Phân tích sâu về Ethena giao thức: thách thức tỷ lệ funding và tối ưu hóa chiến lược

Ethena là một giao thức stablecoin dựa trên Ethereum, cung cấp "đô la tổng hợp" USDe thông qua chiến lược Delta trung tính. Cơ chế cốt lõi của nó là người dùng gửi stETH để đúc USDe, giao thức sau đó sử dụng giải pháp thanh toán ngoài để bán khống hợp đồng vĩnh viễn ETH với số lượng tương đương, đạt được Delta trung tính.

Tính đến ngày 9 tháng 5 năm 2024, tỷ lệ lợi nhuận của sUSDe là 15,3%, tổng phát hành USDe đạt 2,29 tỷ USD, chiếm khoảng 1,43% giá trị thị trường của stablecoin, xếp hạng thứ năm.

Nguồn thu nhập của Ethena đến từ tỷ lệ funding và thu nhập từ việc staking. Trong thị trường bò, tâm lý lạc quan khiến tỷ lệ funding duy trì ở mức cao trong thời gian dài, giúp các vị thế bán khống mà Ethena nắm giữ thu được lợi nhuận lớn. Tuy nhiên, với việc đưa vào tài sản thế chấp BTC và sự suy giảm tâm lý thị trường, lợi suất bắt đầu giảm.

Giao thức giới thiệu cơ chế quỹ bảo hiểm, trong đó dự trữ một phần thu nhập khi lợi nhuận tổng hợp là dương, để ứng phó với tình huống lợi nhuận âm. Dữ liệu lịch sử cho thấy, giá trị trung bình lợi nhuận tổng hợp của USDe luôn duy trì ở mức dương, chứng minh tính khả thi lâu dài của dự án.

Ethena gần đây cho phép người dùng thế chấp BTC để đúc USDe, tính đến ngày 9 tháng 5, tài sản thế chấp BTC đã chiếm 41% tổng tài sản thế chấp. Biện pháp này mặc dù làm giảm lợi suất staking của stETH, nhưng lại tăng khả năng mở rộng của giao thức và mức độ phân tán của danh mục đầu tư.

Tuy nhiên, USDe đang đối mặt với một số thách thức:

1. Tỷ lệ lợi nhuận giảm mạnh, từ 30%+ xuống khoảng 10%+.
2. Thiếu kịch bản ứng dụng, hầu hết các người nắm giữ chỉ để nhận APY cao và airdrop.
3. Quy mô quỹ bảo hiểm không đủ, chỉ chiếm 1.66% lượng phát hành USDe.
4. Tổng số hợp đồng chưa thanh lý trên thị trường đã giới hạn quy mô phát hành của USDe.

Mặc dù vậy, Ethena cho thấy một số lợi thế trong tình huống hoảng loạn khi đối mặt với tỷ lệ funding âm. Khi giao thức cần đóng vị thế bán, trong thị trường có tỷ lệ funding âm, thanh khoản bên mua dồi dào, giúp vượt qua khủng hoảng một cách ổn định.

Để đối phó với những thách thức trong tương lai, Ethena nên xem xét:

1. Tăng cường các loại tài sản thế chấp chất lượng, nâng cao giới hạn cung ứng USDe và phân tán rủi ro.
2. Tăng cường dự trữ quỹ bảo hiểm, nâng cao sự tự tin của người dùng.
3. Phát triển nhiều ứng dụng của USDe hơn, giảm sự phụ thuộc vào lợi suất cao.
4. Theo dõi chặt chẽ tổng số hợp đồng mở trên thị trường, điều chỉnh chiến lược phát triển kịp thời.

Giao thức Ethena thể hiện cơ chế stablecoin đổi mới, nhưng vẫn cần tối ưu hóa chiến lược và khả năng quản lý rủi ro để thích ứng với môi trường thị trường đang thay đổi.