Báo cáo Tài chính phi tập trung độ sâu: Chính sách mới của SEC dẫn dắt ngành bước vào giai đoạn phát triển sự tuân thủ mới

Một, Giới thiệu: Quy định mới của SEC và sự chuyển biến quan trọng trong khuôn khổ quản lý DeFi

Tài chính phi tập trung ( DeFi ) đã phát triển nhanh chóng kể từ năm 2018, trở thành trụ cột cốt lõi của hệ thống tài sản tiền điện tử toàn cầu. DeFi cung cấp các chức năng tài chính phong phú như giao dịch tài sản, cho vay, phái sinh thông qua các giao thức tài chính mở, không cần sự cho phép, dựa vào hợp đồng thông minh, thanh toán trên chuỗi và các công nghệ khác, tái cấu trúc cấu trúc tài chính truyền thống. Sau "Mùa hè DeFi" năm 2020, tổng giá trị tài sản bị khóa ( TVL ) một thời điểm đã vượt qua 180 tỷ USD, cho thấy tiềm năng to lớn của lĩnh vực này.

Tuy nhiên, sự mở rộng nhanh chóng của Tài chính phi tập trung cũng đi kèm với sự mơ hồ về sự tuân thủ, rủi ro hệ thống và các vấn đề khác. Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) trước đó đã áp dụng quy định nghiêm ngặt đối với ngành công nghiệp tiền điện tử, đưa các giao thức Tài chính phi tập trung, nền tảng DEX vào phạm vi thực thi. Trong khoảng thời gian từ 2022-2024, nhiều dự án nổi tiếng đã bị điều tra. Ngành công nghiệp lâu dài phải đối mặt với sự không chắc chắn về chính sách, rơi vào tình trạng hạn chế công nghệ và thu hẹp vốn.

Vào quý 2 năm 2025, thái độ quản lý đã có sự chuyển biến lớn. Chủ tịch SEC mới Paul Atkins đã đề xuất một con đường khám phá sự tuân thủ tích cực cho DeFi, xác định ba hướng: thứ nhất là thiết lập "cơ chế miễn trừ đổi mới" cho các giao thức phi tập trung cao; thứ hai là thúc đẩy "khung quản lý phân loại chức năng"; thứ ba là đưa các dự án DAO và RWA vào sandbox quản lý. Sự chuyển hướng chính sách này mang lại cơ hội phát triển mới cho ngành DeFi.

Hai, sự tiến hóa của con đường quản lý ở Mỹ: từ "mặc định là bất hợp pháp" đến logic chuyển đổi "thích ứng chức năng"

Hoa Kỳ đã trải qua một quá trình tiến hóa trong việc quản lý Tài chính phi tập trung từ việc thực thi nghiêm ngặt ban đầu đến thương thảo về hệ thống và nhận diện chức năng. SEC ban đầu dựa vào Howey Test để cho rằng hầu hết các mã thông báo DeFi là chứng khoán chưa được đăng ký, áp dụng chiến lược thực thi "mặc định là bất hợp pháp". Trong giai đoạn 2021-2022, nhiều dự án đã bị điều tra công khai.

Tuy nhiên, chiến lược này nhanh chóng gặp thách thức. Một số vụ kiện đã phơi bày những hạn chế trong phán đoán của cơ quan quản lý, như vụ SEC kiện Ripple. Đồng thời, các cấu trúc mới như DAO cũng đem lại những vấn đề cơ bản cho sự quản lý. Trong bối cảnh sự đồng thuận về thể chế dần được tích lũy, SEC đã có sự điều chỉnh chiến lược vào đầu năm 2025.

Chủ tịch mới Paul Atkins ủng hộ nguyên tắc "công nghệ trung lập", nhấn mạnh việc thiết kế ranh giới quy định dựa trên chức năng chứ không phải công nghệ. SEC thành lập "Nhóm nghiên cứu chiến lược DeFi", thông qua mô hình dữ liệu, thử nghiệm giao thức và các phương tiện khác để xây dựng hệ thống phân loại rủi ro. Điều này đại diện cho sự chuyển đổi từ luật chứng khoán truyền thống sang "quy định phù hợp với chức năng", dựa trên chức năng tài chính thực tế của các giao thức DeFi để thiết kế chính sách.

