal del capital, a menudo es el producto de la interacción entre el diseño del protocolo y las expectativas del mercado. Los altos rendimientos pueden provenir de ingresos de activos reales, o pueden enmascarar mecanismos de incentivos complejos o comportamientos de subsidio. Para encontrar verdadera "certeza" en el mercado encriptación, los inversores necesitan descomponer a fondo los mecanismos subyacentes.

Desde que la Reserva Federal de EE. UU. inició su ciclo de aumento de tasas en 2022, el concepto de "tasa de interés on-chain" ha ido ganando visibilidad entre el público. Frente a una tasa de interés libre de riesgo que se mantiene a largo plazo en el 4-5% en el mundo real, los inversores en Crypto han comenzado a reevaluar las fuentes de ingresos y la estructura de riesgo de los activos on-chain. Una nueva narrativa ha ido tomando forma: los activos criptográficos generadores de rendimiento (Yield-bearing Crypto Assets), que intentan construir productos financieros "que compitan con el entorno de tasas macroeconómicas".

Sin embargo, las fuentes de ingresos de los activos generadores de intereses son muy diferentes. Desde el flujo de caja "autogenerado" del protocolo en sí, hasta las ilusiones de ingresos que dependen de incentivos externos, y luego la integración y transferencia de sistemas de tasas de interés fuera de la cadena, las diferentes estructuras reflejan de manera completamente diferente la sostenibilidad y los mecanismos de fijación de riesgos. Podemos clasificar los activos generadores de intereses de las aplicaciones descentralizadas actuales (DApp) en tres categorías, a saber, ingresos exógenos, ingresos endógenos y activos del mundo real (RWA) vinculados.

Rendimientos exógenos: ilusión de intereses impulsada por subsidios

El auge de los ingresos exógenos es un reflejo de la lógica de rápido crecimiento en las primeras etapas del desarrollo de DeFi: en ausencia de una demanda de usuario madura y flujos de efectivo reales, el mercado reemplazó con "ilusión de incentivo". Al igual que las plataformas de transporte compartido en sus inicios, que utilizaban subsidios para atraer usuarios, Compound inició la "minería de liquidez", y múltiples ecosistemas lanzaron sucesivamente incentivos masivos en tokens, intentando captar la atención de los usuarios y los activos bloqueados a través de "ingresos de distribución".

Sin embargo, este tipo de subsidios es esencialmente más como una operación a corto plazo en la que el mercado de capitales "paga" por los indicadores de crecimiento, en lugar de ser un modelo de ingresos sostenible. Se convirtió en un estándar para el arranque en frío de nuevos protocolos - ya sea Layer2, cadenas públicas modularizadas, LSDfi o SocialFi, la lógica de incentivos es la misma: depende de la entrada de nuevos fondos o de la inflación de tokens, con una estructura similar a un "esquema Ponzi". Las plataformas atraen a los usuarios a depositar dinero con altos rendimientos, y luego retrasan el cumplimiento a través de complejas "reglas de desbloqueo". Esos rendimientos anuales de cientos o miles, a menudo son solo tokens "imprimidos" de la nada por la plataforma.

El colapso de Terra en 2022 fue así: este ecosistema ofreció un rendimiento anual de hasta el 20% en depósitos de stablecoins a través del protocolo Anchor, atrayendo a una gran cantidad de usuarios. Los ingresos provenían principalmente de subsidios externos en lugar de ingresos reales dentro del ecosistema.

Desde la experiencia histórica, una vez que los incentivos externos se debilitan, una gran cantidad de tokens subsidiados serán vendidos, dañando la confianza del usuario y causando que el TVL y el precio del token a menudo presenten una forma de caída en espiral mortal. Según estadísticas, después de que la fiebre de DeFi Summer de 2022 se desvaneció, aproximadamente el 30% de los proyectos DeFi vieron caer su capitalización de mercado en más del 90%, lo cual está relacionado en gran medida con subsidios excesivos.

Los inversores que buscan "flujos de efectivo estables" deben estar más alerta sobre si existe un mecanismo de creación de valor real detrás de los rendimientos. Prometer los rendimientos de hoy con la inflación futura no es, en última instancia, un modelo de negocio sostenible.

Rentas endógenas: redistribución del valor de uso

En pocas palabras, el protocolo se financia a sí mismo con el dinero ganado a través de "hacer cosas" y luego lo distribuye a los usuarios. No se basa en emitir tokens para atraer a la gente, ni depende de subsidios o transfusiones externas, sino que genera ingresos de manera natural a través de actividades comerciales reales, como intereses de préstamos, comisiones de transacción e incluso multas en liquidaciones por incumplimiento. Estos ingresos son algo similares a los "dividendos" en las finanzas tradicionales, por lo que también se les llama flujo de efectivo encriptado "tipo dividendo".