SEC đang cố gắng xây dựng một chiến lược quản lý linh hoạt hơn, chẳng hạn như đưa ra cơ chế miễn trừ "kiểm tra kỹ thuật + kiểm toán quản trị" đối với các giao thức phi tập trung cao. Nhìn chung, sự quản lý DeFi tại Mỹ đang tiến từ việc áp dụng pháp luật mạnh mẽ sang thỏa thuận thể chế, nhận diện chức năng và dẫn dắt rủi ro, thể hiện sự hiểu biết sâu sắc về tính chất đa dạng của công nghệ.

Ba, Ba mật mã tài sản: Đánh giá lại giá trị dưới logic hệ thống

Với việc SEC ban hành chính sách mới, lĩnh vực DeFi đã nhận được sự khuyến khích tích cực từ quy định, nhiều lĩnh vực đã thể hiện tiềm năng được định giá lại. Xuất phát từ logic quy định, việc định giá lại giá trị trong lĩnh vực DeFi hiện nay chủ yếu tập trung vào ba hướng:

Đầu tiên, trung gian tuân thủ trên chuỗi đang trở thành một vùng giá trị mới. Thị trường đang có nhu cầu cấu trúc đối với các dịch vụ tuân thủ như xác minh danh tính, chống rửa tiền, tiết lộ rủi ro, các dự án có cấu trúc pháp nhân và giấy phép sẽ nhận được hỗ trợ chính sách. Các giao thức DID cung cấp KYC trên chuỗi, nhà cung cấp dịch vụ lưu ký tuân thủ có triển vọng nhận được sự nâng cao giá trị.

Thứ hai, cơ sở hạ tầng thanh khoản trên chuỗi đã được hỗ trợ định giá chiến lược một cách trở lại. Các nền tảng DEX như Uniswap, với tư cách là động cơ nền tảng của hệ sinh thái, đã giảm đáng kể rủi ro pháp lý dưới chính sách mới. Khi số lượng RWA gia tăng, độ sâu giao dịch trên chuỗi dự kiến sẽ được phục hồi một cách hệ thống. Các dự án oracle cũng sẽ đóng vai trò quan trọng trong khuôn khổ tuân thủ.

Một lần nữa, các giao thức có tỷ lệ sinh lợi nội sinh cao sẽ bước vào chu kỳ phục hồi tín dụng. Các giao thức cho vay trước đây bị ảnh hưởng bởi khủng hoảng tín dụng tiền điện tử, có khả năng khôi phục niềm tin trên thị trường sau khi quy định được làm rõ. Đặc biệt, các stablecoin trên chuỗi như DAI sẽ xây dựng một hệ thống phòng thủ chống lại stablecoin tập trung, tăng cường sức hấp dẫn đối với các tổ chức.

Ba dòng chính này thể hiện sự tái cân bằng từ "lợi ích nhận thức chính sách" sang "trọng số định giá vốn thị trường", thiết lập cơ chế định giá hướng tới vốn thể chế cho DeFi, thúc đẩy việc kết nối với hệ thống tài chính truyền thống.

Bốn, Phản ứng thị trường: Từ sự gia tăng TVL đến việc định giá lại tài sản

Quy định mới của SEC đã gây ra phản ứng dây chuyền trên thị trường, tạo ra phản hồi tích cực của "dự đoán hệ thống - dòng tiền quay lại - định giá tài sản". Tổng lượng khóa DeFi (TVL) đã tăng đáng kể, trong vòng một tuần, TVL trên chuỗi Ethereum đã tăng 17%, đạt mức tăng tuần lớn nhất trong nhiều năm qua. Nhiều giao thức chính thống đã đồng thời tăng lượng khóa, hoạt động trên chuỗi đã phục hồi toàn diện.

Dưới sự thúc đẩy của dòng tiền, giá của các tài sản DeFi hàng đầu đã được định giá lại. Các token như UNI, AAVE, MKR trung bình tăng từ 25%-60% trong một tuần. Thị trường bắt đầu sử dụng các chỉ số như hệ số lợi nhuận của giao thức, hệ số TVL để định giá lại, thể hiện sự tiến hóa của DeFi sang giai đoạn định giá vốn trưởng thành hơn.

Dữ liệu trên chuỗi cho thấy sự thay đổi trong cấu trúc phân bổ tài chính. Tỷ lệ ví tổ chức tăng lên, đặc biệt là trong các giao thức có độ tích hợp cao với RWA. Stablecoin từ sàn giao dịch tập trung giảm, trong khi dòng tiền vào stablecoin từ các giao thức DeFi tăng trở lại, cho thấy niềm tin của nhà đầu tư vào tài sản trên chuỗi đang phục hồi.

Mặc dù thị trường phản ứng tích cực, nhưng việc tái định giá tài sản vẫn đang ở giai đoạn đầu, không gian thanh toán cho sự tuân thủ vẫn chưa bão hòa. Hầu hết các giao thức hàng đầu có tỷ lệ giá trị thị trường so với doanh thu vẫn thấp hơn mức của thị trường bò, với sự gia tăng doanh thu và sự rõ ràng trong quy định, trục định giá dự kiến sẽ tăng lên. Một số giao thức đang điều chỉnh mô hình kinh tế token, đưa "bắt giữ giá trị" vào logic định giá.

Năm, Triển vọng Tương lai: Tái cấu trúc thể chế của Tài chính phi tập trung và Chu kỳ mới

Chính sách mới của SEC đã đặt nền tảng cho ngành DeFi từ "tăng trưởng hoang dã" tiến tới "sự tuân thủ có trật tự". Trong tương lai, phát triển DeFi sẽ có những xu hướng sau:

1. Cấu trúc thể chế sẽ ảnh hưởng sâu sắc đến mô hình thiết kế DeFi. Dự án cần cân nhắc giữa lợi thế công nghệ và thuộc tính sự tuân thủ, hình thành mô hình "tuân thủ nội bộ" mới.

2. Mô hình kinh doanh sẽ đa dạng hóa và sâu sắc hơn. Dự án sẽ chú trọng hơn vào việc xây dựng mô hình lợi nhuận bền vững, như chia sẻ doanh thu từ tầng giao thức, RWA lên chuỗi, v.v.

3. Cơ chế quản trị sẽ được tái cấu trúc một cách có hệ thống. Khám phá khung quản trị hỗn hợp có hiệu lực pháp lý cao hơn, nâng cao tính minh bạch trong quyết định và khả năng thực thi.

4. Chủ thể tham gia và cấu trúc vốn sẽ chuyển đổi. Ngưỡng gia nhập của nhà đầu tư tổ chức được hạ thấp, thúc đẩy các sản phẩm tùy chỉnh hướng tới tổ chức.

5. Đổi mới công nghệ và tích hợp chuỗi chéo được tăng tốc. Các đổi mới công nghệ như bảo vệ quyền riêng tư, xác thực danh tính được tăng tốc, hình thành hệ sinh thái tích hợp nhiều chuỗi.

Mặc dù cơ hội và thách thức song hành, quá trình thể chế hóa DeFi đã mở ra một chương mới. Trong tương lai, ngành cần tiếp tục nỗ lực trong các lĩnh vực như Sự tuân thủ rủi ro, an toàn công nghệ, thúc đẩy việc xây dựng tiêu chuẩn và cơ chế tự quản, nhằm đạt được sự bao trùm tài chính rộng rãi hơn và tái cấu trúc giá trị.

Sáu, Kết luận

Chính sách mới của SEC mang đến một môi trường vừa có sự tuân thủ vừa có cơ hội cho DeFi, thúc đẩy ngành từ sự phát triển hoang dã tiến tới sự phát triển tuân thủ. Trong tương lai, DeFi có khả năng đạt được tài chính bao trùm và tái tạo giá trị rộng rãi hơn, trở thành nền tảng quan trọng của nền kinh tế số. Từ "miễn trừ đổi mới" đến "tài chính trên chuỗi", lĩnh vực DeFi có thể sẽ trải qua một cuộc bùng nổ toàn diện, các token blue-chip có khả năng được định giá lại.