La característica más destacada de este tipo de ingresos es su naturaleza de ciclo cerrado y sostenibilidad: la lógica para ganar dinero es clara y la estructura es más saludable. Mientras el protocolo esté en funcionamiento y haya usuarios utilizándolo, habrá ingresos, sin necesidad de depender del dinero caliente del mercado o de incentivos inflacionarios para mantener su operación.

Por lo tanto, para entender de qué se "nutre", podremos juzgar con mayor precisión la certeza de sus ingresos. Podemos clasificar este tipo de ingresos en tres prototipos:

La primera categoría es "tipo de margen de préstamos". Este es un modelo que era el más común y fácil de entender en las primeras etapas de DeFi. Los usuarios depositan fondos en un protocolo de préstamos, donde el protocolo empareja a prestatarios con prestamistas, y el protocolo gana un margen de interés. Su esencia es similar al modelo "depósito y préstamo" de los bancos tradicionales: los intereses de la piscina de fondos son pagados por los prestatarios, y los prestamistas reciben una parte como ingresos. Este tipo de mecanismo es transparente en su estructura y eficiente en su funcionamiento, pero su nivel de ingresos está estrechamente relacionado con el sentimiento del mercado. Cuando la aversión al riesgo general disminuye o la liquidez del mercado se contrae, las tasas de interés y los ingresos también tienden a caer.

La segunda categoría es "tipo de reembolso de tarifas". Este mecanismo de ingresos se asemeja más al modelo de distribución de utilidades de los accionistas en empresas tradicionales, o a la estructura de compartición de ingresos donde socios específicos reciben retornos según la proporción de ingresos. En este marco, el protocolo reembolsa parte de los ingresos operativos (, como las tarifas de transacción ), a los participantes que proporcionan apoyo de recursos, como los proveedores de liquidez ( LP ) o los que hacen staking de tokens.

Tomando como ejemplo un intercambio descentralizado, el protocolo distribuirá una parte de las tarifas de transacción generadas por el intercambio, en proporción a los usuarios que proporcionen liquidez. En 2024, un protocolo ofreció un rendimiento anual del 5%-8% para el pool de liquidez de stablecoins en la red principal de Ethereum, mientras que los stakers en ciertos períodos pudieron obtener más del 10% de rendimiento anual. Estos ingresos provienen completamente de actividades económicas endógenas al protocolo, como intereses de préstamos y tarifas, y no dependen de subsidios externos.

En comparación con el mecanismo "tipo de diferencial de préstamo", que se acerca más al modelo bancario, los ingresos "tipo de devolución de tarifas" dependen en gran medida de la actividad del mercado del protocolo en sí. En otras palabras, su retorno está directamente relacionado con el volumen de negocios del protocolo: cuanto más se negocie, mayor será el dividendo, y cuando las transacciones disminuyen, los ingresos fluctúan en consecuencia. Por lo tanto, su estabilidad y capacidad para resistir riesgos cíclicos suelen ser menos robustas que las del modelo de préstamo.

La tercera categoría es la de ingresos "basados en servicios de protocolo". Esta es la categoría de ingresos endógenos más innovadora en la encriptación financiera, y su lógica se asemeja al modelo tradicional en el que los proveedores de servicios de infraestructura ofrecen servicios clave a los clientes y cobran tarifas.

Tomando como ejemplo un protocolo, a través del mecanismo de "re-staking", se proporciona soporte de seguridad a otros sistemas y, por lo tanto, se obtienen recompensas. Este tipo de ingresos no depende de los intereses de los préstamos o de las tarifas de transacción, sino que proviene de la fijación de precios en el mercado de la capacidad de servicio del propio protocolo. Esto refleja el valor de mercado de la infraestructura on-chain como "bien público". Estas formas de recompensa son más variadas, pudiendo incluir puntos de tokens, derechos de gobernanza, e incluso ingresos esperados que aún no se han materializado, mostrando una fuerte innovación estructural y un enfoque a largo plazo.

En las industrias tradicionales, se puede comparar con los proveedores de servicios en la nube que ofrecen servicios de computación y seguridad a las empresas y cobran tarifas, o con las instituciones de infraestructura financiera que proporcionan garantías de confianza al sistema y obtienen ingresos. Aunque estos servicios no participan directamente en las transacciones finales, son el soporte fundamental e indispensable de todo el sistema.

La tasa de interés real en la cadena: El auge de RWA y las stablecoins con intereses

En el mercado actual, cada vez más capital busca un mecanismo de retorno más estable y predecible: activos en cadena anclados a tasas de interés del mundo real. El núcleo de esta lógica radica en: conectar monedas estables en cadena o activos encriptación a herramientas financieras de bajo riesgo fuera de la cadena, como bonos del gobierno a corto plazo, fondos del mercado monetario o crédito institucional, de modo que se pueda obtener "la tasa de interés cierta del mundo financiero tradicional" mientras se mantiene la flexibilidad de los activos encriptación. Los proyectos representativos incluyen la asignación de cierto protocolo a T-Bills, productos lanzados por cierta institución que se conectan con ETF, SBTB de cierta empresa y fondos del mercado monetario tokenizados de cierta empresa, entre otros. Estos protocolos intentan "introducir la tasa de interés de referencia de la Reserva Federal en la cadena", como una estructura de rendimiento básica.

Mientras tanto, las monedas estables con interés, como una forma derivada de RWA, también comienzan a salir a la luz. A diferencia de las monedas estables tradicionales, estos activos no están anclados pasivamente al dólar, sino que activamente integran los ingresos off-chain en el propio token. Ejemplos típicos son el USDM de una institución y el USDY de una empresa, que generan intereses diarios, con fuentes de ingresos provenientes de bonos del gobierno a corto plazo. A través de la inversión en bonos del gobierno de EE. UU., el USDY ofrece a los usuarios un ingreso estable, con una tasa de rendimiento cercana al 4%, superior al 0.5% de las cuentas de ahorro tradicionales.

Intentan reconfigurar la lógica de uso del "dólar digital" para que se asemeje más a una "cuenta de intereses" on-chain.

Bajo la función de conexión de RWA, RWA+PayFi también es un escenario que vale la pena seguir en el futuro: integrar activos de ingresos estables directamente en herramientas de pago, rompiendo así la división binaria entre "activos" y "liquidez". Por un lado, los usuarios pueden disfrutar de ingresos por intereses mientras mantienen criptomonedas, y por otro lado, los escenarios de pago no necesitan sacrificar la eficiencia del capital. Productos similares a "USDC as a checking account"(, como la cuenta de ingresos automática en L2 lanzada por un intercambio, no solo aumentan la atracción de las criptomonedas en transacciones reales, sino que también abren nuevos escenarios de uso para las monedas estables: de "dólares en una cuenta" a "capital en movimiento".

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Tres indicadores para buscar activos de ingresos sostenibles

La evolución lógica de los activos "encriptación" de generación de ingresos refleja, de hecho, el proceso en el que el mercado regresa gradualmente a la racionalidad y redefine lo que se entiende por "ingresos sostenibles". Desde los incentivos de alta inflación iniciales y subsidios de tokens de gobernanza, hasta la creciente cantidad de protocolos que enfatizan su capacidad de auto-generación y conectan curvas de ingresos fuera de la cadena, el diseño estructural está saliendo de la etapa cruda de "captación interna" hacia una valoración de riesgos más transparente y detallada. Especialmente en el contexto actual de tasas de interés macroeconómicas en niveles altos, los sistemas encriptación que deseen participar en la competencia global de capital deben construir una "razonabilidad de ingresos" y una "lógica de coincidencia de liquidez" más fuertes. Para los inversores que buscan retornos estables, los siguientes tres indicadores pueden evaluar de manera efectiva la sostenibilidad de los activos de generación de ingresos:

1. ¿La fuente de ingresos es "endógena" y sostenible? Los activos que generan ingresos realmente competitivos deben obtener sus beneficios de las operaciones del protocolo, como intereses de préstamos, comisiones de transacción, etc. Si el retorno depende principalmente de subsidios e incentivos a corto plazo, es como "pasar el tambor": mientras los subsidios estén ahí, los ingresos estarán; cuando los subsidios se detienen, los fondos se van. Este tipo de comportamiento de "subsidio" a corto plazo, una vez que se convierte en un incentivo a largo plazo, agotará los fondos del proyecto y será muy fácil caer en la espiral mortal de la disminución de TVL y el precio de la moneda.

2. ¿Es la estructura transparente? La confianza en la cadena proviene de la transparencia pública. Cuando los inversores abandonan el entorno de inversión familiar que tiene intermediarios como bancos como respaldo, ¿cómo deberían juzgar? ¿Es clara la dirección del flujo de fondos en la cadena? ¿Es verificable la distribución de intereses? ¿Existe riesgo de custodia centralizada? Si estas preguntas no se aclaran, todo se considerará como una operación de caja negra, exponiendo la vulnerabilidad del sistema. Una estructura de productos financieros clara y un mecanismo que sea público y rastreable en la cadena es la verdadera garantía subyacente.

3. ¿Los ingresos justifican el costo de oportunidad real?

En el contexto de que la Reserva Federal mantiene altas tasas de interés, si los rendimientos de los productos on-chain son inferiores a los de los bonos del gobierno, sin duda será difícil atraer capital racional. Si se puede anclar el rendimiento on-chain en un referente real como los T-Bill, no solo sería más estable, sino que también podría convertirse en una "referencia de tasa de interés" en la cadena.

Sin embargo, incluso los "activos que generan intereses" nunca son realmente